正通汽车(1728.HK)：新车毛利润率提升与汽车金融业务驱动2017年盈利高增长

机构：中金公司

评级：推荐（维持）

目标价：11.80港元

2017年业绩超过预期

正通汽车公布2017业绩：收入354.74亿元，同比增长12.5%；净利润11.91亿元，同比增长141.4%，对应每股盈利0.48元，超过此前盈利预告。

发展趋势

渠道网络扩张是未来增长的基础；新车销售毛利润率大幅增长。2017年，正通汽车开设或收购了16家保时捷、奔驰、宝马经销商门店，并在战略运营管理合作计划（SOMCS）下增加了10家豪车门店。加速渠道扩展将是未来销售和服务增长的基础。正通汽车新车销售毛利润率大幅提升至4.9%，其中豪车品牌达到5.2%，主要受益于品牌组合改善和技术进步提升效率。但是，由于公司仍有16家授权待开店，新开店计划仍将持续，预计毛利润率可能面临不确定性。

汽车金融业务毛利润率创新高；核心资产扩大有望带动放款规模增长。2017年，汽车金融板块资产规模同比增长64%至72.4亿元，利润同比增长71%至3.778亿元，毛利润率由48%提升至55%，主要受益于公司完善的闭环汽车金融技术平台。随着注册资本提升至16亿元，东正金融核心资本超过20亿元，可以支撑200亿元的放款规模，有望支撑汽车金融业务快速增长。

资金成本上行推升财务成本率，缓解压力需要时间。随着资金成本抬升，公司的财务成本率从1.5%增长至2%。公司需要时间解决融资成本上行带来的财务成本压力。

盈利预测

我们下调2018-2019年盈利预测7%和4.3%至16.76亿元和22.60亿元，主要考虑：1）渠道扩张将会导致成本上升，同时带来毛利润率不确定性；2）公司需要时间解决资金成本抬升带来的财务成本压力。

估值与建议

我们维持推荐评级和14倍2018年目标市盈率估值不变。考虑盈利预测调整，我们下调目标价9.8%至11.80港元。

风险

资金成本高于预期