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机构：信达证券
研究员：左前明/李春驰
点评：
2024Q1 公司核心利润下滑主要由于气价大幅回落下，港股新奥能源批发气海外转售业务盈利缩水。若剔除该影响，基础业务核心利润同比增长17.8%。
1）零售气量同比修复，价差持续改善。2024Q1 公司零售气销量72.37亿方，同比增长2.7%；其中，工商业气量52.24 亿方，同比增长2.9%；民生气量19.47 亿方，同比增长2.5%。此外，受益于今年以来市场化气源价格下降以及下游顺价的持续进行，公司售气价差进一步改善。
2）国内平台交易气量大幅增长，接收站利用率提升。2024Q1 公司实现平台交易气量12.13 亿方，同比增长33.6%。其中，受益于气价回落下进口气量增长、中石油增量长协的供应以及国内下游市场的迅速拓展，2024Q1 公司实现国内交易气量8.33 亿方，同比增长95.5%，国内客户中45%为大工业用户，43%为城市燃气用户；受国际气价回落的影响，2024Q1 公司国际交易气量同比下滑，实现国际交易气量3.80 亿方，同比减少21.2%。接收站方面，2024Q1 公司舟山LNG 接收站处理量43万吨，同比增长34.4%。
展望未来，2024 年受益于上游气价回落、下游持续顺价推进，以及售气量的修复，公司零售气业务盈利有望改善；长期随着上游低价长协的释放以及下游市场的快速拓展，公司平台交易气业务有望迎来高成长。
1） 成本优化、顺价持续推进叠加气量修复，2024 年公司城燃业务业绩有望改善。上游气源成本方面，2024-2025 合同年中石油管道气售价淡季持平、旺季小幅下降，国内市场化气源及海外LNG 现货价格大幅下降（2024 年1-3 月我国进口LNG 平均到岸价为9.27 美元/百万英热，同比下降33%），公司以舟山LNG 接收站为支点，加大国际低价现货气源采购力度，优化上游资源成本。下游售价方面，2022 年以来我国部分省市已陆续完善并启动居民、非居民天然气顺价机制，我们预计2024 年更多城市有望启动天然气顺价机制，疏导公司历史购气成本的上涨，推动公司毛差进一步修复。售气量方面，上游气价回落、经济复苏及国内天然气消费量有望持续增长，公司作为五大全国性城燃公司之一，2023 年受销售策略等因素影响，售气量增速低于同行，随着公司调整销售策略、增强成本及售价竞争力，2024 年公司零售气量有望重回增长轨道。
2） 2025&2026 年710 万吨/年长协有望放量，公司直销气业务具备高成长性。截至2023 年年报，公司已与海外LNG 供应商签订9 份海外长协，合同量合计1016 万吨/年，其中与美国LNG 供应商签订5 份HH挂钩的低价长协，合同量合计740 万吨/年。截止目前，新奥股份在执行长协约234 万吨/年，2025/2026 年分别有60/650 万吨/年的增量长协将开始执行，支撑直销气业务的高速扩张。同时，公司正在进行舟山LNG 接收站的扩建工作，以匹配未来大幅增长的长协气量。舟山目前处理能力750 万吨/年，2025 年处理能力有望提升至1000 万吨/年。
3） 三年分红递增承诺叠加特别派息规划，公司高股息确定性价值显著提升。2023 年公司拟向全体股东每10 股派发现金红利9.1 元（含税）。
根据《新奥股份未来三年（2023-2025 年）股东分红回报规划》，公司未来三年分配现金红利每年增加额不低于0.15 元/股（含税），即公司23-25 年每股分红不低于0.66/0.81/0.96 元（含税）。此外，公司公告拟将出售新能矿业100%股权所得投资收益进行三年特别派息，23-25 年每股特别派息分别为0.25/0.22/0.18 元（含税）。综合分红承诺及特别派息规划，2023-2025 年公司每股分红将不低于0.91/1.03/1.14 元（含税），按2024/4/26 收盘价计算，股息率至少分别为5.1%/5.8%/6.4%。
盈利预测及评级：新奥股份具备天然气全产业链优势，有助于抵御气价波动，支撑盈利的持续稳健增长。直销气业务25&26 年共710 万吨/年长协气源有望放量，下游市场快速开拓，推动直销气业务的高增长；零售气业务上游资源池成本优化，下游顺价持续推进，24 年城燃毛差有望进一步修复，零售气量有望恢复增长，推动公司城燃业务盈利提升。
我们预测公司2024-2026 年归母净利润分别为56.6 亿元、65.3 亿元、110.7 亿元，EPS 分别为1.83 元、2.11 元、3.57 元，对应4 月26 日收盘价的PE 分别为9.71/8.41/4.96 倍，维持“买入”评级。
风险因素：国内经济严重下行，天然气消费量增速不及预期；接收站项目建设进度低于预期；国内天然气顺价程度不及预期；综合能源销售量低于预期。