佐力药业(300181)：利润端高增持续深化C端布局-格隆汇

机构：中邮证券
研究员：盛丽华/龙永茂

　　25 年完成股权激励目标，盈利能力持续提升公司发布2025 年报及2026 年一季报：2025 年公司实现营业收入30.41 亿元（+17.96%），归母净利润6.32 亿元（+24.45%），扣除股份支付费用后归母净利润6.70 亿元（+31.97%），完成股权激励目标，扣非净利润6.17 亿元（+21.60%），经营现金流净额4.12 亿元（+38.63%）。2026Q1 公司实现营业收入8.98 亿元（+8.90%），归母净利润2 亿元（+10.18%），扣非净利润1.99 亿元（+9.65%），经营现金流净额0.8 亿元（+203.32%）。
　　从盈利能力来看，2025 年毛利率为61.60%（+0.65pct），归母净利率为20.78%（+1.08pct），扣非净利率为20.30%（+0.61pct）。2026Q1毛利率为63.83%（+2.94pct），归母净利率为22.23%（+0.26pct），扣非净利率为22.13%（+0.15pct）。
　　费率方面，2025 年销售费用率为31.62%（-0.92pct），管理费用率为4.24%（-0.04pct），研发费用率为2.28%（-0.51pct），财务费用率为0.32%（+0.58pct）。2026Q1 销售费用率为32.64%（+1.56pct），管理费用率为4.01%（+1.17pct），研发费用率为1.18%（-0.45pct），财务费用率为0.39%（+0.23pct）。
　　乌灵系列、百令系列均保持较快增长
　　分产品来看， 2025 年公司乌灵系列实现营收16.51 亿元（+14.80%），“一路向C”战略下，院外OTC 渠道通过推广大包装、加强线上布局等方式实现高速增长；百令系列实现营收2.39 亿元（+26.91%），受益于全国集采落地执行；中药饮片系列实现营收5.96亿元（-11.40%）；中药配方颗粒实现营收1.64 亿元（+60.78%），公司持续优化配方颗粒销售团队建设与服务体系取得成效。
　　深化C 端布局，院外市场有望走出新成长曲线公司深化“一路向C”，打造院外市场新标杆，一方面，外拓市场，乌灵胶囊推出108 粒包装，与头部连锁形成战略合作，打造慢病管理新模式；持续拓展B2C、O2O 及互联网主流电商平台，建设新媒体矩阵；另一方面，内强根基，OTC 事业部合并销售与市场职能，实现组织升级，资源协同，开展管理层及一线人员专项培训，打造高执行力团。院外市场有望走出新成长曲线。
　　盈利预测及投资建议
　　我们预计公司2026-2028 年营收分别为35.94、42.30、49.71 亿元，归母净利润分别为7.93、9.94、12.14 亿元，当前股价对应PE 分别为14、11、9 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　集采下放量速度不及预期，院外渠道拓展不及预期。

佐力药业(300181)：利润端高增 持续深化C端布局

佐力药业(300181)：利润端高增持续深化C端布局