小米集团-W(1810.HK)1Q26业绩预览：毛利率或超预期-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：黄乐平/陈旭东/于可熠

　　我们预计，得益于高端化战略持续兑现，小米1Q26手机毛利率有望达10.0%（超彭博一致预期2pct），IoT 毛利率或维持25.2%历史高位，集团整体毛利率环比或增至22%（超彭博一致预期1.1pct）；受公司主动减少入门机型出货及IoT 业务国补退坡基数较高影响，我们预计1Q26 集团收入同比或下滑11%达990 亿元，Non-GAAP 归母净利润达62.5 亿元（环比基本持平）。
　　分业务看，我们预计：1）手机：我们预计ASP 有望升至1,300 元的历史新高（同比+7.3%），出货量约3380 万台，收入约440 亿元（环比基本持平）；2）IoT：销售额或达249 亿元，海外业务有望驱动毛利率提升至25.2%高位；3）互联网：收入或达94 亿元，毛利率维持75.5%的健康水平；4）汽车：交付有望达8 万台，公司主动为用户承担退坡的5%购置税以延续促销力度，毛利率环比或有所下滑但预计仍不低于20%。我们维持目标价43 港币（非汽车25.8 港币，汽车17.2 港币），目标价对应32.3x 2026E PE，维持“买入”评级。
　　汽车及新业务：1Q 交付受季节性影响，持续加大AI 与机器人投入我们预计1Q26 小米汽车交付约8 万台，环比回落主要受春节假期及季节性因素影响；公司主动为用户承担退坡的5%购置税以延续促销力度（对应单车ASP 环比或降约1.5 万元至约24.8 万元），充分体现以用户为中心的经营理念，我们预计汽车业务1Q26 收入约199 亿元，毛利率环比或下滑2.7pct但预计仍不低于20%，体现公司较强的供应链管控能力。新业务方面，公司预计持续加大AI、机器人、自研芯片等核心技术研发投入。展望2026 年，随汽车交付量逐季爬坡及新车型陆续推出，我们预计汽车及新业务全年盈利仍有望维持在约8 亿元水平。
　　智能手机/IoT/互联网：高端化战略持续兑现，手机毛利率或超预期1）根据IDC 数据，1Q26 全球智能手机出货量达2.9 亿台（同比-4.1%），小米出货量约3380 万台（同比-19.1%）。但受益高端化战略（小米部分机型涨价 10-20%），我们认为小米手机ASP 有望升至1300 元历史新高（同比+7.3%），1Q26 手机毛利率或达10.0%（超彭博预期的8%）；我们预计小米1Q26 手机收入约440 亿元（环比基本持平）。2）IoT 方面，我们预计销售额或达249 亿元，全球化战略下海外市场或延续较快增长，支撑毛利率环比有望+5.2pct 达25.2%历史高位。3）互联网：1Q26 收入或将同比小幅增长4%达94 亿元。展望2026 年，IDC 预计受存储缺货影响，2026年全球智能手机出货量同比或萎缩12.9%至约11 亿部。随着小米将提高ASP 作为首要运营重点，我们维持全年预测：小米手机出货量同比或-12.5%至1.44 亿台、但ASP 同比有望+6%、毛利率或维持在7.6%；IoT/互联网收入同比增速分别有望达+11%/+5%，海外或成IoT 业务重要增量。
　　盈利预测与估值
　　我们整体维持公司2026-2028 年Non-GAAP 归母净利润预测345.2/453.7/571.0 亿元。考虑到公司管控核心业务费用率举措、叠加汽车交付量有望爬坡，或支撑下半年盈利弹性。基于SOTP 估值法，我们维持目标价43 港币（假设远期港币人民币汇率0.89），其中非汽车业务25.8港币、汽车业务17.2 港币，目标价对应32.3x 2026E PE，维持“买入”评级。
　　风险提示：汽车进展不及预期；智能手机需求不及预期；宏观经济下行。