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机构：中金公司
研究员：陈显帆/张梓丁/严佳
公司公布2023 年业绩：实现收入87.33 亿元，同比增长45.4%；归母净利润16.34 亿元，同比+56.0%。单季度看，公司4Q23 实现收入23.28 亿元，同比+33.1%；归母净利润4.11 亿元，同比+81.8%，符合我们预期。
2023 年公司业绩高速增长，下游客户回款顺利。2023 年，公司收入和归母净利润同比分别+45.4%/+56.0%，我们判断主要系TOPCon 电池技术大规模扩产，设备订单快速增长并开始集中确收所致。2023 年毛利率和净利率分别实现28.9%/18.7%，分别同比+13.79ppt/+7.70ppt，我们判断主要为TOPCon 确收提升带来盈利水平的提高。公司2023 年经营活动现金流净额达35.17 亿元，同比+142.4%，主要由于销售规模增加、贷款回收增长。
在手订单大幅增长，支撑2024/25 年业绩。公司2023 年太阳能电池生产设备的生产量和出货量分别同比+215%/+221%，下游客户扩产加快，公司在手订单快速增长。2023 年末，公司合同负债181.1 亿元，同比+211.6%；存货净值212.8 亿元，同比+201.1%，主要系订单增加较多以及设备验收期较长所致。其中，存货中发出商品占比为87.42%，我们认为，随着设备逐步验收有望带来收入持续强劲增长。
发展趋势
2023 年研发费用同比+63.5%，持续增大研发与多领域技术布局。1）HJT：公司G12-132 异质结组件平均功率达727.69W，量产型双玻组件最高功率达738.98W，组件转换效率分别达到23.47%/23.84%；2）钙钛矿：取得RPD、PVD、PAR、蒸发镀膜及精密狭缝涂布、印刷等设备订单，具备整线设备交付能力，我们预计24 年钙钛矿设备招标有望达到GW级别；3）半导体：清洗设备向干法设备延伸，同时子公司常州捷佳创，23年净利润8.65 亿元，同比+86.5%；4）锂电：首卷4.5μm 复合铜箔成功出腔，并提出复合集流体整线铜箔解决方案打开新的市场空间。
盈利预测与估值
由于TOPCon 在手订单逐步兑现，我们上调2024 年盈利预测7.4%至26.75 亿元，基本维持25 年盈利预测不变，当前股价对应2024/2025 年P/E 为7.7x/5.1x。维持目标价82.27 元不变，对应2024/2025 年10.7x/7.1x P/E，较当前股价由39.9%的上行空间。
风险
技术进步不及预期；应收账款回收风险；存货滞压或跌价风险。