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机构：华源证券
研究员：孙延/曾智星/王惠武/张付哲
供应链管理：需求承压下主动调整，经营拐点逐渐显现。2025 年，公司供应链管理业务实现营业收入3358.8 亿元，同比下降4.91%，其中金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔营收1709.4/753.3/841.4 亿元，同比+0.16%/-20.78%/+2.25%，经营货量9663.7/3589.8/2478.1万吨，同比+16.35%/-13.99%/+9.14%，公司整体经营货量保持稳健，业务结构持续优化，聚焦高质量业务；期现毛利率1.41%/1.56%/1.86%，同比-0.33/-0.01/-0.10pcts，主因外贸承压、内需不足，市场扰动加剧导致大宗商品价格大幅波动。2026Q1，公司营收实现较快增长，主因持续推进供应链管理业务的战略布局，主要大宗商品价格中枢较2025 年同期上移；地缘冲突加剧，价格短期波动显著加剧，导致公司相关化工、钢材业务业绩有所下滑。
健康科技：营收稳健增长，全球化布局加速。2025 年，健康科技营业收入11.8 亿元，同比增长6.71%，毛利率达39.84%，同比下滑1.20pcts。业务整体运营质量持续优化，旗下派尔特医疗深入推进“研发—品牌—渠道”协同发展，国内市场销售规模稳健增长，海外市场加速全球化布局，2025 年派尔特医疗实现营业收入5.45 亿元，归母净利润9409 万元，同比增长3.4%。
财务费用优化突出，维持较高水平分红。2025 年，公司财务费用率为0.40%，同比下降0.16pcts，主因利息费用和汇兑损失减少；2026Q1，公司财务费用率为0.53%，同比下降0.15pcts。2025 年，公司现金分红4.7 亿元，占本年度归母净利润的比例达92.38%。
盈利预测与评级：公司持续拓展供应链服务的应用场景，深化产业链布局，加快国际化经营步伐。我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为9.03/13.27/15.49 亿元，当前股价对应的PE 分别为14.74/10.04/8.60 倍。公司为国内大宗商品供应链行业龙头之一，业绩具备长期成长空间，当前估值具备较高性价比，维持“买入”评级。
风险提示。1）大宗商品价格波动风险；2）需求不及预期风险；3）行业竞争加剧风险