下载格隆汇APP
下载诊股宝App
下载汇路演APP
社区
会员
机构：海通证券
研究员：李淼/冯鹤/巩健
成本壁垒坚实，持续驱动产能扩张。1.成本壁垒：①公司通过自繁自养一体化模式实现养殖标准化，并减少了中间环节可能产生的交易成本。2023 年公司全年平均生猪养殖完全成本约为15.0 元/kg，显著优于同业。②公司开创了低蛋白日粮技术，帮助降低饲料中豆粕的使用量并实现低成本原料替代。
据公司官网，采用该技术头均可节约大豆31.9kg，头均成本降低30 元。③公司于2023 年开始试行共享共创机制，根据参与员工的养殖成绩返还相应基金奖金，有效激发了员工的积极性和创造性，已推行共创制的养殖单位中70%获得了正向成绩。2.产能扩张：①公司通过轮回二元育种体系建立了种源自主性，与此同时能够灵活应对周期波动，养殖规模近5 年CAGR+57.95%。
②公司融资渠道多元稳健，银行授信情况良好且结构持续优化，是支撑公司产能扩张的基石之一。
增长驱动力：行业结构调整，楼房养猪夯实主业，屠宰拉通产销。1.行业结构：散户受非瘟疫情、资金链断裂等影响被动退出，头部可借机获取市场份额。2023 年上市公司可比口径出栏合计占比21%，较2017 年提升15.7pct，且仍在继续提升。2.楼房养猪：近年来公司快速推进智能化楼房养猪，养殖损耗明显减少，养殖成绩随之提升，2023 年公司全程存活率达到85%，日增重800g 左右，预计公司养殖质量及效率将随楼房利用率提升而持续优化。
3.屠宰增量：公司下延产业链、布局屠宰产业，有望成为营收新动力。公司持续在养殖产能密集区域配套建设屠宰端产能，推动屠宰端与养殖端联动。
截至23 年11 月，公司共投产10 家屠宰厂，产能2900 万头/年，9 月产能利用率达到50%以上。我们预计2023-25 年公司屠宰业务将延续高增长态势，占总营收比重将持续上升。
盈利预测及估值。公司成本领先，自研技术夯实龙头地位的同时，有望凭借智能化楼房养猪进一步获取市场份额，并通过屠宰业务拉通产销带来新增长。
我们预计公司23-25 年营收为1168.6/1379.4/1687.6 亿元，归母净利润为-43.1/34.5/136.5 亿元。结合可比公司估值情况，考虑到公司养殖规模持续扩张且成本优于同业，给予牧原股份24 年4-4.3 倍PB，对应合理价值区间为48.98-52.65 元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
风险提示。行业出现超预期疫病，原材料价格大幅上涨，出现极端天气，猪价大幅不及预期。