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机构：国泰海通证券
研究员：虞楠/岳鑫
中通2025Q3 业务量增速回落，反内卷带动盈利改善。成本端效率持续提升，未来降本空间或将收窄。市占率小幅下滑，龙头地位稳固。
投资要点：
投资建议：我们预计，2025-2027 年中通快递归母净利润分别为95.65/106.33/119.29 亿元，对应EPS 为11.89/13.22/14.83 元。预测港元/人民币汇率为0.91，2025 年目标P/E 15x，给予公司目标价195.99港元，维持“增持”评级。
25Q3 件量增速回落，反内卷带动盈利改善。中通25Q3 营收118.6亿元，同增11.1%；总业务量达95.7 亿票，同增9.8%，增速较Q2收窄且略落后于同业；单票收入1.22 元，同比+0.02 元。我们认为，件量增长放缓是Q3 淡季叠加价格回升导致轻小件及低价件需求收缩所致。净利润和调整后净利润分别为25.4/25.1 亿元，同增6.7%/5%，增速由负转正。我们认为，Q3 盈利增速改善主要受益于8 月以来反内卷监管下行业价格水平回升和公司业务结构优化，散件业务量同增50%，持续贡献利润量增。考虑到公司年内第二次下调业务量指引至382-387 亿件（前值为388-401 亿件），以及10 月行业业务量同增回落至个位数，我们预计公司Q4 业务量维持8%左右平稳增长，净利润增速持续改善。
成本效率持续提升，未来降本空间或将收窄。25Q3 单票成本为0.91元，同比+0.09 元，主要受服务直客客户增长影响。其中，单票运输成本同比下降11.5%至0.34 元，主要得益于规模经济改善和更高效路线规划所带来的转载率提升；分拣成本同比下降1.9%至0.25 元，主要得益于自动化设备投入带来的效益提升。随着业务量增速放缓带来带来的规模经济收缩，我们预计Q4 单票运输和分拣成本将保持下降趋势但降幅收窄，但成本效率依旧保持行业领先地位。
份额小幅下滑，龙头地位稳固。25Q3 公司市占率为19.37%，同环比下滑0.64/0.13 个百分点，但市占率仍居行业龙头地位。我们认为，未来反内卷监管将持续推动行业竞争从数量扩张向质量提升转型，行业业务结构整体向更健康方向调整，利好具备优质服务和成熟产品体系的快递龙头。受监管约束，公司进入Q4 以来高度重视服务品质、合规经营与网络稳定，市占率有望维稳。
风险提示：宏观经济波动、恶性价格竞争、政策风险、油价波动等。