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机构：国泰君安
研究员：谢皓宇/白淑媛/黄可意
公司计提约50 亿减值后，当前利润率创新低；2024 年计划竣工同比减少16.1%；未来两年现金分红率不低于40%，股息率上升至4.8%左右。
投资要点：
业绩符合预期 ，维持增持评级。2023 年公司实现营业收入3468 亿元，同比增长23.4%，实现归母净利润121 亿元，同比减少34.1%。公司增收不增利，因此下调2024~2025 年EPS 分别至0.95/ 1.01 元（原1.09/1. 2 4元），新增2026 年EPS 为1.10 元。鉴于当前土拍市场和融资环境，利好央国企，给与行业龙头0.75X PB, 下调目标价至12.8 元。
公司计提约50 亿减值，若房价企稳，则利润率有望在2026 年改善。一方面，公司结转毛利率继续同比下降 5.99 pct 至16.0%，另一方面，公司对存货和长期股权投资计提减值合计 50.4 亿元，此外再由于联合营企业的结转减少导致投资收益同比减少47.3%，综合造成公司归母净利润率下降3.0pct 至历史最低3.5%。我们预计当前边际利润率的修复依赖于当前房价企稳，假设2024 年能企稳，则利润率改善的实际体现将在2026 年。
2024 年计划新开工同比增加20.7%，计划竣工同比减少16.1%。2023 年公司实际竣工4053 万方，竣工完成度91%，2024 年公司首次计划竣工减少16.1%至3400 万方；而新开工在连着2 年大幅减少后，2024 年的计划新开工同比增加20.7%至1800 万方。
未来两年现金分红率不低于40%，股息率上升至4.8%左右。考虑到回购股份，公司 2023 年度现金分红率为42.4%，且2024 年、2025 年度现金分红率也不低于 40%，预计2024 年股息率将提升至4.8%。
风险提示：销售去化下行；存货跌价损失计提大幅增加。