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机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/王在存/李虹达
23 年业绩低于预期，高基数下公司业绩短期承压，24Q1 环比改善，业绩符合预期。短期来看，随着高基数、合规要求提升等内外部因素影响逐步减弱，公司在器械、药品领域的基本盘仍然保持稳健，心血管新产品按预期陆续获批，医疗服务及健康管理板块的AI、消费医疗等新产品也有望陆续获批放量，公司有望重回稳健增长趋势。中长期来看，公司持续加大研发投入，丰富的研发管线有望贡献长期成长动力。公司作为国内心血管平台型企业，在研发、销售、品牌等方面的优势有望持续体现。
事件
公司发布2023 年年报及2024 年一季报
2024 年4 月19 日，乐普医疗发布2023 年年报及2024 年一季报。
公司2023 年实现营业收入79.80 亿元，同比减少24.78%；实现归母净利润12.58 亿元，同比减少42.91%；实现扣非归母净利润11.23 亿元，同比减少47.60%。EPS 为0.68 元/股。利润分配预案：
每10 股派发现金红利3.3141 元（含税）。24Q1 公司实现收入19.22 亿元，同比降低21.14%；实现归母净利润4.82 亿元，同比下降19.27%；实现扣非归母净利润4.56 亿元，同比下降18.85%。
EPS 为0.26 元/股。
简评
高基数下23 年业绩承压，24Q1 业绩符合预期
2023 年实现营业收入79.80 亿元（-24.78%），实现归母净利润12.58 亿元（-42.91%），实现扣非归母净利润11.23 亿元（-47.60%）。据此计算2023 年Q4 实现收入17.21 亿元（-39.58%），归母净利润-0.95 亿元（-124.23%），扣非归母净利润-1.63 亿元（-148.21%）。23 年业绩低于预期，收入同比下降主要由于上年同期应急快速检测试剂盒及PCR 仪器设备导致基数较高；利润端下降幅度大于收入端主要由于，公司计提各项资产减值准备共计1.95 亿元。若剔除计提商誉和其他特定资产的减值、股权激励相关费用的影响，扣非归母净利润为13.86 亿元，同比下降37.68%。
24Q1 公司实现收入19.22 亿元（-21.14%），归母净利润4.82 亿元（-19.27%），扣非归母净利润4.56 亿元（-18.85%）。业绩符合预期，收入利润同比下降主要由于上年同期仍有部分应急产品销售。
心血管业务保持增长，IVD 业务下滑幅度较大
分板块来看，2023 年公司医疗器械业务实现收入36.74 亿元，同比下降37.50%，主要由于体外诊断业务上年同期应急快速检测试剂盒及PCR 仪器设备的销售对营业收入贡献较大，剔除体外诊断业务后的该板块营业收入同比增长6.70%。其中：冠脉植介入收入同比增长2.9%；结构性心脏病业务同比增长29.08%；外科麻醉业务同比增长9.37%；体外诊断业务同比下降77.79%。药品板块2023 年实现收入30.44 亿元，同比下降11.47%。
其中：制剂收入同比下降11.90%；原料药同比下降8.60%。医疗服务及健康管理业务2023 年实现收入12.62 亿元，同比下降2.37%，剔除应急相关收入，该板块营业收入同比增长6.53%。
分地区来看，2023 年国内收入为69.53 亿元，占总收入比重为87.13%，同比减少27.04%；国外收入为10.27亿元，占总收入比重为12.87%，同比减少4.94%。
2024 年一季度公司医疗器械业务实现收入8.86 亿元，同比降低18.69%，环比增幅9.22%。其中：心血管植介入创新产品组合同比增长12.63%，环比增长35.68%；冠脉植介入业务同比增长5.80%，环比增长22.17%；结构性心脏病业务同比增长66.77%，环比增长45.45%；外科麻醉业务同比增长10.24%，环比基本持平；体外诊断业务同比下降69.53%，去年同期应急产品销售导致基数较高，环比增长6.30%。药品板块实现收入7.93 亿元，同比下降15.69%，环比增长26.35%，其中：原料药同比增长19.15%；制剂同比下降19.19%。医疗服务及健康管理收入2.43 亿元，同比下降40.26%，去年同期应急产品导致基数较高，环比下降13.73%。
展望2024 年Q2 及全年，公司有望迎来业绩拐点23 年受高基数、集采续约、行业合规要求提升等因素影响，公司收入、利润有所下滑，但24Q1 环比已开始改善，展望Q2，上年同期受药品集采续约等因素影响，基数相对较低，二季度有望收入、利润有望回归正增长轨道。公司近年来陆续推出FFR、外周切割球囊、冠脉声波球囊、可降解PFO 等重磅新产品，随着行业合规要求提升对手术量影响逐步减弱，下半年心血管器械板块有望保持快速增长。全年来看器械、药品的基本盘有望保持稳健增长，医疗服务及健康管理板块在AI、皮肤科产品、OK 镜等陆续获批、放量的推动下，有望持续发力。
器械板块重磅产品冠脉冲击波球囊已获批，药品板块甘精胰岛素集采续约中标公司保持较高研发投入力度，2023 年研发投入12.42 亿元，占营业收入比重为15.56%，其中资本化金额为3.62 亿元，占研发投入比例为29.17%。研发费用为8.79 亿元，占营业收入比重为11.02%。
医疗器械领域，公司持续推进心血管植介入创新产品研发。2023 年9 月，可降解卵圆孔未闭封堵器获批，是全球首款同类产品。2024 年1 月冠脉血管内冲击波导管/设备、冠脉乳突球囊扩张导管获批，冲击波球囊能够有效处理血管钙化，扩大管腔面积，改善血管顺应性，有望成为公司又一款心血管领域重磅产品。可降解房间隔缺损封堵器已于2023 年6 月递交注册申请；可降解左心耳封堵器已进入多中心临床试验入组阶段；TAVR 产品已于2023 年底递交注册申请；经心尖二尖瓣修复系统（夹子）计划将于2024 年上半年向NMPA 递交注册申请。
药品领域，公司积极布局心血管创新药物，尤其在降糖、减肥领域重点布局。公司已实现对上海民为生物控股，其自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc 融合蛋白MWN101 已开展II 型糖尿病和肥胖适应症的II 期临床试验，是国内首家进入临床二期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc 三靶点GLP-1 类产品。公司自主研发的度拉糖肽注射液生物 类似药正在进行III 期临床研究；司美格鲁肽生物类似药已申报IND，用于治疗糖尿病及肥胖患者；治疗儿童近视的阿托品滴眼液已获得临床批件，正在进行I 期临床。
医疗服务和健康管理领域，公司重视人工智能在医疗领域的运用。无创血糖仪已提交注册申请，目前处于补充资料阶段，预计年内有望获批上市。依据人工智能算法开发的新一代植入式CGM 产品可实现免校准，目前已完成临床试验，准备提交注册申请。基于大数据人工智能的无创连续血糖仪目前处于临床试验阶段，预计2024 年下半年提交注册。
费用率有所提升，净利率受减值影响较大
2023 年公司毛利率为64.24%（+1.78pp），其中器械板块毛利率66.69%（+7.01pp），药品板块毛利率68.69%（-4.78pp），医疗服务和健康管理板块毛利率46.40%（+0.64pp），毛利率变化预计主要由于器械产品结构变化，药品板块受集采续约影响所致。销售费用率20.36%（+1.19pp），管理费用率10.22%（+3.22pp），研发费用率11.02%（+2.00pp），财务费用率1.06%（+0.19pp），费用率提升主要由于费用下降幅度低于收入下降幅度。公司销售净利率为16.20%（-4.96pp），受资产减值影响较大。经营活动产生的现金流量净额为9.90 亿元（-64.51%），主要系营收规模下降导致销售回款同比下降，但上年末的应急产品生产等所需的额外人工劳务费、采购原材料的款项按结算周期集中支付，现金支出的降幅滞后。应收账款周转天数82.60 天，同比增加22.04 天，存货周转天数287.43 天，同比增加97.39 天。
2024 年一季度公司毛利率为66.89%（-0.06pp），基本保持稳定。销售费用率17.40%（-0.69pp），管理费用率7.44%（-0.51pp），研发费用率10.27%（+0.85pp），财务费用率0.05%（-2.18pp），财务费用率下降幅度较大主要由于上年同期汇兑损益变化所致。一季度销售净利率25.64%（+0.27pp）。经营活动产生的现金流量净额为1.42 亿元（+205.45%），主要由于上年同期受非常规业务现金流扰动所致。应收账款周转天数90.91 天，同比增加21.9 天，存货周转天数318.70 天，同比增加57.07 天。
短期器械及药品有望恢复稳健增长态势，中长期看好公司平台型布局的成长潜力短期来看，随着高基数、合规要求提升等内外部因素影响逐步减弱，公司在器械、药品领域的基本盘仍然保持稳健，心血管新产品按预期陆续获批，医疗服务及健康管理板块的AI、消费医疗等新产品也有望陆续获批放量，公司有望重回稳健增长趋势。中长期来看，公司持续加大研发投入，丰富的研发管线有望贡献长期成长动力。公司作为国内心血管平台型企业，在研发、销售、品牌等方面的优势有望持续体现。预计2024-2026 年归母净利润分别为19.54、22.71、26.47 亿元，增速分别为55.3%、16.2%、16.5%。以2024 年4 月30 日收盘价（14.75 元）计算，2024-2026 年PE 分别为14、12、10 倍。维持买入评级。
风险提示
1）集中带量采购降价幅度超预期：未来不排除公司现有商业化产品品类纳入集中带量采购政策中，如果相关产品降价幅度超过市场预期，将影响公司的盈利能力。2）市场推广不及预期：如果目前商业化的产品扩展市场进度晚于市场预期，则相关公司的业绩增长或受到一定影响。3）在研管线进度不及预期：公司产品布局广，在创新医疗器械、消费医疗等领域均有产品布局，部分在研产品研发进度有可能不及预期，对公司后续收入及利润增长带来不利影响。4）医药行业合规要求提升影响超预期：医药行业合规要求提升可能持续对手术量、药品用量、耗材用量等造成影响。