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机构：国联证券
研究员：李蔚/李天琛
领先的一体化供应链服务商
公司前身为京东集团的物流部门，逐渐成长为领先的一体化供应链物流服务商。
京东集团为公司控股股东，刘强东先生为实际控制人。2023 年4 月，公司开启新一轮组织架构调整，盈利水平持续提高。2024Q3 毛利率为11.7%，相比于2023Q1+7.3pcts。公司降本增效效果逐步显现，2024Q3 营业收入443.96 亿元，同比+6.6%；归母净利润22.05 亿元，同比+928.8%；归母净利率5.0%，同比+4.5pcts。
一体化供应链：厚积薄发，稳扎稳打
公司深耕一体化供应链行业，软硬实力兼备。2023 年全球合同物流（一体化供应链）行业市场规模超2 万亿人民币，行业集中度较低，公司市场份额（约3.8%）位居前列。中国为全球最大的合同物流市场之一，占2023 年全球市场规模17.3%。
2023-2028 年中国市场规模复合增速预计为6.7%，高于亚太和全球增速。2024 年前三季度，公司外部一体化供应链收入232.6 亿元，同比+2.2%，占一体化供应链收入比重37.2%。其中，2024Q3 外部一体化供应链客户数量5.9 万名，同比+9.4%。
快递快运业务：增长引擎，以质取胜
快递快运收入成为公司收入高增的主要驱动力，公司服务品质和品牌影响力行业领先。快递行业业务量高增，2024 年1-10 月，快递业务量1,400.8 亿件，同比+33.2%。根据国家邮政局统计，京东快递服务客户满意度持续位居行业第一梯队。
此外，直营快运市场规模预计到2027 年将达824 亿元，2022-2027 年复合增长率8.9%。我们测算2024Q3 京东快递快运业务收入为138.8 亿元，同比+12.8%。
盈利水平有望持续提高，给予“买入”评级
我们预计2024-2026 年公司营业收入为1,839.6、2,023.7、2,204.8 亿元，同比+10.4%、+10.0%、+9.0%，3 年CAGR 为9.8%；归母净利润为61.5、79.0、90.9 亿元，同比+898.6%、+28.3%、+15.1%，3 年CAGR 为145.2%；EPS 为0.93、1.19、1.37 元/股。绝对估值法测得公司每股价值16.91 元，可比公司2025 年平均PE12倍，鉴于公司一体化供应链业务厚积薄发以及快递快运业务快速发展，同时持续降本增效，盈利水平有望不断提高，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济增速不及预期；行业价格竞争加剧；资源整合进度不及预期。