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机构：中银证券
研究员：武佳雄/李扬
支撑评级的要点
2023 年归母净利润19.12 亿元：公司发布2023 年年报，全年实现营收153.40 亿元，同比下降0.80%；实现归母净利润19.12 亿元，同比下降38.42%；实现扣非净利润17.81 亿元，同比下降39.82%。根据年报计算，2023Q4 公司实现归母净利润2.83 亿元，同比下降65.99%，环比下降12.89%；扣非归母净利润2.34 亿元，同比下降69.92%，环比下降20.29%。
24Q1 归母净利润4.45 亿元：公司发布2024 年一季报，实现归母净利润4.45亿元，同比下降36.64%；扣非归母净利润4.19 亿元，同比下降38.25%。
负极业务轻装上阵，盈利有望逐步修复：2023 年公司负极出货15.53 万吨，同比增长11.35%；实现营收66.11 亿元，同比下降16.01%；毛利率同比下降14.49 个百分点至14.99%。23 年末公司负极高价库存整体消耗完毕，降本增效措施在24 年有望逐步显现成效；此外，公司采用非石化类原料的创新和高压快充负极产品在24 年有望放量，带动盈利修复。
隔膜业务快速增长，一体化布局成果显现：2023 年公司涂覆隔膜加工量52.71 亿平米，同比增长21.50%；实现营收48.16 亿元，同比增长23.63%；毛利率同比增长7.85 个百分点至52.08%。PVDF 全年销量1.06 万吨，同比增长97.82%；实现营收10.21 亿元，同比下降44.32%；毛利率同比提升15.03 个百分点至50.69%。随着公司隔膜一体化布局不断完善，相关业务竞争优势有望进一步加强。
新产品研发持续推进：公司复合集流体已与宁德时代签订战略合作协议，已完成量产准备。快充和硅碳负极产品公司正积极推进客户认证和产品导入，有望在24 年取得积极进展。公司积极布局固态电池材料研发，现已完成固态电解质LATP 和LLZO 的中试，并在四川建成年产200 吨固态电解质中试线。
估值
在当前股本下，结合年报和一季报，考虑到负极材料竞争加剧，产品价格下降较多，我们将公司2024-2026 年预测每股收益调整至1.23/1.52/1.90元（原预测为1.68/2.17/-元），对应市盈率15.7/12.7/10.2 倍；维持增持评级。
评级面临的主要风险
价格竞争超预期；新能源汽车需求不达预期；新建产能释放不达预期；新产品研发不达预期。