分众传媒(002027)：业绩有韧性、复苏有弹性的高股息标的-格隆汇

机构：申万宏源研究
研究员：林起贤/任梦妮

投资要点：
广告市场持续复苏，重视顺周期标的分众传媒。根据CTR 媒介智讯的数据显示，2024 年1-2 月，全媒体广告市场话费同比增长7.5%，2 月份广告市场花费同比增长12.3%，1 月广告市场花费同比增长3.7%。分广告渠道看，2024 年1-2 月份，电梯LCD 广告花费同比增长25.8%，电梯海报花费同比增长25.1%。其中，2023 年1 月份春节时间早基数相对高，2024 年1 月同比微增说明广告市场缓慢复苏。根据CTR 媒介智讯，从具体的行业及品牌表现看，2024 年1-2 月广告市场头部榜单中饮料、食品、酒精类饮品等快消品行业保持较大的投放体量，娱乐及休闲、商业及服务性行业、个人用品行业重现正增长。
分众历史维持较高分红比例，且公告三年分红计划，商业模式稳定，具备持续分红的基础。
从分红角度看，分众传媒公告《公司关于"质量回报双提升"行动方案的公告》：1）自2018年至今累计分红总额约165.92 亿元（包含回购股份15.3 亿元，回购股份2.43 亿股，其中2.36 亿股用于注销，相应减少了公司注册资本）；2）在符合《公司章程》利润分配政策的基础上，公司每年度按照不低于当年扣非归母净利润的80%进行现金分红。分众传媒是梯媒中的优质公司，低资本开支、现金流强劲（23Q1-Q3 经营性现金流净额53 亿，归母利润36 亿）、应收款风险控制较好，具备持续分红的基础。
分众传媒在23 年广告大盘平淡背景下充分验证了其稀缺的全国性媒体网络价值的韧性。
我们认为，这背后原因是：1）媒体网络效应（从商业模式看，梯媒的定价权核心是稀缺的一二线写字楼资源。高利润率来自核心点位+中长尾点位打包售卖，广告主为核心点位支付更高的费用）；2）客户多为相对稳定的大众消费；3）在品牌广告中投放门槛相对低。
消费品在分众客户结构占比不断提升，消费品广告主广告投放稳健，为分众提供业绩韧性。
我们认为分众传媒2024年相比2023年仍有增长动力，预计：部分的细分消费品行业2024年有增加预算的投放预期；影院广告滞后于观影人次的恢复，2023 年电影票房逐步恢复，影院媒体广告后续有望复苏。1 月已正常提升电梯广告刊例价。
投资分析意见：维持“买入”评级。分众传媒是业绩有韧性，复苏有弹性的高股息标的，我们维持公司2023-2025 年收入预期119.92 亿元、135.37 亿元及157.04 亿元，维持2023 年-2025 年归母净利润预期至49.00 亿元、55.46 亿元及66.50 亿元。对应PE 分别为20 倍、18 倍及15 倍。维持“买入”评级。
风险提示：新技术导致媒介价值下降风险；消费复苏节奏不及预期；竞争格局变化风险