金融工作会议的知往鉴今

今年我们见证了不少具有政策拐点意义的事件，比如7月底政治会议未提“房住不炒”，又如本周三时隔23年再次在年中追加赤字、增发国债，地产和财政都“松口”了，政策重心明显出现了向稳定经济和信心的倾斜，那么金融呢？即将到来的金融工作会议将是重要的节点。回顾之前5次金融工作会议，绕不开的始终是金融改革、金融风险和金融服务实体经济，如何在加强管控风险的同时提振信心、在金融领域统筹发展和安全可能是今年会议的重要看点：

金融改革方面，重点无疑是以今年党和国家机构改革为抓手，打造以中央金融委员会为核心、自上而下的金融监管框架，关键词可能是加强党中央的领导和压实地方的责任。

金融风险方面，地方债务、地产和银行不良资产三大风险点中，预计前两个是重中之重：今年的化债已经在紧锣密鼓的推进，后续会如何布局？地产行业债务和流动性问题恶化，如何避免风险蔓延？

服务实体方面，总量保持合理充裕是重要前提，重点支持的领域，除了科技创新、民营经济外，“平急两用”基础设施建设、城中村改造和保障性住房建设值得关注。此外，增强资本市场发展应该也是题中之义。

知往鉴今，那么前5次金融工作会议都发挥了怎样的作用，又是如何平衡防风险、改革以及稳增长之间的关系？全国金融工作会议是我国金融领域最高规格的会议，在金融稳定和监管、机构改革等领域的政策部署对我国长期金融业发展具有重大意义，深远影响我国未来几年的金融发展格局。通常每5年召开一次，自1997年第一届会议召开以来至今共召开5次，每次持续时间约2-3日。历次会议都基于不同时代背景下召开，虽然政策主线有所不同，但在金融改革、防范和化解金融风险、推动金融服务实体经济，金融开放等议题上的讨论都是历届会议所关注的重点。

那么我们不妨先来回顾下历史上的5次金融工作会议：

第一次（1997年11月）：内外压力下，首次金融工作会议提振信心。首届全国金融工作会议召开于1997年，彼时中国正面临较大的内外压力。海外方面，正值亚洲金融危机爆发，亚洲国家普遍面临严重的经济冲击、资本外流和汇率贬值，人民币能否扛住贬值压力成为全球关注的焦点；国内金融风险也在不断酝酿，四大国有银行不良贷款问题严重、资本充足率低，地方政府对金融监管和金融机构的干预过高，影响金融系统的运转。危机四伏下，首次金融工作会议的召开无疑对防范和化解风险、促进金融稳定打了一剂“强心剂”。

去坏账为主线，加强金融监管和国有银行改革。响应金融工作会议的部署，中央加快金融机构改革，1998年成立中央金融工委，加强党对金融机构的垂直领导；同时成立保监会、证监会分别负责对保险业、证券业的监管；为保证央行货币政策的独立性，撤销省分行建立九大区行。此外，为了防范和化解金融风险，去除坏账，中央财政定向发行2700亿元特别国债，为四大国有银行补充资本金；成立四大资产管理公司，接收四大行和国开行剥离的不良贷款约1.4万亿元，有效缓解国有银行的压力和风险。

第二次（2002年2月）：“大刀阔斧”完善金融体系，改革与开放并驾齐驱。2001年底谈判通过后正式加入WTO给我国出口迎来转机，不过这同样也给金融行业带来新的机遇与挑战。因为在争取加入WTO的同时，我国承诺金融服务业会在未来五年内分阶段全面对外开放。

在此背景下，加强金融监管及推进国有银行改革无疑成为了本次会议的重点。撤销中央金融工委、成立银监会，形成金融监管“一行三会”的格局无疑成为打响强监管的第一枪。

为应对外资银行全面进入中国市场后的同业竞争，开始“快马加鞭”地启动大型商业银行股份制改革。通过财务重组（中央汇金向国有银行注资）以及剥离不良资产的方法，调整我国国有银行的不良资产率，为国有商业银行进行股份制改革和上市创造条件。

在“必须下大决心推进国有独资商业银行改革”的政策基调之下，几大国有银行的不良贷款率快速下行，交行、建行、中行及工行先后在2006年底之前完成上市。

第三次（2007年1月）：“查漏补缺”继续深入推进金融机构改革，建立分层有序的金融市场体系：在上次金融会议召开后，金融行业历史性的发展及壮大，同时这期间国内外经济也在快速发展。不过这“势必”会伴随一些漏洞，例如金融企业公司经营、治理机制的不完善等问题；叠加海外增长过热，世界处在金融危机的“前夜”。因此进一步平衡金融发展及改革，优化金融开放结构、提高金融监管能力自然成为本次会议重要议题。

继续完成国有银行改革，补充完善多层次金融市场体系为主线。第二次金融工作会议后，仍有1家国有银行尚未完成上市，为继续响应完成银行改革，农行在政府指导下逐渐剥离不良资产，不良贷款率从2005年年底的26%逐步下降上市前的2%，2010年顺利在上交所上市，自此完成了国有银行全部股份制改革的进程。

除此之外，“大力发展资本市场和保险市场”，开始重视“社会融资规模”:这不仅体现在人民银行调查司开始研究编制社会融资规模指标，更直接的体现在了直接融资规模及比重的抬升上。而在“推进保险服务领域改革发展”的政策指引下，保险业不断扩宽服务领域，保费规模呈现稳健增长。

另一大“主旋律”便是加强外汇储备经营。这是由于改革开放以来，中国外汇储备飞速上升，管理巨额外储成为一大重要任务。为快速落实及管理这一问题，会后先是由国务院副秘书长牵头成立“国家外汇投资公司”筹备组，随后财政部发行1.55万亿元特别国债成立中投公司，用于有效管理外汇储备，自此我国正式开启市场化、国际化的政府外汇投资。

第四次（2012年1月）：地方化债首次“登场”，对“保实体”、“扩开放”的着墨明显增多。2008年“四万亿”经济刺激计划带来的一大“隐忧”就是地方政府融资平台开始大规模举债，同时地方政府杠杆率被不断抬升，这为隐性债务问题埋下了伏笔。为化解系统性金融风险，2012年的金融工作会议中“化债”自然成为了关键议题之一，这也是历届的金融工作会议上首次提及防范化解地方政府性债务风险。从2014年开始，政府对融资平台的监管就进入到规范阶段，尤其是2015年《新预算法》的实施标志着地方政府举债“开前门、堵后门”的正式开始。

除此之外，此次会议还强调了大力提升金融服务实体经济功能的基调。这是金融工作会议召开以来首次明确指出“坚持金融服务实体经济的本质要求”，这也是首次对实体经济着墨尤多。在“确保资金投向实体经济”的政策基调之下，2012年社融规模进一步扩大。

2012年的另一条主线是继续推进金融开放。金融开放也是之前金融工作会议中就有的常规议题，但这次似乎更“对症下药”——直接指明要从“推进人民币资本项目可兑换”等方面入手，让国内金融加快“充分的市场化”。这在一定程度上也推高了外汇储备规模。

第五次（2017年7月）：经济进入“新常态”，步入“稳发展、强监管、防风险”的新阶段。随着我国经济从“高增长”迈入“新常态”，金融“脱实向虚”的现象也愈发明显，金融部门杠杆率攀升斜率一度超过实体部门；同时银行信贷资产质量与盈利能力均有下降，“影子银行”问题逐渐暴露。

加强金融监管为此次金融工作会议的“主旋律”。此次会议直指“要把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置”，会后立即成立了国务院金融稳定发展委员会，形成了“一委一行两会”的金融监管格局。

同年11月“资管新规”出台，对资管行业进行全面统一监管。此举有效地降低了金融体系内部高杠杆率，同时使原本愈发严重的“影子银行”问题一定程度上得以缓解。如何让金融服务实体经济、回归本源也成为第五次金融工作会议的重要议题，会后也出现了制造业中长期贷款增速反超房地产贷款增速的现象。

推进资本市场对外开放成为“副旋律”。在“积极稳妥推动金融业对外开放”的政策引导下，配合后期放宽持股比例限制、削减对外资设立机构和开展业务的总资产与经营年限要求等政策，在第五次金融工作会议后，我国金融业对外开放水平进一步扩大。同时资本市场也迎来改革。会后资本市场改革进程明显加快，科创板、创业板试点注册制相继落地，直接融资迈上由量增到质变新征途。

风险提示：政策定力超预期；出口超预期萎缩；信贷投放量不及预期。

注：本文为东吴证券宏观团队2023年10月26日发布的《【重磅】金融工作会议的知往鉴今》，分析师：陶川、邵翔、葛晓媛、钟渝梅