理想汽车(2015.HK)：9月销量同比-6% 海外布局提速-格隆汇

机构：国证国际
研究员：王强

　　理想汽车依托增程与纯电双技术路线、自研马赫芯片与VLA 智驾体系，在家庭用车市场建立了差异化的产品力。交付量有望在四季度新品带动下重回增长通道，海外市场的增程与纯电双线投放也将打开新的增量空间。我们按照公司2026 年预估市销率1.2x，给予目标价70.2 港元/股，维持买入评级。
　　报告摘要
　　9 月交付3.2 万辆、同比-6.3%、环比-15.6%。9 月销量回落，主要因为25 款理想i6 处于新老款切换期、9 月11 日关闭线上下单，对新款上市前的交付形成一定扰动。结构性亮点在于新一代理想L6 单月交付超过1 万辆、位列增程市场前三，自上市以来累计交付已超过40 万辆，是20 万元以上价格区间中最快达成该规模的增程车型；新一代理想MEGA Home 与全新理想i9 Home 于9 月相继上市。1-9 月累计交付29.3 万辆、同比-1.3%。
　　海外业务由规划转入落地。全新理想L9 于9 月3 日在阿联酋迪拜上市，中东版定价较国内明显上移，两个版本折合人民币约60.0 万元与71.4 万元，较国内45.98 万元与50.98 万元的官方指导价溢价30%以上。此前公司自5 月起陆续进入柬埔寨、老挝等东南亚市场。渠道模式上，公司采用经销商与总代理相结合的方式而非国内直营体系，以降低出海初期的资金与时间成本，同时以增程车型适配充电设施尚不完善的中东与中亚市场。10 月公司将在巴黎车展完成欧洲首秀，2026 款理想i6 同步登陆欧洲市场。
　　2026 款理想i6 将于11 月初开始交付。新车延续4950 毫米车长与3000 毫米轴距的大五座布局，基于800 伏高压纯电平台，首次搭载公司自研5C 超充电池，电芯由公司主导设计并委托欣旺达与中创新航生产、电池包由公司自主集成与制造；提供后驱与四驱两个版本，CLTC 综合续航分别为720 公里与660 公里，支持充电10 分钟增加500 公里续航，全系标配全铝悬架、CDC 连续可变阻尼减振器与AD Max 高阶辅助驾驶系统。
　　智驾能力持续提升。公司全栈自研的视觉语言动作大模型马赫VLA 2.0 于9 月通过OTA 升级推送至搭载Orin-X 与Thor 芯片的理想AD Max 车型，覆盖近百万辆存量车，模型贯穿感知、决策与执行全链路，存量用户无需换车即可获得智驾能力升级，其中VLA 2.5 计划于10 月继续推送。
　　投资建议。我们按照公司2026 年预估市销率1.2x，给予目标价70.2 港元/股，维持买入评级。
　　风险提示：国内汽车价格战加剧、行业竞争恶化；出口及海外市场政策与贸易壁垒风险；新车不及预期。