接管国米、狩猎恒大，橡树资本的抄底经

张康阳最终还是出了局。

5月22日，橡树资本公开声明，由于国际米兰控股公司未能偿还3.95亿欧元的贷款及利息，橡树资本正式接管国际米兰俱乐部。

国际米兰也由此走完了八年“苏宁时代”。据称，橡树资本会待价而沽，为俱乐部寻找新的金主。

橡树资本一向以不良资产投资闻名，这让人一下子惊觉，原来在资本大鳄的眼中，国际米兰早已被视为不良资产。

国米的狩猎者

时间回到三年前，国际米兰因为疫情大流行而出现营收困难。因为空场比赛，俱乐部自然赚不到门票收入，国际米兰开始欠薪，亏损从几千万欧增加到1亿欧、1.4亿欧、2.45亿欧。

国际米兰没有选择用卖球员的方式解决问题。然而，窟窿正不断变大。

作为控股股东的苏宁，自身日子也并不好过，不仅遭遇441.79亿元人民币的巨亏，整个苏宁系深陷流动性危机，显然已无力为国际米兰输血。

在此之前，苏宁对于国际米兰的扶植一直不遗余力。自2018年入主到2020年中，苏宁为这只蓝黑军团的运营，累计投资了6.25亿欧元。

最终，苏宁还是找上了橡树资本贷款。2021年，张康阳以国际米兰超过60%的股份为担保，向橡树资本借款2.75亿欧元，年利率为12%，期限三年。根据借款协议，如果苏宁无法在到期时偿还债务，将失去对国米的控制权。

随着还款时间的逼近，张康阳一直为筹钱努力。最近几周，苏宁一直在与美国基金PIMCO进行谈判，并基本敲定了一笔总金额4.3亿欧元的融资。然而，这笔原定于5月17日官宣完成的融资，最终还是失败了。

传闻这次融资失败，是橡树资本从中作梗。张康阳对此心有不甘，其在5月18日发布的一封公开信中明确表达了对橡树资本的愤恨：“我们迄今为止的努力因为橡树单方面的法律威胁和恶意的行动而受挫。这不仅让我们深感失望和愤怒，同时这种行为也会摧毁我们共同努力的成果，并且严重危及俱乐部未来发展的稳定。”

不过，一切已既成事实。

对橡树资本来说，拿下国际米兰多少是场“意外”，他们本无意成为足球俱乐部的老板。

按照橡树资本最初的设想，苏宁会在2021年5月借到钱后，先解决欠薪问题，进而优化内部营收结构，并在约定的还款期内将俱乐部出手。而橡树资本则可以享受出售后溢价部分的分成。

但显然，张康阳想要的，或许是长期持有俱乐部的计划。双方的目的从一开始就不一致。

事实上，在橡树资本放贷后的三年间，国际米兰的经营正逐步向好。

国际米兰财报显示，与2021/22财年度相比，俱乐部的亏损已经从1.4亿欧元降至8600万欧元。而在2023/24财年上半年财报中，国际米兰已经实现苏宁系时代首次“扭亏为盈”，实现利润2230万欧元。

可见的是，苏宁这几个赛季带领国米复兴，且本赛季再夺联赛冠军，当下的国际米兰，又重回上升期。只不过，最终这一切还是沦为了他人的嫁衣。

橡树资本对于俱乐部资产的处置已有一定经验了。早在2020年，橡树资本就收购了财务困境中的法国卡昂体育俱乐部。

据市场消息，橡树资本不急于出售国际米兰，而是当一名“耐心投资者”，并计划对球队董事会进行改革，引入更多意大利及欧洲成员，确保球队能够顺利过渡到新的管理阶段。

“中国不良资产的最大买家”

有意思的是，橡树资本与苏宁的这场关于国米控股权之争，还牵扯到一家房地产公司——恒大。可以说，国际米兰这笔财富是恒大间接带给橡树资本的。

同样是在2021年，恒大正式暴雷，而苏宁由于曾经对恒大地产战投200亿元，该部分投资无法收回，也令其进一步遭遇流动性危机的困境。从而使得苏宁在其他领域的投资，包括在体育产业的投资，也受到了影响。

苏宁对国际米兰的投资，原本是希望借助国际米兰的品牌影响力和商业价值，推动自身在体育产业的发展。然而，随着恒大暴雷和苏宁自身财务困境的加剧，苏宁对国际米兰的投资开始面临压力。在这种背景下，橡树资本成为了国际米兰的新主人。

当然，恒大也没逃过橡树资本的“魔掌”。

2021年1月，正处于下行周期的房地产行业面临着资金链断裂以及债务违约等风险，多数外资对其避之不及，橡树资本却悄悄地对恒大进行抄底——恒大以恒大香港元朗及江苏启东两个房地产项目作为抵押担保，分别获得橡树资本5.2亿美元和4.8亿美元的贷款。

橡树资本的抄底很快就有了成果。由于恒大未能及时偿还贷款，上述两项资产均被橡树资本接管。

其中，恒大香港元朗凡尔赛宫项目在短短10个月内就被橡树资本处置完毕。据恒大2022年11月的公告，该项目最终以6.37亿美元价格卖掉用来偿还债务。

恒大由此账面上亏了7.7亿美元，但橡树资本向其提供的5.2亿美元担保贷款得以安全退出，并获利1.17亿美元，获取实际年化收益33.75%。

至于江苏启动项目，最终橡树资本也按照合同获得了该项目的控制权。

通过抄底恒大一役，橡树资本这家资管巨头，真正地走进了公众视野中。

此外，通过以六折处置前高银金融主席潘苏通旗下的香港豪宅——傲玟项目，也令橡树资本在中国不良资产投资市场名声大噪。

公开资料显示，2020年，高银金融被德意志信托（香港）向法院呈请清盘，潘苏通个人持有的香港傲玟项目公司也被抵押借贷方橡树资本强制委任了接管人。

据悉，橡树资本为该项目提供了75亿港元抵押融资，年息高达14%，换言之仅一年利息就10.5亿港元。按照合同，若出现违约，则加息至22%。

最终，由于傲玟预售证在2022年8月被撤销，无法进行销售，最终导致违约。据悉，该项目市值高达170亿港元。2023年7月，傲玟以约20万港元/平的价格出售，相当于此前的六折左右。

以上只是橡树资本众多案例中的一角。自2004年进入中国市场，橡树资本在中国已经完成多笔不良收购。

公开资料显示，自2013年开始，橡树资本正式涉足我国不良资产市场，作为首批QDLP境外机构之一，在中国发行了不良债权基金。同年11月，信达资产和橡树签订谅解备忘录，共同投资中国不良资产及合作投资中国以外市场的不良资产。2015年5月，橡树资产在中国完成了首笔不良资产收购。

值得一提的是，橡树资本也是中国第一家受银保监会、地方金融局监管的第一家外资AMC机构。仅2023年，橡树资本实际收购处置中国不良资产已达65亿美元。

对橡树资本来说，中国不良资产投资市场仍有可挖掘的巨大机会。根据Wind相关数据显示，截至2023年12月，商业银行不良贷款余额达到3.23万亿，创下历史新高。

“我们一直是中国不良资产的最大买家。”橡树资本创始人霍华德·马克斯曾如此称。