国央房企观察 | 中铁万亿营收“不赚钱”，中海、华润抢当“利润王”

作者 | 利晋

主编 | 苏淮

上市房企2023年财报已经悉数发布。受市场低迷影响，地产企业“集体向下”——销售额大幅下滑，营收、利润双双下跌，货币现金减少，亏损进一步扩大。

源媒汇梳理31家涉房国、央企财报发现，它们面临着一个共同问题：看似赚了不少钱，但实际进口袋的却很少。

数据显示，31家国、央房企整体营收6.81万亿元，同比增长3.11%；净利润2081.83亿元，归母净利润1624.53亿元，平均净利润为3.06%，平均归母净利润为2.39%，较上年分别下降了0.33个百分点、0.19个百分点。

不仅是国、央房企，其实，像龙湖集团(00960.HK)、新城控股(601155.SH)、滨江集团(002244.SZ)等民营房企，万科(000002.SZ，02202.HK)、金地集团(600383.SH)、绿地控股(600606.SH)等混合制房企，境况同样如此。

拿2家典型“追求利润”的房企来说，2023年，龙湖集团、万科的净利润率、归母净利润率跌幅都超过了31家国、央企的均值。这也说明，央企、国企在房地产下行周期中，相对更有“韧性”。

但也有例外。中海地产（00688.HK）、华润置地（01109.HK）和陆家嘴（600663.SH）3家企业比上一年更加赚钱，其中营业收入上涨，自己进袋比例也提高了。

特别是华润置地、中海地产两大“利润王”，一个被称为“规模利润王”，另一个被称为“传统地产利润王”。两者净利润已与万亿营收的基建央企相当。

那么，在当前行业形势下，“利润王”赚钱的秘诀是什么？

01

工地努力搬砖的保利，

不如包租公华润“躺着赚”

2023年，可以说是房地产政策空前宽松的一年，一是住房限购逐步退出市场，二是信贷门槛和成本也在不断下降。

全年，273省市622次政策松绑，从三四线城市到核心一二线反向传导，限制性行政措施几乎都已退出。

对于开发商来说，这是一个很好的销售窗口。2021年开始，国、央房企成为全国各地买地主角，如今项目基本进入了销售期。

31家国、央房企抓紧时机，加快销售节奏，实现全口径销售额28,368亿元，占总体销售24.3%。销售规模主要集中在100亿元至500亿元、500亿元至100亿元。

2023年，“工地里搬砖”最努力的当属保利发展(600048.SH)，以4207亿元销售额登顶“地产一哥”；中海地产、华润置地紧随其后，销售额都超过了3000亿元。

完成销售只是第一步，钱进没进口袋还要看两个指标：营业收入、经营现金流量。

从整体来看，以基建设施、供应链运营为主的基建央企和地方国企，占据了营业收入前七名。前三名为中国中铁(601390.SH，00390.HK)、中国铁建(601186.SH，01186.HK)和建发股份(600153.SH)，三家企业的营收占总比达到了46.4%。

单纯比拼营业收入，对于规模只有几十亿、上百亿的地方国企来说，并不公平。下面我们将分不同类型企业展开分析。

论“搬砖卖房”这件事，保利发展依然是“规模王”，营业收入为3468.9亿元，其后是华润置地2511.4亿元、中海地产2025.2亿元。

31家国、央房企的2023年经营性现金流均值为122.9亿元，仅有10家超过均值，有4家为负值。

市值管理中，经营现金流量比率（即经营性现金流/营业收入）被视为考核企业营业收入是否有质量增长的重要指标。虽然绝大部分企业的经营性现金流为正，但有26家企业的经营现金流量比率低于0.5。

这一指标过低，意味着公司资产运营效率低，到账速度慢。如果到账速度慢，说明净利润质量并不优质。

其中，南国置业（002305.SZ）、陆家嘴的指标比率超过1，它们有一个共性：收入很大一部分来源于经营业务。简单来说，就是“包租公”生意。

一般来说，经营性业务，可以给企业带来稳定的现金流和不俗的利润表现。在房地产行业中，最大的“包租公”当属华润置地，特别是过去两年时间里，经营性业务收入为其带来了不错的盈利表现。

也正是靠着“包租公”生意，华润置地逐渐坐稳了“利润王”的宝座。

2023年，31家国、央房企的净利润排名前三分别为：中国中铁376亿元、华润置地376亿元、中国铁建323亿元。营收仅3000亿出头的华润，却与营收超过万亿的两大基建央企——中国中铁和中国铁建相当，未来大概率也会超过这两者。

新晋“地产一哥”保利发展虽是“规模王”，但赚钱能力却不到华润置地的一半，净利润金额为对方的48%、归母净利润为对方的38.5%。

也就是说，努力搬砖的中国中铁、中国铁建、保利发展，收入看似很高，但不怎么赚钱；当包租公的华润置地，收入相对较低，但赚得盆满钵满。

整体来看，绝大部分国、央房企的盈利水平普遍较低。31家国、央房企的净利润率均值为3.06%，归母净利润率均值为2.39%。其中，23家样本企业的净利润率低于5%，归母净利润低于5%数量则多达28家。

2023年，净利润率、归母净利润TOP3，均是中海地产、华润置地和陆家嘴。而保利的净利润率、归母净利润率仅为5.16%、3.48%。

TOP3有一个共同点：经营业务贡献了不错的净利润。比如，2023年华润置地的经营性业务收入391亿元，同比增长26.4%；核心净利润95.6亿元，增长47.6%。核心净利润率为24.45%，而房地产开发业务仅为8.6%。

在归母净利润率上，中海地产略高于华润置地，成为31家国、央房企之首。但无论中海在集采成本管控、拿地策略上多么努力，都不如华润“躺着把钱赚了”容易。

近几年中海地产也在狠抓短板。2023年，中海商业运营收入63.6亿元，占总收入比例为3.14%，年内新增商业物业项目多达12个。

经营性资产运营是一个长周期回报的业务，先亏后盈是常态。中海地产大规模布局“包租公”业务，归母净利润率被华润置地超越也是大概率事件。

国内被称为“商业王”的华润置地，仅靠深圳、杭州和沈阳三大万象城项目，就获得租金收入近40亿元。保利发展、中海地产要搬多少砖，才能赚到这40亿元呢？

02

卖房不赚钱了，

建发、越秀抢做“黑马”

实际上，把基建央企、房地产央企、地方国资房企放在一起对比，对于中国中铁、中国铁建来说，才是不公平的。

毕竟，有些企业只是把房地产开发当成了“副业”。而基建设施、供应链运营两项业务本身是低利润业务。

拿营业收入前三名中国中铁、中国铁建、建发股份来说，它们2023年的净利润率、归母净利润率都低于3%。房地产业务收入对应为509.1亿元、832.7亿元、1665亿元，占总收入比例为4%、7.3%、21.8%。

所以，我们从基建央企、房地产央企和地方国资房企三个维度，去看谁的经营、赚钱能力更强。

五大基建央企的净利润率、归母净利润率都低于3%。其中，中国中铁在营收、净利润、归母净利润三个方面都超过了其余4家企业。中国中冶(601618.SH)位居倒数第一，钱进口袋的比例不到2%。

单看卖房子这件事，2023年，中国铁建是唯一一家销售额超过千亿的基建央企，中国中铁、中国中冶并列第二。但都面临一个问题：卖房子不怎么赚钱了。

2023年，中国铁建的房地产业务收入为832.7亿元，毛利率下跌了1.79百分点至12.21%、利润率下跌2.32个百分点至3.63%。中国中铁、中国中冶的地产相关业务毛利率也下跌了2.56个百分点、3.11个百分点。

11家房地产央企也是房子越卖越不赚钱——2023年总营业收入12,144.37亿元，平均净利润率、平均归母净利润率为6.56%、5.07%，较上年同期下降了1.15%、0.68%。

毫无疑问，两大“利润王”华润置地、中海地产占据了前两席。悬念就在于第三名，净利润率上，是大悦城地产（00230.HK），为10.7%；归母净利润率方面，则是信达地产(600657.SH)，为4.43%。

大悦城地产也是一个典型的“包租公”，2023年投资物业租金及相关服务收入43.59亿元，毛利率达到了77%。

2023年，中交地产(000736.SZ)、五矿地产（00230.HK）、中国金茂（00817.HK）、华侨城Ａ(000069.SZ)处在亏损状态，位居末四位。

反观过去两年，地方国资房企却无惧趋势的，以建发股份、越秀地产（00123.HK）、华发股份（600325.SH）为例的企业，抢当行业“黑马”。2023年，三者新增土地储备分别为874.8万/㎡、491万/㎡、496.8万/㎡。

建发、越秀的销售额上涨超过了10%，华发的销售额上涨4.8%。三者排名进一步上升——在中指研究院排行榜上，建发位居第八名，越秀、华发即将挤入前十强。

当然，15家地方国资房企中，绝大部分销售额规模都在500亿元以内。

不同地方国资房企，业务重点不一。比如，以“包租公”为主业的陆家嘴，以产业园区开发运营为主的苏州高新(600736.SH)。

行业形势摆在面前。过半房企归母净利润都低于1%，甚至有5家企业处于亏损状态，仅有陆家嘴超过10%。

陆家嘴也是一个典型的“包租公”式国企。2023年，其营业收入106.67亿元，其中房地产销售收入占比为31.37%，租赁业务收入占比为33.27%。由于陆家嘴卖的房子大部分是豪宅、办公商墅项目，所以整体毛利率高于同行，上面两个业务毛利率都超过70%。

值得一提的是，2023年，建发股份成功抄底红星美凯龙(601828.SH，01528.HK)，以不到63亿元代价拿下美凯龙29.95%股份，并实现并表，带来了多达95.22亿元的重组收益。

反观，建发自身地产子公司建发房产、联发集团，2023年合计计提减值金额超过了29亿元。供应链运营业务营收虽高达5934亿元，但毛利率仅有2%左右。

地产行业下行，厦门国贸(600755.SH)果断选择了退出房地产行业，但这也导致其2023年归母净利润大幅度下降。

03

集体向内要效益，

中海、华润争抢“利润王”

房子越卖越不赚钱，房企们集体选择了向内要效益。内部效益也是影响公司毛利率、净利润率的关键要素。

在市值管理中，人效评估也是国企、央企的重要效益指标之一。这能清楚看到，企业实现增收和增利的路径，是通过增员、裁员，还是提升组织能力建设，特别是人力资源体量庞大的基建央企和房地产央企。

2023年，31家涉房国、央企员工数量达到了130.26万人，五大基建央企人数占比达到了72.84%。平均人均创收为552.6万元，平均人均盈利为15.98万元，超过均值企业数量均为13家。

其中，人均创收TOP3为厦门国贸、中海地产和中交地产，人均创收超过了4000万元；人均盈利TOP3为中海地产、华润置地和大悦城地产。“利润王”中海人均盈利达到740.8万元，成为一枝独秀的存在。

中交地产、首开股份(600376.SH)、京投发展(600683.SH)、南国置业人均亏损超过180万元，处在末四位。

不过，还需要考虑的一点是，部分央企存在大量编外人员或者人员被借调走的情况。中交地产一位内部人士曾向源媒汇透露，集团公司内部借调人员是常有的情况，报表的员工数量有可能不包含被借调的人。

2023年下半年至今，绝大部分涉房国、央企开始进行“缩编”，向内部要效益。

保利发展一直是“总部-各区域子公司”的二级管控模式，并且在2021年执掌人换届时，调整了自身城市布局重点，聚焦在核心38城，2023年初再次进行了区域公司合并。

2023年9月，华发股份撤销北京区域公司，成立北京城市公司，连同西安城市公司一并划入华东大区。

一个月后，中国金茂也撤销了北京、上海、广州、成都、长沙等城市公司，并将华东区域和苏皖区域合并为新华东区域，由原本六大区域改为五大区域。

到了2024年，中交地产、招商蛇口、华润置地、中海地产等随后开始进行组织架构调整。调整都有一个共性：撤销区域公司或合并为大区公司，向内部要效益。

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除了区域合并，降薪也是绝大部分房企向内部要效益的常见手法。

与很多央企不同，华润置地、中海地产两家规模和盈利相当的企业，已经在“较劲”了。

现在，在业内眼里，中海地产是传统地产领域的“利润王”；但早早布局商业运营的华润置地，被称为行业新时期的“利润王”。

从净利润、归母净利润规模对比，中海地产已经被华润置地超越，并逐渐拉开了距离。但从净利润率、归母净利润率来看，中海已失去了其中一项“桂冠”，按照当前趋势，另一个也很快会失去。

在2023年业绩会上，华润置地管理层提出，“2024年，我们‘以有利润增长的营收和有现金流的利润’为核心经营策略”。而有着“利润信仰”的中海地产，错失了第二曲线的布局时机，为了重登王座，如今正在加快前进脚步。

有企业选择“退房”，有企业要做“黑马”，也有企业争抢“王座”，相同行业形势下，目标各不相同。但达到彼岸，它们都有很长一段路要走。

正如巴菲特在2024年股东大会上提到的那样：“今天开始走向这个目标的道路，去找到你想要的这个目标，找到跟你志同道合的人，这个路上可能会有一些困难。”

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