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机构：中金公司
研究员：王颖东/曾韬
公司公布2023 年及1Q24 业绩：2023 年收入/归母净利/扣非净利10.09/1.03/0.84 亿元，同比+57.8%/+131.4%/+170.6%；1Q24 收入/归母净利/扣非净利1.78/0.08/0.07 亿元，同比+50.2%/-51.2%/+60.7%，环比-56.2%/-78.7%/-79.0%；公司业绩基本符合我们预期，1Q24 归母净利润同比增速较低主要由于1Q23 收到政府补助较多、带来较高基数。
发展趋势
充电业务营收维持高增，1Q24 毛利率或受折旧拖累。公司23 年充电业务营收6.51 亿元、同比+110%，我们认为主要受益于充电行业高景气+公司市场份额提升，毛利率27.7%、同比+12.1ppt，我们估计主要受益于1）产品结构优化，高毛利的30/40kW 产品占比增加、海外收入贡献增加，2）规模效应以及公司降本增效。1Q24 我们估计充电业务营收1-1.1 亿元，同比增长约60%，维持较好增长，毛利率估计在21-22%，同比维持、环比降低超5ppt，我们认为或由于行业竞争加剧、影响毛利率，并且公司西安工厂投产，1Q24 收入未起量、折旧摊销增多。向前看，我们认为2Q 为行业传统交付旺季，公司出货有望随之起量，毛利率或受益于规模效益环比提升，全年看我们预计24 年充电业务营收有望维持50-60%同比增长，毛利率或受市场竞争影响环比略降、但净利率或随规模增长维持较好水平。
电网业务增长稳健，航空航天业务盈利能力稳定。公司23 年电力操作电源业务实现收入1.77 亿元、同比+36.9%，毛利率38.7%，同比+0.3ppt，我们认为主要受益于电网行业稳定增长以及配网自动化电源产品带来收入增量；向前看，我们预计24 年电力操作电源业务维持20%左右增长。公司23 年航空航天特种电源业务实现收入1.24 亿元，同比-15.4%，毛利率52.3%，同比-0.6ppt，我们认为收入同比降低主要受到行业招标放缓影响；向前看，我们预计公司新项目2024 年有望逐步放量、驱动收入增长，毛利率维持45-50%区间、带动公司整体盈利能力提升。
商誉减值影响盈利，期间费用率同比降低。公司23 年计提商誉减值0.12亿元，主要来自于子公司西安霍威电源。公司23 年期间费用率21.5%，同比-3.6ppt，我们认为主要由于收入增加带来费用摊薄。
盈利预测与估值
考虑到西安工厂爬坡增加费用分摊，我们下调公司2024/2025 年净利润9.1%/8.5%至1.50/2.19 亿元，下调目标价8%至24 元，当前股价/目标价分别对应2024/2025 年22.5x/15.4x P/E 和27.9x/19.0x P/E，有23.8%的上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
充电行业增长不及预期，出海进度不及预期，商誉减值风险。