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机构：中金公司
研究员：何伟/罗善文/李晶昕/汤亚玮/邓学
公司公布2023 年业绩：1）2023 年收入90.57 亿元，同比+3.4%；归母净利润2.90 亿元，同比+26.0%；扣非归母净利润2.75 亿元，同比+24.1%；拟每10 股派现金红利1.2 元，现金分红率63%。2）对应4Q23，公司实现收入22.60 亿元，同比+1.14%；归母净利润0.52 亿元，同比+856.59%（4Q22 基数较低）。公司业绩低于我们预期，主要由于年末费用计提较多以及子公司国星光电利润修复程度较弱。
通用照明表现稳健，盈利能力明显改善。1）公司通用照明业务以内销为主，2023 年持续加强渠道布局，叠加装修需求释放，带动通用照明业务收入同比增长6.2%至33.3 亿元。2）2022 年以来采购和制造成本持续优化，1H23/2H23 通用照明毛利率分别为23%/27%，同比+3ppt/+2ppt，下半年毛利率已达到历史相对较高水平，盈利能力获得明显修复。
汽车照明步入正轨，封装业务盈利能力偏弱。1）2023 年车灯业务收入18.3 亿元，收入占比20%，受益客户主流车型4Q23 销量提升，下半年收入表现好于上半年。2023 年车灯业务毛利率18%、子公司南宁燎旺净利率3%，同比均有小幅提升，经营质量持续改善。2）子公司国星光电主营的LED 封装业务，2023 年收入25 亿元，同比-2.6%，净利率2.4%，净利润率持续降低，未能体现产业链一体化效果。
财务分析：受益原材料成本下降及降本增效措施落地，公司整体盈利能力获提升，1Q23/2Q23/3Q23/4Q23 毛利率同比分别+1.4/+0.1/+1.1/+2.6ppt。但由于加大市场开拓，销售费用率同比+0.7ppt，管理和研发费用率小幅增长。综合影响下，2023 年归母净利率同比+0.6ppt 至3.2%，较2022 年有所修复。
发展趋势
全产业链布局，积极寻找细分市场机会。公司是国内通用照明头部企业，自2021 年以来陆续拓展了海洋照明、动植物照明、智慧灯杆、机场照明等新赛道，在照明全产业链、细分市场布局广泛。此外，车灯业务已成为第二成长曲线。公司分红率较高，支撑公司估值高于照明行业。
盈利预测与估值
考虑LED 封装业务恢复低于预期，我们下调2024 年盈利预测16%至3.73亿元，引入2025 年盈利预测4.52 亿元。当前股价对应2024/2025 年22.4x/18.5x P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利下调及板块估值回落，下调目标价22%至7.1 元，对应2024/2025 年29.5x/24.3x P/E，上行空间31.7%。
风险
收购进展及业务整合不及预期；车灯业务发展不及预期；商誉减值风险。