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机构：中信证券
研究员：陈竹/沈睦钧
广济医院整合顺利，DRG 结算下兼顾长短期发展。广济医院自2021 年7 月交割以来整合顺利：①床位数有序提升，目前开放床位达800 张（新大楼新增240张），预计年底继续新增100 张，另有600 张床位在建。②广济医院陀螺刀有望于近期投入使用，直线加速器有望于2023 年完成配置。同时植入肿瘤MDT理念，早筛、检验、复杂手术等有望成为医院未来增长点，有望持续受益于本地肿瘤患者回流。③收购至今药耗占比持续降低，医院毛利率持续提升至30%以上。④DRG 结算下推进“科室高效”及“院内统筹”，科室层面推动高效率精细化运营的同时于医院层面支持创新医疗技术项目发展。
苏州永鼎医院学科建设多点开花，治疗项目持续优化。永鼎医院：①学科建设多点开花，师资实力持续加强，2022H1 新开学科及医疗组十余个，引进专家60余名；②快速复制沧浪医院运营管理经验和制度体系（内控体系、耗材管理、满意度体系等），药耗占比持续下降；③门诊量与住院人次同步提升，病种结构优化下盈利能力环比明显改善，目前医院三四级手术占比已达50%；④硬件持续升级，影像中心已投入PET/CT、3.0 核磁等高端设备。陀螺刀及直线加速器有望分别于2022 年底及2023 年上半年投入使用，放疗业务增量值得期待。⑤2022 年以来手术及其他医疗服务项目定价呈现调升趋势。⑥苏州地区DRG 于10 月1 日正式运行，医院已于近期持续优化药耗占比，调整治疗项目以实现灵活应对（9 月试运行看调整效果显著）。
重庆海吉亚持续推进产学研建设，二期投入值得期待。重庆海吉亚：①产学研体系持续推进，2019 年及2021 年分获重庆大学生命科学院及生物工程学院教学基地，肿瘤学科获评为国家临床能力建设重点学科，肿瘤学科2021 年入选国家卫健委、科技部及财政部等11 部委联合发起的重点研发计划（为唯一入选的体制外医院）；②二期建设有序推进，有望于年底投入使用。二期规划面积为7.8万平方（一期2.8 万平方），规划床位数750 张且新增7 个放疗机房，有望大幅提升接诊能力。③疫情期间重庆海吉亚承接高新区核酸+疫苗接种职责，去年6 月-今年6 月核酸检测人次合计达120 万人，同时承接了全区70%疫苗接种量，医院知名度显著提升。
医疗服务提质增效，公司全国复制能力持续兑现。根据本次产业调研，总结看我们了解到贺州、苏州、重庆等地的医院药耗占比稳步下降、同时各地治疗类医疗服务项目价格长期趋势稳中有升，DRG/DIP 推行下公司差异化运营及精细化管理能力愈发凸显，全国扩张复制能力有望持续兑现。我们看好公司成长逻辑：①短期苏州永鼎、贺州广济医院、聊城医院及单县、重庆二期建设保障2022-2023年业绩具备高确定性；②此外多项自建工程有序推进，成武海吉亚二期（规划床位350 张）、德州海吉亚（规划床位600-800 张）、无锡海吉亚（规划床位800-1000 张）进展顺利，有望于1-2 年内投入使用；③长期有望维持每年8 家以上放疗中心、1-2 家并购项目、2-3 家自建医院的扩张速度，立体网络布局持续推进，分享全行业的成长红利。
风险因素：医疗事故风险；并购整合风险；医保政策风险。
投资建议：公司是我国最大的肿瘤医疗集团机构，维持2022-2024 年EPS 预测1.01/1.34/1.76 元，参照可比公司爱尔眼科、固生堂2022 年平均PE48x，并考 虑到海吉亚医疗在肿瘤专科医疗服务领域的竞争壁垒、外延拓展性和长期增长潜力给予公司2022 年36x PE，给予目标价44 港元，维持“买入”评级。