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机构：广发证券
研究员：刘雪峰
大中型企业产品续费率有一定季节性特点，而小微企业产品全年续费率比较平稳。24Q1 苍穹星瀚续费率环比年初下降约8pct，星空续费率环比年初下降约2pct。对大中型企业而言，Q1 一般是采购淡季，因此续费率环比年初下降属正常现象。23 年数据显示，苍穹星瀚及星空23 年全年续费率相较23Q1 有一定修复，关注24 年后续变化。小微企业产品星辰及精斗云24Q1 续费率环比年初基本持平，季节性不明显，这实际也与广大小微企业采购特征一致。
24Q1 ARR 约为29.8 亿元（人民币，下同），同比增长约28%，尚属正常增长轨道，但有一定压力。24Q1 增速略低，这一方面有23Q1 高基数的影响，另一方面也受大中型企业采购节奏的影响。若24 年ARR同比应净增长约8.6 亿元（即约30%），即从环比净增长维度看，每个季度平均需环比净增长约2.15 亿元。公司24Q1 环比净增长约1.2 亿元，则后续三个季度平均需环比净增长约2.47 亿元，有一定压力。
采用DCF 模型估算公司股权价值约14.09 港币/股，我们以WACC 及永续增长率为两大因子进行敏感性分析。
盈利预测与投资建议。预计公司2024 年、2025 年、2026 年主营业务收入分别为65.95 亿元、76.71 亿元、90.30 亿元。若采用PS 估值，参考可比公司估值，我们给予公司24 年8X PS 估值，对应每股合理价值约16.19 港币/股。港股与A 股市场环境差异较大，综合考虑，我们选取DCF 估值法及PS 估值法的平均数为其合理价值，即约为15.14港币/股，维持“买入”评级。
风险提示。经济环境导致下游IT 支出波动；港股市场交易环境影响；AI 应用业绩兑现的不确定性。