顺丰控股、中通快递、上海机场？交运板块牛股投资逻辑分享 | 集结令81期

交通运输行业有点、线、面三条赛道，板块企业核心竞争力是为生产、消费循环提供可靠、低成本运输产品和高效支持服务。交运行业同样是牛股频出的一个板块，像顺丰控股、中通快递、上海机场、韵达股份、美兰空港等，在过去5年里都实现了利润的大幅增长，股价也相应节节攀高。

本期格隆汇集结令非常荣幸地邀请到了方正证券研究所交通运输行业首席许可先生来深度复盘过去10年交通运输赛道的投资逻辑，挖掘符合受益于地理位置垄断和行政垄断，不断提升的客流量和旅客价值，公司内在价值增大的优质细分赛道龙头企业。

集结令是格隆汇打造的在线分享栏目，定期邀请上市公司、买方投资机构和卖方机构的专业人士给格隆汇会员做一些关于行业或者个股投资逻辑的分享，让更多投资者深入了解不同行业，分析市场，把握投资机会。

本次分享为五个部分，分别是：

1、复盘：不断有新龙头交运公司崛起

2、发现：交通运输行业的好赛道是点和面

3、验证：交运高回报公司的基本面名副其实

4、规避：从三张表中发现瑕疵

5、展望：点、线、面三类交运公司的进化

首先，许可先生分享了在交通运输行业的核心观点，为以下几点：

1、交通运输公司的核心竞争力是为生产、消费循环提供可靠、低成本运输产品和高效支持服务的能力；

2、交通运输行业有点、线、面三条赛道。深度复盘过去10年和3年，交运好赛道是点和面；

3、点、线、面三条赛道都有代表性的1.0公司和2.0公司，交运公司3.0还未出现。

复盘中，1995年到2020年，交通运输行业产生了巨大变化。第一，交运龙头公司市值和前10名门槛大幅提升；第二，交运行业不断有新龙头出现；第三，交运龙头有新商业模式和民营企业出现。通过复盘过去3年和过去10年持续经营利润5亿且市值涨幅巨大的公司，我们可以发现在交运领域，高收益的公司都是扎堆出现，集体出现在机场和快递领域。

接着，第二部分介绍了交通运输行业的三条赛道：

点公司：各种各样基于特点地理位置经营业务的公司

线公司：线公司运营各种各样的运输线路，有规模效应但网络效应不够强

面公司：面公司运营一张物流网络

为什么交通运输行业的好赛道是点公司和面公司？对于点公司，受益于地理位置垄断和行政垄断。逻辑在于：像上海机场，它的流量不断地增长，客流量里面最重要的就是国际客流量，因为最赚钱的业务是免税。那么国际客流量是不是不断增长取决于供给和需求。机场对于客流量展望是非常准确的，在量价供需下，通过两个维度来衡量价，第一个维度就是机场里边的人均可支配收入，第二个是机场的cpm。对于面公司，我们选择是谁能够达成效率和成本的最优，受益于网络效应和规模效应，比如顺丰、中通。

线公司为什么难以取得超额收益？主要是因为线公司受限于资本开支、科技进步和持续竞争，线公司通常难以极大提升行业集中度，从而难以提价。

然后在验证的过程中，许可先生分享了三个实例：

1、上海机场：2009年-2019年，营业收入从33亿提升为109(+2.3倍)，净利润从7亿提升为50亿(+6倍)，市值过去10年增加5倍，过去3年增加1倍。2009-2019期间，销售期间费用率从2009年的9%逐年下降到2019年的0.5%。合计资本开支140亿，合计净利润273亿。员工人数仅仅从7000人提升到8000人。未来，还可以预期2025年，净利润达到100亿。

2、白云机场：2009年-2019年，营业收入从33亿提升为79亿(+1.4倍)，净利润从5.4亿提升为10亿(+1倍)。市值过去10年增加1.7倍，过去3年增加14%。2009-2019期间，销售期间费用率从2009年的13%逐年下降到2019年的7%。合计资本开支140亿，合计净利润109亿。员工人数从3500人提升到13000人(主要是2014年，增加了约7000员工)。未来，还可以预期2025年，净利润达到28亿。

3、美兰空港：2009年-2019年，营收从4亿到15亿(+2.8倍)，净利润从1.8亿到5.8亿(+2.2倍)，市值过去十年增加6.5倍，过去3年增加5倍。所以过去10年至今，利润增长了2.2倍，估值提升了1.3倍。2009-2019期间资本开支合计72亿，净利润合计42亿。员工人数仅仅从2011年的500人到2019年的1000人。未来，还可预期2025年净利润可以达到25亿，确实实现了戴维斯双击。

机场方面可以明显看到在一个自然垄断+行政垄断的行业，不需要极其高明的管理层，投资者就可以比较容易获得高回报。那么快递同样，就是网络效应强者恒强，都是可以去验证的。好的公司都是净利润比资本开支高，净利润持续增长，然后又有好的行业景气度。

第四部分从三张表中发现瑕疵，收入上首先看需求量，再看供给端，最后看价格。在成本上，注意巨大资本开支、折旧、人工成本。在费用上，主要注意三费以及重组费用。同时注意固定资产和负债。

最后，展望部分，许可先生分享了以下几点内容：

1、点公司正在完成1.0到2.0的变化的中期，可以在2.0时代继续完善，可以更赚钱，护城河更宽，但近几年难以有颠覆性的商业模式出现；

2、线公司仍在完成1.0到2.0的变化的早期，待行业增速放缓和集中度提高后，可以推进下一步变化，开发辅助收入，但近几年也难以有颠覆性的商业模式出现；

3、面公司的业务培育期更长，早期发展较慢，但网络效应形成以后，护城河持续加宽。未来一定还会有更好的商业模式出现；

3.0时代的面公司：可以预期的是菜鸟网络，或者成功进化的顺丰、通达百世。菜鸟网络继承阿里流量，先天就具备良好的电商基因、科技基因和物流基因。菜鸟的强大之处在于可以通过平台和驿站比任何独立的第三方物流企业都更贴近上游商户和下游客户群体，通过商业模式的变革实现双重流量变现才是菜鸟的真正的价值所在。另一方面，成功进化的顺丰、通达百世可能会从物流金字塔的顶部自上而下，从C端切入到庞大的B端，促进生产型企业的效率，进而创造更大的附加值。

4、总结出来的定式思维可能成为枷锁，限制我们的思想。世界是运动的，唯一不变的是变化，具有变革能力的伟大企业家们可以扩展企业的边界，将点公司和线公司升级为面公司，带领1.0和2.0时代的公司走向承载更多丰富生态的3.0交运公司。交运行业将更高效地使用能源、信息创造更大的价值。

接下来是提问环节，在菜鸟网络与三通一达这一类的公司有什么区别这个问题上，许总给出了以下回答：三通一达是自己运输的，通过投入运输工具、人力来获得业务量的增长，是有限的。但菜鸟网络是靠掌握了商流的数据，实际上是为8.7万亿在网上卖的实物商品去服务的。菜鸟网络在探索新的方式，一种是仓配，一种是管道运输。这样探索的方向可能会造成未来三通一达的生存性问题。因为现阶段消费者其实要的不是快递，而是快递背后的商品，一旦菜鸟以更优化的方式将商品送到消费者手中，消费者就不需要快递了，所以菜鸟网络是可能产生颠覆性的结果，它具有更大的想象空间，并且能够优化整个链条，以更低成本的方式去将商品送达到消费者手中。许可先生之后接受了线上观众的其他提问并详细回答。通过本次分享会，我们能更好地深入了解交运板块的投资逻辑，把握投资机会。

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