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机构：国盛证券
研究员：张斌梅/樊嘉敏
生产成本逐月下降，全年冲击14 元/kg 成本目标。2024 年一季度公司出栏量合计1601.1 万头（其中仔猪59.7 万头、种猪10.7 万头），同比+16%，我们测算商品猪均价14.0 元/kg，完全成本15.4 元/kg。公司成本的持续下降主要来源于生产成绩的提升。由于冬季疫病造成养殖成绩下降以及春节期间有效销售天数少，2024 年1-2 月生猪养殖完全成本阶段性上升至15.8 元/kg。公司3 月以来猪群疫病影响逐步降低，伴随着生产成绩改善和饲料价格下降，3 月公司完全成本已经下降至15.1 元/kg。公司希望于2024 年三季度或四季度达成14 元/kg 的成本目标，全年平均实现14.5 元/kg 成本目标，相对2023 年15 元/kg 的成本下降0.5 元/kg，其中饲料降价贡献约0.3 元/kg，生产管理改善预计贡献约0.3 元/kg。
产能储备充足，经营稳健增长。产能方面，截止2024 年3 月底，公司能繁母猪数量为314.2 万头，较2023 年12 月末增长0.4%，4 月底或将达到318 万头-320 万头，公司为2024 年全年设定的出栏量目标为6,600-7,200 万头，同比增长3.4%-12.8%。资本开支方面，2024 年一季度资本开支为48 亿元，主要用于支付已完工结算部分，预计2024 年资本开支在100 亿元左右，其中30 亿元用于维修改造，剩余部分用于已完工项目的结算。现金流方面，公司资金储备充足，2024 年一季度公司货币资金230.24 亿元，较2023 年末增长18.5%，资产负债率63.59%，较2023年末增长1.48pct，我们认为系公司在周期低迷时储备低息借款所致。
屠宰量保持增加，运营效率不断提升。2024 年一季度公司屠宰生猪293.6万头，同比增加18%，截至目前共投产10 家屠宰厂，投产屠宰产能2,900万头/年。2023 年，公司产能利用率已提升至46%，伴随屠宰产能利用率提升，公司屠宰业绩有望持续改善。
投资建议。结合公司2024 年一季度成本表现和2023 年年报财务数据，我们调整2024-2025 年、引入2026 年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润分别为147.1 亿元、244.6 亿元、307.6 亿元，同比分别+445%、+66.3%、+25.8%，当前对应2024、2025 年PE 分别16.5x、9.9x。公司继续保持大规模出栏水平下的成本领先地位，有望在周期反转下充分兑现业绩，维持“买入”评级。
风险提示：发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。