网龙 ( 00777.HK )： 游戏先锋，用互联网基因探索教育边际，首次“买入”，目标价：25.58港元

机构：海通证券

评级：买入（首次）

目标价：25.58港元

公司具备互联网创新思维，跨界 7 年，为教育带来“游戏化”思维。 2001年网络游戏在中国刚起步，公司创建了中国第一网络游戏门户—17173.com，并于 2003 年以 2050 万美金将 17173 卖给搜狐。公司于 2007 年以 10 万元人民币收购 91 无线的雏形“iPhone PC Suite”，于 2013 年以 19 亿美元的价格将 91 无线出售给百度，这笔交易为公司拓展在线教育业务提供了充足资金准备。随后几年，公司陆续收购教育巨头普罗米修斯（全球最大的智能教育硬件厂商）、Jumpstart，并发挥其互联网基因天然优势，瞄准 VR 市场，优先抢占 VR 市场先机，逐步把 VR/AR 技术应用于游戏、教育等业务领域。

公司营收持续增长，游戏业务势头良好，教育业务成中坚力量。根据半年报，公司 2017 年上半年实现营收 17.75 亿元人民币，同比增长 30.7%；游戏业务营收 8.02 亿元人民币，同比增长 38.2%，经营利润 3.34 亿元人民币，同比增长 72.5%；教育业务营收 9.34 亿元人民币，同比增长 22.9%，经营亏损1.89 亿元人民币，亏损额同比减少 14.4%；毛利 10.33 亿元人民币，同比增长 31.8%；公司归母净利 2580.00 万元人民币，相比去年同期（亏损 4290.00万元人民币），实现扭亏为盈。

《魔域手游》吸金能力强劲，游戏 IP 手游化成效显著。公司 2017 年第二季度游戏业务收入 4.04 亿元人民币，同比增长 36.1%，手游收入同比上涨 53%，游戏业务经营性利润 1.65 亿元人民币，同比增长 66.4%。《魔域》端游及《英魂之刃》端游成增长主力军。《魔域手游》2017 年 10 月 18 日公测，上线 9小时应用宝单渠道新增破 10 万人次下载量，流水突破 300 万元人民币，在10 月应用宝论坛社区 RPG 类目中排名第一，位居新游下载、新游收入、热游下载三榜榜首。

国际教育业务收入利润稳健，收购 JumpStar 打造教育业务全布局。公司国际教育业务第二季度收入 5.90 亿元人民币，同比增长 30.0%。子公司普罗米修斯 2017 年第二季度经营性利润为 7860 万元人民币。继 2015 年收购普罗米修斯，公司于 2017 年 7 月以 2560 万美元收购 JumpStart 公司。JumpStart是一家总部位于洛杉矶的专门为 K-12 儿童提供创新教育游戏的公司。网龙于公开媒体指出 JumpStart 产品有超过 1 亿的注册用户，月活跃用户量（MAU）超过 500 万人。通过收购，公司有望扩大 IP 和用户群，进一步丰富游戏教育社区内容。 

盈利预测与投资建议。我们认为：1）公司游戏业务发展稳健，游戏业务毛利高，现金流好，为公司整体业务布局提供有力支撑；2）国内教育业务层面，虽然公司在教育业务投入资金较大，且目前国内教育业务仍处于亏损阶段，但公司教育业务亏损逐步收窄，且从长远的角度，网龙的资金投入正是其构建护城河的过程，相比于市场上放弃教育内容激进获取渠道的企业，公司成长更具有持续性，优质内容利于增强客户粘性，为后续收费打下优良基础。3）国际教育业务层面，公司通过对普罗米修斯渠道整合，将教育业务打入国际市场，通过收购 JumpStart，与环球影城及梦工厂建立良好合作关系，有望为公司产品线提供帮助。4）根据公司 17 年半年报，2017 年 4 季度，公司推出教育业务电子商务平台，我们认为 2018 年，电子商务平台有望成为业绩增长点。通过测算，我们认为公司合理市值约 137.09 亿港元（汇率按港币:人民币=1:0.8493 计算），对应目标价 25.58 港元，21.71 元人民币。首次覆盖，给予买入评级。

风险提示。新游戏业务进展不及预期、国内教育业务市场拓展不及预期，电子商务平台拓展不及预期。

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