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机构：申万宏源研究
研究员：闫海
事件：中国船舶发布2023 年报及2024 一季报。2023 全年实现归母净利润29.57 亿元，同比增长1614.7%，位于业绩预增公告中位，扣非归母净亏损-2.91 亿元。其中，23Q4扣非归母1.37 亿，扭亏为盈。24Q1 归母净利润4.01 亿元，同比增长821.1%，环比增长1.26%，扣非归母净利润3.38 亿，环比增长147%。扣非归母净利润连续两季度转正，业绩符合预期。
新船价格持续攀升，公司进入高价船舶交付期，利润释放迎来开端。据克拉克森，2023年末新造船价格指数较年初提升10.2%，较2021 年初已提升42%，23 年四季度环比提升1.7%，24Q1 较年初提升2.7%，船价上行趋势稳定且持续。本轮造船价格自2021Q1开始上涨，21H2 及之后签订的高价订单在2023H1、2023H2、2024H1、2024H2、2025H1、2025H2 的交付占比为8%、24%、59%、77%、91%、100%，高价订单已经开始集中交付，2023 年公司船舶修造与海洋工程业务毛利润增长141.57%，毛利率10.13%，较2022 年提升3.90pct，船价作为领先指标开始与滞后的业绩成功验证。
新签订单快速增长，手持订单持续累积。据公司公告，公司2023 全年承接民船造船订单128 艘/918.61 万载重吨，同比增长103.79%，修船业务承接修船 299 艘/20.58 亿元。
2023 年共交付民船81 艘，753.49 万载重吨，同比提升7.55%，吨位数完成年计划的122.80%。公司23 年末合同负债625.39 亿元，较上年末增加494.84 亿元，增幅26.38%。
船厂产能叠加船队老化下船价上涨是确定主线，把握船舶板块趋势性机会，船厂产能受限，当前一线船厂28 年船台汇率锁定难度较大，船厂惜售预计新签订单难以放量，船价维持主升浪，订单金额有望持续创新高，带动估值提升。造船价格为长周期维度更新周期、环保周期的刚性需求，与中周期维度需求预期的博弈结果。美元口径新造船价格受环保和更新周期影响持续上涨，市场此前担心的集装箱运价回落，油轮运价未创新高，并且成本端钢价汇率变化，均未阻止造船价格上涨的趋势，验证了我们此前造船上行周期“站在新造船2021-2038 年周期起点”的观点。
旗下船厂利润大幅抬升，交付能力较强的江南、外高桥船厂利润增幅居前，景气周期弹性逐步验证。据年报披露，江南造船、外高桥造船、中船澄西、广船国际、黄埔文冲船厂2023年归母净利润分别为5.06、17.59、3.45、0.73、0.55 亿元，同比-14%、+163%、+47%、-95%、+11%。根据克拉克森数据测算，公司在2024 年一季度民船加权交付量为122 万CGT，环比23 年四季度下降7%，所交付订单签单范围为21 年3 月至22 年8 月。预计二季度民船交付91.5CGT，环比下降25%，二季度预交付订单对应签单时间主要为2021年3 月至2022 年11 月。根据克拉克森数据测算，预计24 年下半年公司的交付量将持续上涨，且所交付订单总价值高于上半年。
维持盈利预测，维持“买入”评级。预计公司 2024E-2026E 归母净利润分别为56、107、122 亿元，当前PO 估值（市值订单比）0.93，距离景气周期1.5 倍以上空间充足。维持“买入”评级。
风险提示：民船新接订单不及预期；航运业碳减排政策执行力度低于预期；航运景气度下滑；钢价大幅上涨，人民币大幅升值，东南亚国家进入带来行业竞争加剧。