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机构：华安证券
研究员：王强峰
4 月26 日，山东赫达发布2023 年年报以及24 年一季度报告，2023 年全年实现营业收入15.56 亿元，同比下降9.70%，实现归母净利2.20亿元，同比下降37.76%。24Q1 实现营收4.35 亿元，同比上升16.10%；实现归母净利0.54 亿元，同比下降26.37%。
公司23 年业绩符合预期，看好24 年市场回暖带来的业绩增量主要产品价格触底，高青一期产能逐步放量。公司2023 年全年实现营业收入15.56 亿元，同比下降9.70%，实现归母净利2.20 亿元，同比下降37.76%。公司业绩主要受到行业内竞争加剧、房地产市场下行等因素影响，此外，公司可转债及汇兑收益下降所致的财务费用增加也带来了一定的影响，23 年财务费用同比增加了0.25 亿元。公司纤维素醚原有产能产销饱和，高青一期持续贡献增量，收入主要由产品价格下降拖累，公司一体化优势明显，小产能出清下，公司高青一期产能有望维持放量节奏。植物胶囊受众主要在欧美国家，欧美通货膨胀得到有效缓解，海外经济复苏叠加海外去库存影响触底，植物胶囊销售有望回暖。24 年Q1公司营收上修，同比上升16.10%，净利润稍有承压，目前公司主营产品纤维素醚以及植物胶囊价格皆已筑底，24 年有望实现量价齐升。
纤维素醚持续扩产，收购中福拓展纤维素产品矩阵公司是亚洲纤维素醚领先企业，持续完善产品组合。公司纤维素醚现有产能为6.4 吨/年，覆盖HPMC/HEMC 等近百个产品。公司分两阶段收购山东中福致为，中福致为致力于HEC 的研发、生产与销售，目前其HEC产能为1 万吨/年。羟乙基纤维素（HEC）可广泛应用于涂料、日用化学、石油钻井、PVC、陶瓷等领域，具有较大的市场潜力，发展前景广阔。
截至2023 年9 月30 日，中福致为已纳入上市公司合并范围。收购中福致为有利于完善公司纤维素醚产品线，提高纤维素醚系列产品配套能力。
二代胶囊溶出曲线接近明胶胶囊，有望形成新的成长曲线二代植物胶囊性能提升，有望打开新一轮成长曲线。植物胶囊海外库存持续消解，价格有望在客户补库需求下有所提升。公司突破二代胶囊技术，其二代植物胶囊溶出曲线等各方面性能接近明胶胶囊，成本及产品优势下，公司有望在国内的创新药和新药市场开启新一轮成长曲线。
投资建议
我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为3.10、4.18 、5.76 亿元（24、25 年前值：4.15、5.71 亿元），同比增速为40.6%、34.9%、38.0%。对应 PE分别为16、12、9 倍，鉴于海外需求和纤维素醚价格的不确定性，下调至“增 持”评级。
风险提示
(1)项目投产进度不及预期;
(2)原材料价格大幅波动;
(3)相关政策变动风险;
(4)国际贸易风险。