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机构：中银证券
研究员：李小民
支撑评级的要点
23 年公司业务稳健恢复，扣非利润同比扭亏。23 年公司实现营收122.24亿元，同比+13.19%，同店同比+11.19%；归母净利润7.09 亿元，同比+264.14%；扣非归母净利润6.36 亿元。其中23Q4 实现营收29.59 亿元，同比+26.80%；归母净利润0.61 亿元，同比扭亏2.81 亿元；扣非归母净利润0.46 亿元，同比扭亏2.97 亿元。
奥莱业态领先增长，免税板块逐步爬坡。分业态看，23 年公司的百货/购物中心/ 奥特莱斯/ 超市/ 专业店/ 免税业务营收同比分别+6.22%/+7.69%/+35.09%/-18.51%/+16.53%/（免税为23 年新增）；毛利率分别为36.44%/49.39%/68.72%/13.96%/14.99%/19.19%。奥莱业态因迎合当前的性价比消费趋势，营收实现较好增长，23 年公司新增门店1 家；百货业务同比实现小幅增长，单店店效有所提升，仍为业绩的主要构成；超市业态受规模缩减及竞争激烈影响，营收整体出现萎缩；免税业务方面，王府井国际免税港于23 年1 月对外营业，当前处于爬坡期。
分红回购力度提升，彰显公司发展信心。据公告，23 年公司计划向全体股东每10 股派发2.0 元（含税）现金红利，合计拟派发现金分红总额2.27亿元，分红比例32%，着力提升股东回报。此外，公司拟以自有资金回购股份用于减少注册资本，回购金额1-2 亿元，回购股份价格不高于17.5元/股，此举也彰显出公司对未来业务的发展信心。
估值
公司的有税业态整体呈现恢复态势，奥莱/购物中心展现出较强韧性，有望维持稳健增长；离岛免税持续放量，后续市内免税店落地有望拓宽想象空间。鉴于新项目爬坡期拖累业绩表现，我们预计公司24-26 年EPS为0.81/1.04/1.21 元，对应市盈率为16.2/12.6/10.8 倍，并维持增持评级。
评级面临的主要风险
免税业务推进不及预期，居民消费恢复不及预期，市场竞争加剧风险