瑞尔特(002790)：智能制造优势为矛从内销迈向海外-格隆汇

机构：长江证券
研究员：蔡方羿/米雁翔/赵智勇

瑞尔特：深耕卫浴制造，智能产品大有可为瑞尔特以卫浴配件制造起家，后延伸至智能马桶产品，伴随代工和自主品牌业务快速扩张，智能产品大有可为。2023 年公司水箱及配件/智能坐便器及盖板/同层排水产品收入占比28%/58%/10%。冲水组件业务2022 年市占率排名国内第一、全球前三，奠定了公司制造基础和客户优势。智能马桶业务在“代工+自主品牌”双轮驱动下持续放量，智能坐便器及盖板收入占比从23%（2018 年）提升至58%（2023 年）。2023 年公司营收/归母净利润为21.84/2.18亿元，3 年CAGR 为19%/24%，公司产品和增长结构已经重塑，未来增长以智能马桶为主。
智能坐便器产业链优势强，推动国产替代趋势
我国智能马桶产业链优势强，国产替代成果显著。智能马桶部件主要为卫生陶瓷底座、水路组件和智能盖板。我国卫生陶瓷技术&创新能力突出，在全球竞争优势强，2022 年我国陶瓷出口占全球比例为52%；水路组件生产企业技术、规模优势强；智能盖板伴随自动化&组件供应规模提升，生产效率优化。且制造企业呈集群化发展，规模优势凸显。2022 年我国智能马桶产量为990 万台，8 年CAGR 为33%，占全球比例达66%。伴随智能马桶行业标准日益完善，质量持续提升，2022 年智能马桶国抽合格率达到96.8%。制造优势的提升，国内智能马桶消费市场已经形成了国产化替代，九牧、箭牌、恒洁、瑞尔特等内资品牌份额居前，外资品牌趋势趋弱。以线上渠道为例，2023 年九牧/恒洁/箭牌/瑞尔特市占率分别为19%/10%/9%/6%。
瑞尔特头角峥嵘，“品牌+代工”双轮驱动成长公司以代工培育的制造能力为基础，重视研发，在业内已崭露头角。公司研发投入保持在约4%，截至2024 年3 月31 日，公司拥有专利1834 项，发明专利135 项。公司也是荣获“国家级工业设计中心”称号的四家卫浴企业之一，具备领先制造优势。公司智能马桶产能约180 万套，估计位居行业前三。制造优势在国内智能马桶业务已持续兑现，收入占比近50%，自主品牌线上&线下多点开花，产品覆盖全价格带，以爆款为主；代工客户包含国内卫浴头部品牌等。
制造优势为矛，瑞尔特出海空间广阔
海外智能马桶需求向好，出海空间可期。预计2022-2028 年全球智能马桶市场规模CAGR 达11.4%，成长性突出。其中日韩等市场渗透率较高，而美国、中东等地作为公司潜在出口方向，渗透率仍具广阔提升空间。展望未来，瑞尔特凭借智能马桶制造优势，通过国内贸易商和直接对接海外客户两种方式拥抱海外市场，且公司传统代工客户也为国际头部企业，有望协同发展。
盈利预测：自主品牌高速增长，智能出海打开新空间看好公司基于智能马桶制造优势，以“自有品牌+代工”双轮驱动成长。公司自主品牌线上高增，线下开店加速，家电渠道有望贡献增量，品牌成长趋势优。出海空间广阔，公司目标市场美国/中东等地具高潜发展空间，2024 是智能出海加速的一年，边际贡献可期。预计公司2024-2026 年收入26.8/32.5/39.1 亿元，同比+23%/+22%/+20%；归母净利润2.7/3.2/3.8 亿元，同比+21%/+20%/+20%，对应PE 18/15/13X，给予“买入”评级。
风险提示
1、海外客户订单不及预期；2、智能马桶推广进度不及预期；3、行业竞争格局大幅恶化；4、盈利预测假设不成立或不及预期。

瑞尔特(002790)：智能制造优势为矛 从内销迈向海外

瑞尔特(002790)：智能制造优势为矛从内销迈向海外