华测导航(300627)：用精准时空信息构建智能世界-格隆汇

机构：长江证券
研究员：于海宁/祖圣腾/范超

复盘：估值相对底部，业绩增长确定性强营收利润：2022 年后营收利润增速与GDP 增速拟合度较高。我们认为随着公司海外收入体量不断增长，二者相关性有望下降。此外，公司当前的营收体量、市占率在全球市场中仍处于较低水平，未来提升空间巨大，有望成为公司未来重要增长源。估值水平：自2021Q2 以来，公司估值变化与智能驾驶板块估值变化拟合度较高。自2022Q4 以来，板块热度+公司估值走低，按本报告2024 年5.7 亿利润预测计算，当前PE 已处于历史相对估值底部，安全边际较高。
新兴业务相继落地，传统业务持续迭代，国内经营环境边际向好新兴业务： 2010 年RTK 取得重大突破，公司开始将高精度定位技术与各类应用结合，于2009年进入形变监测；2013 年进入精准农业、三维激光等；2014 年收购天辰礼达，深耕精准农业和数字施工；2018 年增资武汉智能鸟，强化无人机能力；2021 年公布乘用车智能驾驶业务。
传统业务：2008 年推出多星多频RTK；2018 年推出卫惯组合RTK；2020 年推出轻便小巧的口袋RTK；2022 年推出AR 视觉RTK；2023 年视频RTK 开创非接触式测量；2024 年SLAM&RTK 产品发布，将激光雷达与RTK 融合。边际改善：公司RTK 产品主要应用领域为建筑施工、测量测绘等，在地灾、水坝监测等万亿国债重点投资方向布局较早，有望深度受益。
出海+低空经济+智能化构筑三条成长主线
主线一：海外市场的特征为大空间、高毛利、高增速。2023 年华测导航海外收入占比已达27%，毛利率相较国内市场高近20pct，目前在非北美市场均有布局，按当前体量测算其海外市占率仍处于较低水平，未来提升空间较大。主线二：低空经济有望显著提高三维智能设备需求。公司三维智能产品当前已基本完成核心器件国产替代和产品打磨，而低空经济的发展将显著提到对高精度三维地图的需求，有望带动三维测绘设备业务的增长。主线三：不同场景智能化所依赖传感器有差异，但随着智能化程度提高，对于外部传感器采集数据的精度都有更高要求，多传感器融合亦会大幅降低决策难度。当前时点重点关注农机辅助驾驶、乘用车智能驾驶等方向。
云芯网端一体化布局，技术同源协同性增强
公司在高精度定位的终端集成、核心算法、SWAS 增强网络、基础器件、云服务等领域均有布局，现云、网、端同源，大大提升终端产品的使用体验，强化精准控本能力。例如：2021 年农机辅助驾驶设备行业出现大规模价格战，公司资源与公共事业板块毛利率仅下滑7.26pct，且2022 年迅速恢复正常，2020 年芯片成功自研或在成本优化中起到了至关重要的作用。我们认为随着公司未来在芯片等核心器件上的能力持续提高，公司整体实力的提升有望进一步强化。
投资建议及盈利预测
根据公司2023 年报，2024 年归母净利润经营目标为5.6 亿元，同比+25%，高于2023 年目标增速，或反应出2024 年比2023 年经营环境更乐观。复盘2020-2023，公司利润经营目标最低完成度98%，置信度较高。我们预计公司2024-2026 年可实现归母净利润5.70、7.55、10.04 亿元，同比+27%/32%/33%，对应估值为28x/21x/16x，重点推荐，维持“买入”评级。
风险提示
1、海外市场拓展不及预期；
2、重点行业智能化升级不及预期。