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机构：东方证券
研究员：谢宁铃/沈津任/陈至奕
生源结构聚焦“四校生”，普高扩招下开辟增长新蓝海。 市场普遍担忧普高扩招挤压生源，但公司核心客群并非与普高争夺的边际生源，而是就业导向明确、规模稳步增长的“四校生”。公司精准推出“15 个月学制”等高价值课程，精准回应了这一庞大客群对“周期适中、技能复合、就业明确”的需求，开辟了新的增长空间。
长学制战略深化推动盈利模型优化，财务质量确定性改善。 公司持续推进课程体系向长学制纵深发展，核心板块长学制学员占比稳定在90%以上，带动客单价显著提升。25 年毛利率同比提升2.91pct 至55.28%，合同负债余额创历史新高，收入质量持续优化，增长逻辑逐渐从依赖生源数量转向深耕客群价值。
多元品牌矩阵夯实基本盘，新赛道前瞻布局拓增长极。 公司旗下新东方烹饪、新华电脑、万通汽车、欧曼谛美业等品牌覆盖烹饪、IT、汽车等刚需赛道，同时孵化宠物服务、老年康养等新兴领域，形成梯次业务组合。依托三级研发体系实现年均专业更新率超30%，确保专业设置与产业需求同步迭代，从供给端确立结构优势。
区域中心战略驱动办学升维，打开中长期成长空间。公司在安徽、四川等地建成大型区域中心，单体容量可达30000 人，并推动旗下学校向技师学院升级。区域中心不仅实现集约化运营、降低成本，更助力公司突破办学层次瓶颈，提升品牌公信力与招生吸引力。
基于公司稳固的生源基础、深化长学制带来的客单价提升、就业导向的产教融合体系以及区域中心运营优势，预计公司 26–28 年归母净利润分别为9.87/11.62/13.67亿元。参考可比公司，我们给予公司26 年13 倍市盈率，对应目标价6.64 港元（对应1 港元=0.8726 人民币），首次给予“买入”评级。
风险提示
行业竞争加剧风险；新业务扩张不及预期风险；政策落地与执行不确定性风险。