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机构：中金公司
研究员：陈显帆/邹靖/王炜越
公司公布2023 年业绩：收入35.3 亿元，同比增长20.7%，归母净利润3.4亿元，同比增长22.7%，扣除股份支付费用影响，归母净利润同比增长46.3%，业绩符合我们预期。单季度看，4Q23 收入14.6 亿元，同比增长1.3%，归母净利润1.3 亿元，同比下降18.1%。
利润率持续修复。2023 年公司综合毛利率32.4%，同比+2.5ppt，主要系机房温控业务毛利率回升及毛利率更高的机柜温控业务收入占比提升。2023年公司期间费用率为19.5%，同比+1.6ppt，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.3ppt/+0.4ppt/+0.8ppt/+0.1ppt；资产+信用减值损失合计9,621 万元，同比增加3,910 万元。2023 年公司净利率为9.7%，同比+0.2ppt，若剔除股份支付，2023 年净利率为11.6%，同比增加2.0ppt。
现金流改善明显。2023 年公司经营活动现金流净流入4.5 亿元，同比多流入3.6 亿元，其中4Q23 经营活动现金流净流入4.3 亿元，同比多流入3.4亿元。2023 年末公司合同负债为1.8 亿元，同比增加8,425 万元。
发展趋势
IDC 温控毛利率改善，关注液冷渗透驱动新增长曲线。2023 年公司机房温控业务收入16.4 亿元，同比增长13.8%，毛利率为31.5%，同比+6.0ppt，主要系产品销售组合变化、原材料价格波动等，关注后续变化趋势。看向未来，在AI 产业催化下，服务器液冷散热需求加速落地，2024 年英伟达GTC 大会发布多节点液冷机架级扩展系统GB200 NVL72，实现液冷散热赋能高计算密度；考虑公司于液冷领域具备全链条能力、产品具有综合优势，我们认为服务器液冷渗透有望驱动公司机房温控及电子散热业务增长。
储能温控下游需求保持景气，关注市场竞争态势变化。2023 年公司储能温控收入约12.2 亿元，同比增长44%，保持快速增长；毛利率为32.2%，同比减少0.14ppt，主要系部分市场竞争加剧。看向未来，根据中金电新组，预期2024 年全球储能出货量超250GWh，同比增长约40%，下游需求保持景气。考虑公司于储能行业的品牌优势、客户基础、产品综合竞争力，我们认为下游景气需求有望支撑公司储能温控业务继续较快增长，同时关注市场竞争情况变化
盈利预测与估值
维持跑赢行业评级，维持2024 年盈利预测不变，引入2025 年盈利预测6.3 亿元。当前交易于32.8x/26.6x 2024/2025 年P/E。维持目标价36.71元不变，对应40.8x/33.0x 2024/2025 年P/E，有24.2%上行空间。
风险
液冷渗透率不及预期，行业竞争态势超出预期，储能装机量不及预期。