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机构：中金公司
研究员：林骥川/曾令仪
公司公布1Q24 业绩：收入47.65 亿元，同比增长30.2%；归母净利润7.87 亿元，同比增长63.7%；扣非净利润7.77 亿元，同比增长64.3%。公司一季度业绩高于我们预期，主要因均价和毛利率的提升幅度超预期。
收入加速恢复，量价均实现较好增长。1Q24 公司营收较1Q22+15.5%，达到历史同期最好水平。分量价看，随着海外运动品牌的产品库存水平趋于正常，公司订单在2023 年第四季度开始逐步恢复增长，1Q24 销量同比+18.4%至4600 万双，增速较4Q23 的4.7%大幅提升。1Q24 人民币均价同比+10.3%至103 元/双，其中我们预计因高单价品牌收入占比提升，美元均价同比+6.5%。
生产效率提升带动下，毛利率创新高。1Q24 公司毛利率同比+5ppt 至28.4%，一方面因收入规模的增长，另一方面得益于产能利用效率的提升以及员工人数的下降。费用方面，1Q24 公司管理费用率同比+1.8ppt 至5.2%，主要因业绩增长带来的绩效薪酬计提的增加。销售费用率持平，财务费用率同比-0.7ppt 至0.1%。此外，因1Q24 业绩恢复正常，所得税率同比+3.7ppt 至21.1%。总体来看，1Q24 公司归母净利率同比+3.4ppt 至16.5%。
存货运营效率提升，现金流健康。1Q24 公司存货在收入大幅增长下仅同比+2.6%至32.65 亿元，存货周转天数同比-11 天至79 天，主要因公司对存货结构更加精细化的管理。应收和应付账款周转天数保持稳健，分别同比-2/-0 天至63/2 天。此外，1Q24 公司经营活动现金流净额为10.73 亿元，净现比持续大于1。
发展趋势
公司管理层表示今年核心大客户如Nike、Deckers 等订单较23 年基本均实现较好增长，Reebok、On running 等新客户订单降持续放量，对全年订单恢复具备信心。同时，我们对公司在未来引入更多高质量新客户保持乐观。
盈利预测与估值
我们对公司订单数量恢复和客户结构优化带来的单价增长均保持信心，看好公司收入健康增长。此外由于公司产能利用率恢复，我们也看好公司利润率维持在高水准状态。我们分别上调2024/2025 年盈利预测5.1%/5%至39.19/45.41 亿元，当前股价分别对应2024/25 年19x/16x P/E，维持跑赢行业评级。同时，我们上调目标价4.4%至80.00 元，对应公司2024/25 年24x/21x P/E，较当前股价有26.2%上行空间。
风险
海外品牌订单不及预期，产能投放不及预期，新工厂产能爬坡影响利润率