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机构：中信建投证券
研究员：安雅泽/陈语匆
公司24Q1 收入端同比仍有所下滑，主要系市场需求仍处于缓慢恢复阶段，叠加去年同期销售高基数的影响。盈利方面，公司毛利率同比下降，主要系当期使用去年采购的高价原料以及部分产品结构变动的影响。而在费用端，销售费率下降较多，主要因当期市场推广费及品牌宣传费同比有所减少，使得归母净利率同比有所提升。公司后续将对榨菜品类进行产品优化，并不断挖掘榨菜酱等新品类的增长潜力，同时对销售组织架构和激励模式进行调整，期待后续经营出现改善。
事件
公司发布2024 年一季度报告：
报告期内，公司实现营收7.49 亿元，同比下降1.53%；归母净利润2.72 亿元，同比增长3.93%；扣非归母净利润2.59 亿元，同比增长6.29%。
简评
需求弱复苏叠加高基数，营收同比小幅下滑
公司24Q1 收入端同比仍有所下滑，主要系市场需求仍处于缓慢恢复阶段，叠加去年同期销售高基数的影响。从品类层面看，对于主品类榨菜而言，公司在去年推出量贩装和低价格带产品的基础上，将继续加强市场需求调研，在产品包装及口味等方面优化调整，不断扩大消费群体，丰富单品系列矩阵，满足差异化需求。
而对于其他品类，公司今年针对泡菜、萝卜调整市场营销策略，对榨菜酱、豆瓣酱等新品也提出更高增长要求，推动各品类有序发展。此外，公司去年底新管理层上任后，重新梳理业务流程，重构总部组织架构，调整销售策略和激励方式，激发团队人员积极性，期待后续外部需求改善后，公司销售表现能够有所恢复。
高价原料影响毛利表现，销售费投减少改善盈利公司24Q1 毛利率为52.11%，同比下降4.17pcts，主要系当期使用去年采购的高价原料以及部分产品结构变动的影响。而在费用端，公司24Q1 销售费率为12.21%，同比下降5.63pcts，销售费率下降较多主要因当期市场推广费及品牌宣传费同比有所减少。
其他费用方面，公司24Q1 管理/研发/财务费率同比变动分别为-0.60/+0.15/-0.43pcts，综合使得公司归母净利率同比提升1.91pcts至36.29%。
经营调整稳步推进，期待后续经营改善
面对市场需求变化，公司近年来坚持以双拓战略为经营主线，在品类层面，今年整体将以“稳住榨菜，夯基拓新，寻求增长”为战略指引，对榨菜品类进行产品优化，并不断挖掘榨菜酱、辣椒酱等新品类的增长潜力。而在渠道层面，公司也根据市场情况对销售组织架构和激励模式进行调整，给予经销商更多支持，专设餐饮销售事业部进行对接餐饮渠道需求，匹配调味菜等B 端适配产品，期待后续需求端改善，带动公司经营出现好转。
盈利方面，今年青菜头原料采购价格同比回落，公司原料成本压力下半年有望减轻，而在费用端，公司将注重费投实效，以线下地推为主，同时维持一定线上声量，触达更广泛的消费人群。若后续销售端能够呈现恢复，公司业绩表现也将有望进一步改善。
盈利预测：
我们预计2024-2026 年公司实现收入27.41、29.70、31.94 亿元，实现归母净利润9.34、10.13、10.90 亿元，对应EPS 为0.81、0.88、0.95 元/股。
风险提示：
1）需求恢复不及预期：公司产品提价后，对产量销量的负面影响仍在持续，后续市场对新包装产品的市场接受能力仍有待验证。2）品类开拓不及预期：公司在榨菜主业之外，持续探索萝卜、泡菜等第二增长曲线，若后续新品类的市场开拓不及预期，将影响公司后续成长空间。3）渠道开拓不及预期：公司近年来推动渠道下沉和餐饮新渠道的渗透，若新市场对公司产品容纳能力有限，将影响公司后续成长空间。4）青菜头价格上涨风险：公司成本端的青菜头原料占比较高，而其价格易受天气等因素影响，后续若青菜头价格出现不利变动，将影响公司盈利表现。