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机构：国泰海通证券
研究员：文紫妍
公司2025 年业绩稳步增长。其AI PCB 产品技术实力雄厚，积极导入国际大客户新品，同时加速高端产能建设，业绩弹性充足。
投资要点：
维持增持评级，上调目标价至 105.91元。考虑到前期投入的影响，我们略微下调其2026 年EPS 为2.41 元（前值为2.51 元），上调其2027 年EPS 为3.23 元（前值为3.20 元），预计其28 年EPS 为4.53元。参考可比公司平均估值水平（2026 年PE43.95X），给予其2026年43.95XPE，上调目标价至105.91 元。
公司2025 年业绩稳步增长。2025 年营收达391.47 亿元，同比增长11.40%；归母净利润37.38 亿元，同比增长3.25%。利润增速低于营收增速，核心受两大因素影响：一是汇兑损失1.7 亿元（2024 年为汇兑收益4.07 亿元），二是AI 产能扩张导致折旧进一步增加。同时公司汽车/服务器用板2025 年营收达21.19 亿元，同比大幅增长106.67%。
公司在AI PCB 领域技术实力雄厚，积极扩产并导入国际大客户新品。公司瞄准高端市场，充分发挥高多层、高阶HDI 以及SLP 制板能力。公司在海外部署产能并积极推进国际大客户认证，后续AI 服务器产品将加速放量。此外，公司瞄准800G/1.6T 光模块升级窗口，推动公司SLP 产品切入相关产品。
公司加速高端产能建设，业绩弹性充足。在国内，公司计划于 2025 年下半年至 2028 年间投入人民币 80 亿元，在淮安园区扩充高阶 PCB 产能。预计 2026 年底淮安园区的 IHDI 与 HLC 产能将实现翻倍增长，显著提升公司在 AI 服务器类产品领域的供给能力。同时，公司拟在淮安继续投资 110 亿元建设高端 PCB 项目生产基地。
在海外，公司泰国一厂已于 2025 年 5 月进入试产阶段，主要生产高阶 HDI、HLC 及光通讯模块产品。目前量产爬坡进展顺利，并已通过多家客户认证；尚有数家服务器与光通讯领域的全球领先客户正在进行积极认证。同时，公司泰国二厂、三厂、五厂及机械钻孔中心四座厂房正在同步建设。未来新增产能将有效满足客户对高阶 AI 产品日益增长的需求，进一步巩固公司的竞争优势。
风险提示。中美贸易摩擦的不确定性；新产品导入不及预期的风险