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机构：中金公司
研究员：姚旭东/龚晴/陈彦/杨茂达/刘嘉忱
公司公布2023 年业绩：营收30.6 亿元，同比-22.5%；归母净利润1.59 亿元，同比-24.8%。公司2023 年业绩低于我们预期，主要系减值计提和费用率上升超过我们预期。
行业需求不振，外加剂新材料销量及收入有所承压。2023 年公司外加剂新材料销量135 万吨，同比-2.2%，外加剂新材料营收22.4 亿元，同比-11%。毛利率逆势提升，市占率稳中有升。2023 年公司综合毛利率24.8%，同比+3.3ppt，其中外加剂新材料毛利率24.2%，同比+1.8ppt；技术服务毛利率32.6%，同比-1.0ppt。根据公司估算，2023 年公司外加剂新材料市场占有率约10%，同比+0.2ppt，在行业整体逆风的背景下，公司仍稳步取得市占率的提升。费用率整体上升。2023 年公司销售/管理/研发费用率为6.7%/5.0%/5.6%，同比+1.8ppt/+1.0ppt/+0.9ppt，在销售收入下滑的背景下，费用率整体上升，对利润形成较大压制。回款保持稳健，经营性净现金流有所提升。2023 年公司经营性净现金流4.37 亿元，同比+4.13%，在利润下滑、下游付款能力下降的背景下全年回款整体保持稳健。减值压力仍较突出，拖累利润。2023 年公司计提信用减值损失约0.556 亿元、资产减值损失约0.399 亿元，主要系应收账款及合同资产的减值，公司减值总额较22 年略有收窄，但仍对利润形成较大拖累。
发展趋势
检测业务规模有望扩增。2023 年底，公司下属子集团健研检测取得赛力斯汽车及东风柳汽的授权认可实验室资质，成为上述两家公司授权认可的第三方实验室，未来可为其全国范围内的电子零部件供应商提供检测、数据和报告服务。2023 年健研检测集团综合技术服务业务稳步发展，实现营业收入4.21 亿元、净利润1,757.8 万元，我们认为公司检测业务规模有望扩增。
盈利预测与估值
由于需求下滑压力超预期，我们下调公司2024E 归母净利润43.9%至1.62亿元，引入2025E 归母净利润1.82 亿元，当前股价对应2024/25E17.0x/15.2x P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑到公司市场地位持续巩固，仅下调目标价28.6%至5 元，对应2024/25E 22.0x/19.6x P/E，隐含29%的上行空间。
风险
需求恢复不及预期，行业竞争加剧。