中际旭创(300308)：1Q24延续高增 AI需求料将持续向上-格隆汇

机构：中金公司
研究员：李诗雯/陈昊/彭虎

1Q24 业绩符合我们和市场的预期
中际旭创发布2023 年年报和2024 年一季报：2023 年度，公司实现营业收入107.18 亿元，同比增长11%，归母净利润21.74 亿元，同比增长78%，扣非净利润21.24 亿元，同比增长105%；对应到4Q23 单季度，公司营收为36.88 亿元，同比增长33%，归母净利润为8.78 亿元，同比增长136%，符合我们预期和公司此前业绩快报。1Q24 单季度，公司实现营业收入48.43亿元，同比增长164%，环比增长31%；归母净利润为10.09 亿元，同比增长304%，环比增长15%；扣非净利润为9.90 亿元，同比增长326%，环比增长13%，整体业绩实现高增长，符合我们和市场的预期。
发展趋势
财务层面：毛利率年内有望环比改善，费用端规模效应显现。1）毛利率：
1Q24 毛利率为32.8%，受益于高速率产品放量，同比增长3.3ppt，但受到年初产品年降调价的影响，以及400G 产品（相比800G 毛利率更低）出货量环比增长明显，毛利率环比下降2.6ppt，我们判断后续随着800G 产能累进、交付提升，以及降价后的原材料在成本端加以计提，毛利率有望环比改善；2）费用率：尽管1Q24 股份支付费用约5 千万元（2023 年全年1.57亿元），公司期间费用率水平仍实现同环比下降，我们认为主要得益于收入快速增长的规模效应、并将加以延续；3）存货：2023 年存货账面价值同比2022 年底增加4 亿元，其中原材料和库存商品下降、在产品增加，体现公司发货节奏有增无减，上游原材料供应相对紧张、而客户需求旺盛；4）现金流：1Q24 销售商品等现金流入环比增长58%，4Q23-1Q24 构建固定资产等投资现金合计超17 亿元，印证了公司国内外产能加速构建。
展望未来，AI 产业变革底色不改，高速产品占比有望持续扩增。2023 年公司光模块产能向高端迁移，虽然总销量下降、但营收实现增长，对应到光模块单价从2022 年995 元/只同比增加近40%至1367 元/只。2024 年我们认为800G 光模块仍处于供不应求的状态，随着上游核心器件和旭创国内外产能爬坡，公司年内收入和盈利能力均有望呈现环比提升的态势。2025 年，我们认为Scaling Law 有望牵引科技大厂不断探索大模型能力边界，带动1.6T 光模块大规模放量，旭创作为引领供应商有望充分受益于产业趋势。
盈利预测与估值
考虑到2024 年800G 将持续放量、以及2025 年AI 计算芯片和1.6T 光模块等AI 硬件行业需求有望超出此前市场预期，我们上修2024/25 年盈利预测3.8%/11.5%至50.00/66.87 亿元。当前股价对应2024/25 年27.4/20.5 倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑到AI 变革带动行业需求持续向上，公司2025 年业绩有望进一步提振，我们切换至2025 年22 倍P/E 并上修公司目标价9%至183.24 元，对应7%的上行空间。
风险
AIGC 发展不及预期；上游物料短缺；1.6T竞争加剧等。