华帝股份(002035)：份额提升带动收入增长盈利能力提升-格隆汇

机构：中金公司
研究员：何伟/汤亚玮

4Q23 业绩符合我们预期，1Q24 业绩超出我们预期公司公告业绩：2023 年收入62.33 亿元，同比+7.12%；归母净利润4.47亿元，同比+212.50%。对应4Q23 营业收入18.02 亿元，同比+15.54%；归母净利润8753 万元。1Q24 营业收入13.81 亿元，同比+15.60%；归母净利润1.24 亿元，同比+34.61%。年末分红0.3 元/股，现金分红率56%。
公司4Q23 业绩符合我们的预期，亦符合业绩快报；1Q24 业绩高于我们的预期，主要是公司渠道效率提升，带动份额提升。
发展趋势
收入持续提速，经营改善延续。4Q23 收入同比+16%，低基数下增长提速。分渠道来看，线下（经销+下沉）、线上、工程、海外2023 年收入同比+11%/+23%/-20%/-20%，其中2H23 收入同比+13%/+27%/-29%/+5%。电商、下沉渠道拉动明显，工程渠道以控风险为主，海外渠道从3Q23 起持续恢复。分品类来看，烟机、灶具、热水器2023 年收入同比+22%/+6%/-6%（合计收入占比83%），其中2H23 收入同比+28%/+14%/-3%，烟机收入高增。洗碗机和集成灶2023 年收入同比+17%/+23%，其中2H23 收入同比+39%/+18%。1Q24 收入同比+16%，公司持续推进中高端产品升级，我们估计公司线下、线下及海外渠道收入仍保持较快的增长趋势。
盈利能力持续提升。1）2023 年毛利率为41.5%（同比+2.7ppt），得益于产品结构升级和渠道结构优化。其中4Q23 毛利率为43.1%（同比+8.3ppt），主要由于4Q22 同期运费科目集中调整。2023 年公司线下、线上、工程、海外毛利率同比变动-1.4/+5.5/-0.4/+2.8ppt，下沉渠道拓展短期拖累线下毛利率。2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.4/+0.2/-0.5ppt/持平。2023 年全年公司计提资产和信用减值损失1.88 亿元（主要相关部分地产商、KA 渠道商的计提），伴随着公司地产相关坏账逐步计提，我们认为公司2024 年报表端有望表现出更真实的经营情况。剔除相关减值的影响，我们测算2023 年归母净利率为9.3%，同口径下相比于2022 年+2.5ppt。
2）1Q24 毛利率为41.9%（同比+2.2ppt），毛利提升趋势延续。1Q24 公司销售/管理/研发/财务费用率同比+1.9/-1.0/-0.5/-0.4ppt。综合而得，1Q24 归母净利率为9.0%（同比+1.3ppt），单季净利率接近历史同期高点。
盈利预测与估值
公司在厨电市场份额提升，弱化地产后周期负面影响。我们上调2024/25年盈利预测15%/23%至6.42/7.40 亿元。当前股价对应2024/25 年8.4 倍/7.3 倍市盈率。我们上调目标价10%至8.15 元，对应2024/25 年10.8 倍/9.3 倍市盈率，较当前股价有28%的上行空间。
风险
地产销售下行幅度超预期风险；市场竞争加剧风险。

华帝股份(002035)：份额提升带动收入增长 盈利能力提升

华帝股份(002035)：份额提升带动收入增长盈利能力提升