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机构：中金公司
研究员：陈显帆/朱尊/白鹭/胡子慧
公司公布FY23 及1Q24 业绩：2023 年公司收入1133.9 亿元，同比+33.3%；归母净利润55.3 亿元，同比+50.3%。1Q24 收入182.6 亿元，同比-14.4%，环比-43.4%。1Q24 公司归母净利润5.16 亿元，同比-70.8%，环比+13.5%，符合我们预期。经营情况：2023 年全年：公司组件出货65.2GW，同比+51.3%，分布式出货9.6GW，同比+54.8%，支架出货9.6GW，同比+118.2%，储能出货接近2GWh。1Q24：组件出货超14GW，同增超1GW，确收超12GW，单瓦盈利3 分；分布式系统出货1.7GW，确收1GW，单瓦盈利2 毛，支架出货1.8GW，我们预计单瓦盈利1-2 分，储能出货400-500MWh，由于研发及销售费用支出尚未盈利。
发展趋势
1Q24 收入相对坚挺，多元业务助力公司穿越周期。在组件均价较同期下跌超50%情况下，公司1Q24 收入同比-14%，相对坚挺，我们认为主要为分布式、支架、储能等业务发力收入贡献；在国内及海外部分地区组件价格较低情况下，公司组件1Q 单瓦盈利3 分，环比下跌约2 分，体现优异销售结构。2024 年公司指引分布式出货+20%，单位利润相对稳定；支架出货+50%开始放量，欧洲区出货显著提升；储能出货5GWH，同比翻倍以上。
2024 年指引组件出货同比增长超30%，美国占比提升至10%。公司指引2024 年组件出货80-90GW，其中中国40%+，欧洲20%+，北美10%，高盈利市场出货占比提升，我们预计公司美国市场单位利润3 毛左右，全年或贡献超20 亿元利润。公司具备海外6.5GW 硅片电池组件一体化产能，公司预计美国5GW 组件将于24 年10 月投产，为美国出货提供产能保障。
TOPCon 电池产能持续扩充，全面布局HJT/BC 等电池技术。截至2023年公司TOPCon 电池产能超过40GW，指引24 年新增30GWTOPCon，当前公司TOPCon 电池非硅成本已降至0.16 元/瓦，成本行业领先。同时公司计划2024 年落地HJT 及BC 中试线，保持积极研发，谨慎量产。
盈利预测与估值
我们维持2024/2025 年净利润预测46.7/62.8 亿元。维持跑赢行业评级，考虑近期板块估值下行，下调目标价12.5%至28 元，对应2024/2025 年13.1/9.7 倍P/E，较当前股价有40.4%的上涨空间，当前股价对应2024/2025 年9.3/6.9 倍P/E。
风险
光伏需求不及预期，美国贸易政策风险，行业供需格局恶化。