基金“逃离”CXO！药明乏力，博腾承压，睿智亏损扩大，2024是CXO的至暗时刻吗？

种种迹象都显示，CXO行业2024的日子可能更难过。

撰文| 石若萧

编辑| 顿河

近些日子，许多A股CXO都渐渐公布了2023年全年年报，一些动作比较快的，还公布了2024年的一季报。

年报和一季报中体现出趋势令人担忧。过去一年，CXO行业可谓由盛转衰，进入了一场结构性调整的“大逃杀”。然而大逃杀的结果不是“强者恒强，弱者愈弱”的马太效应，而是头部、腰部、底部几乎所有企业都在承压。

身为龙头，药明康德、康龙化成，泰格医药、九洲药业这些企业虽然不愁生存，但营收和利润增长率相比往年都出现了大幅回落。

腰部企业，如博腾股份、昭衍新药、皓元医药等，随着老订单交付完毕，纷纷以降价、投资新技术等方式竞争新订单，结果要么营收利润双降，要么增收不增利。

而尾部企业，如睿智医药等，亏损额更是被放大到了令人咋舌的地步。

除了极个别踩中风口的幸运儿，从头到尾，行业整体都在承受着巨大压力。再叠加上美国《生物安全法案》等负面预期，出海或将遇阻，未来亦不容乐观。种种迹象都显示，CXO行业2024年的日子可能更难过。

增长者们：乏力的龙头，和少数GLP-1幸运儿

考察A股CXO行业的情况，首先绕不开的自然是“龙头”药明康德。

3月下旬，药明康德发布了2023年年报。年报显示，药明康德2023年实现营业收入约为403.41亿元，同比增长2.51%；对应实现的归属净利润约为96.07亿元，同比增长9%。这是药明康德的年度营收首次突破400亿元大关。

尽管看上去一切都还不错，但相比以往，增速出现了明显下降——2022年，药明康德的营收和利润增长都在惊人的70%以上。如今仅个位数的增长率，说明药明康德的发展已经遇到了天花板。

更令人担忧的是在《美国生物安全法案》持续发酵下，药明康德来自海外业务的经营情况可能受到的影响。年报显示，2023年，药明康德来自境外客户的营收合计为329.7亿元，占比为81.73%，较2022年进一步增加；而药明康德来自美国客户的收入为261.3亿元，占总营收的64.8%。海外营收占比过重，倘若受法案冲击，或将使业绩进一步承压。

而前些天公布的2024年的一季报，显示药明康德出现了营收利润同比双降，某种程度上印证了行业的担忧：药明康德2024年一季度实现营业收入79.82亿元，同比下降10.95%；归母净利润19.42亿元，同比下降10.42%。

同样可能受《生物安全法案》影响的还有康龙化成，其数据和药明康德显示出的趋势一致，均是年报增速明显放缓，一季报营收利润双降——年报和一季报显示，康龙化成2023年营业收入115亿元，同比增长12.39%；归母净利润16亿元，同比增长16.48%；2024年第一季度营收约26.71亿元，同比减少1.95%；归属于上市公司股东的净利润约2.31亿元，同比减少33.8%；

不过对于未来，康龙化成的预期较为乐观。其在4月26日在与机构投资者的电话会议中表示，截至目前，没有看到生物医药法案对获客的影响，与客户沟通也没有受到法案的影响。通过当前客户访问量和在手订单角度观察，过去1-2个月很多海外客户来访审计，海外客户的回暖是非常明显的状态。

整体光景不景气，即便有原料药和中间体业务做支撑，“转型巨头”九洲药业的业绩也出现了明显承压。其年报和一季度业绩公告显示，2023年营业收入55.23亿元，同比增长1.44%；归母净利润为10.33亿元，同比增长12.17%。2024年第一季度营收约14.76亿元，同比减少15.73%；归属于上市公司股东的净利润约2.37亿元，同比减少15.65%。

CDMO龙头们业务不顺，CRO亦然。年报显示，2023年，临床CRO龙头泰格医药实现营业总收入73.84亿元，同比增长4.21%；归母净利润20.25亿元，同比增长0.91%。涨幅均相当有限。更惨的是今年一季度业绩：营收16.6亿元，同比下降8%；归母净利润2.35亿元，同比下降58.65%，相当于“打对折”。

对比历史数据，泰格医药今年的一季报可谓“历史最差”，但这并非全赖业务经营，还有投资失利的缘故。其2024年一季报显示，由于报告期内公司其他非流动金融资产的上市公司股价下跌公允价值变动收益由2023年一季度的1.76亿元变化至1275万元，同比下滑92.77%。另外，企业的投资收益也由2578万元下滑至-359万元。

一路梳理下来，诺泰生物是A股少有的去年和今年一季度都实现了正增长的CXO企业之一。2023年，公司实现营业总收入10.34亿元，同比增长58.69%；归母净利润1.63亿元，同比增长26.20%。今年一季度，营业收入3.56亿元，同比增长71.02%；净利润6632.68万元，同比增长215.65%。

更值得注意的是，其去年的增速比2022年更高，今年第一季度的增速又比去年同期更高，行业整体下行趋势中，竟跑出了“一枝独秀”的曲线。究其原因，一是规模相对较小，二是多肽原料药业务踩中了当下的GLP-1风口。且其2023年年报还显示，公司与欧洲某大型药企成功签约合同总金额1.02亿美元CDMO长期供货合同，将于2024年开始阶梯式供货。

整体观察下来，过去一年里，营收利润能够保持正增长的CXO企业数量并不多，除了少数踩中“风口”的幸运儿外，龙头企业虽不愁生存，却也纷纷触到了发展天花板。

承压的腰部企业：或业绩双降，或增收不增利

对于更多的腰部企业，下行周期更常见的“症状”是营收利润双降，或者增收不增利。原因很好理解：上游业务不足，CXO企业要么接不到订单，要么为了接到新单，都在各种卷价格。再加上投资扩产的支出，年底一算，营收还在增加，利润却少了。

凯莱英和博腾股份是营收利润双降的典型案例。2023年，凯莱英实现营业总收入78.25亿元，同比下降23.70%；归母净利润22.69亿元，同比下降31.28%；同比均以两位数的速度下降。这是凯莱英自2016年A股上市以来交出的最糟糕的年报。须知从2013年到2022年，整整十年间，凯莱英的收入和净利润都持续保持了正增长。

今年一季度，下行仍在持续。凯莱英营业收入约14亿元，比上年同期下降37.76%；归属于上市公司股东的净利润约2.82元，比上年同期下降55.27%。

惨淡的业绩表现，或可归咎于大订单数量的减少。梳理凯莱英历史公告，2021年11月至2022年2月，凯莱英先后获得3份大订单，合计金额近百亿人民币。尽管未具体披露订单信息，但市场普遍推测同新冠药物有关。

同样受到“新冠泡沫”爆炸影响的还有博腾股份，其2023年营业收入约36.67亿元，同比减少47.87%；归属于上市公司股东的净利润约2.67亿元，同比减少86.69%。表现均大幅低于行业平均值。更糟的是，今年一季度，不但下行趋势没有减缓，还开始了亏损：博腾股份2024年第一季度营收约6.78亿元，同比减少50.81%；归属于上市公司股东的净利润亏损约9487万元。

回望过去两三年，新冠疫情的确曾给许多CXO企业带来过商机。但到了后新冠时代，当泡沫集中破灭后，许多企业都不得不开始拷问自身：自己真正的核心竞争力究竟在哪里？

增收不增利的“症状”，主要体现在昭衍新药、皓元医药、药石科技这批腰部CXO企业上，不过每家企业面临的具体情况有所不同。

以昭衍新药为例，其2023年年报显示，期内营收23.76亿元，同比增长4.78%；实现净利润3.97亿元，同比减少63.04%，营收和利润走势出现了明显的偏离。但更麻烦的还是今年第一季度：报告期内出现了2.72亿元净亏损，由盈转亏。

2023年是昭衍新药自2015年第一次出现增收不增利的情况。在年报和一季报中，昭衍新药的解释都相同：净利下跌主要受到实验室服务业务利润和资金管理收益，以及生物资产市价波动的共同影响。看来实验猴价格对公司业绩的消极影响仍在继续。

再看皓元医药，2023年实现营业收入18.8亿元，较上年同期增长38.4%。归属于母公司所有者的净利润1.3亿元，同比下降34.2%。

皓元医药的利润下滑，或与进一步投产有关。去年8月，公司发布公告，拟与重庆国际生物城开发投资有限公司签署《入园协议》，在重庆市巴南行政辖区重庆国际生物城投资建设皓元医药ADC CDMO基地，项目投资总额预计人民币10亿元，致力于打造商业化的ADC抗体-偶联-灌装的一体化平台，提供研发生产全流程一站式CDMO服务。

和在寒冬中依然选择扩张的皓元医药相反，药石科技的策略是收缩。其本在去年4月与南京江北新区生命健康产业发展管理办公室签署了一则《投资协议》，拟投资12亿元在南京江北新区生物医药谷购置土地、建设创新药物工艺开发及中试平台项目。但仅四个月后，药石科技就发布公告称决定终止该协议。公司对外给出的理由是：该决定是出于控制现金流，在财务上优化资产使用效率的考量。未来将根据情况，若整个国际生物医药行业转暖，有必要的话，再考虑新的方式。

2023年，药石科技实现营业总收入17.25亿元，同比增长8.18%；归母净利润1.97亿元，同比下降37.19%。

亏损者们

再往下看，没有最惨，只有更惨。许多早些年小日子过得还算不错的企业，都在2023年出现了巨额亏损。

倘若将亏损额按绝对值排列，睿智医药无疑是CXO企业中“遥遥领先”的那一档。其在2023年营业收入约11.38亿元，同比减少14.19%；归属于上市公司股东的净利润亏损约9.08亿元，同比下降339.83%。

将近10亿级别的亏损，几乎是好几家腰部企业去年一整年的利润之和。

身为国内最早创立的CRO公司之一，拿出如此惨淡的业绩，很难单单归咎于宏观形势。值得注意的是，2019年至今，睿智医药光董事长就连续变更了四次；仅2023年，公司便历经两任CEO离职。人事结构不稳，在讲究客户关系维系的CDMO行业俨然是巨大的硬伤。

细分赛道内，基因细胞领域CXO企业和元生物也出现了大幅亏损。2023年，公司实现营业总收入2.05亿元，同比下降29.69%；归母净利润亏损1.28亿元，同比下滑超400%。

经统计，这是和元生物自2022年登陆资本市场后的首亏，且去年一年的亏损就超过了2021年和2022年的净利润总额。

年报显示，造成该情况的主因，是和元生物的基因治疗CDMO业务在2023年下滑严重，报告期内实现销售收入约1.1亿元，较上年同期下降了50.64%；且营业成本巨高不下，较上年增加了33.09%。

事实上，早在2022年，和元生物的业务就已经开始承压，当年营收约2.91亿元，增幅14.26%，相比2021年78.57%的增速来看明显下滑。

和元生物的窘境，其实也是我国细分领域赛道CDMO普遍面临的问题。一方面，由于资本寒冬和支付端回报受限，上游企业对创新疗法研发投入力度渐弱，管线推动放缓；另一方面，许多原本的小分子和大分子制药CRO/CDMO公司，近几年都开始纷纷布局基因治疗CDMO领域，更有一批Biotech临时向CDMO转型，进一步压低了报价。企业面临的生存形势变得愈发艰巨了。

资本“抽逃”？

龙头乏力，腰部承压，底层求生……CXO行业整体表现不及预期，叠加上美国《生物安全法案》等不确定性因素，导致资本纷纷开始“抽逃”，行业前景愈发不明朗。

曾坚定看好凯莱英的“医药女神”葛兰在2023年第四季度开始减持。2023年9月底，葛兰管理的中欧医疗健康混合型证券投资基金持有凯莱英1.67亿股股份，占公司总股本的4.53%，位居公司第三大股东。但该基金从第四季度开始减持，当季度减持了39.55万股。

今年一季度，减持仍在持续，只是主导者不再是个别基金，而是几乎所有资本都在逃跑。

兴业证券对2024年第一季度公募基金医药持仓情况进行了梳理。结果发现，几乎所有基金都在减持医疗研发外包板块。个股方面，药明康德无论持有基金数还是基金持有市值，都出现了大幅下降。

数据显示，2024年一季度，主动偏股型基金减仓比例前5的个股为药明康德、贵州茅台、三花智控、智飞生物、宝信软件，持股比例较上一季度分别减少1.04 pct、0.43 pct、0.32 pct、0.30 pct、0.30 pct。

所有的信号都显示，如今正是CXO行业面临的“至暗时刻”。整体困境不是单一的，而是综合了资本寒冬、上游客户收缩预算、乃至国际政治斗争等多重因素的结果。寒冬继续绵延已属定势，企业唯有靠自己，各凭本事熬过去。

前不久，中国医疗健康产业投资50人论坛发布的《2023年中国医疗健康产业投融资报告》对CXO行业未来的发展给出了预判：目前，从行业驱动因素中，还没有发现行业全面复苏的迹象，市场还在继续筑底；叠加地缘政治风险，国内CXO行业将可能面临内外交困，迎来大的整合出清；接下来几年，竞争力较弱的CXO公司会逐步被整合或退出市场。

不过危中有机是永恒的规律。尽管国内投融资和订单情况在下滑，CXO整体难以快速恢复景气，但局部细分领域依然蕴含着较多机会。想要顺利穿越寒冬，企业需要在修炼内功的同时，又能跟得上变化，这对每一个管理者都提出了巨大但有意义的挑战。