中国在线旅游研究之二:携程去哪儿之战刚刚开始

在上期的港股那点事中,格隆以行业的视角梳理了在线旅游业的市场格局。具体到在线旅游的上市公司,格隆会重点分析四家中国在线旅游公司中有研究价值的三家:携程、去哪儿、途牛。携程代表的是传统OTA公司,产品线覆盖在线旅游的各个子行业;去哪儿代表的在线旅游行业的平台型公司,或者叫做垂直搜索引擎公司;而途牛代表的是专注于在线旅游某一个细分行业的OTA公司。先讲一下格隆的判断:携程和去哪儿之间早晚会有一战,而途牛则会在这个过程中获取渔人之利

携程与去哪的矛盾并不像同属OTA公司的携程与艺龙那么明显,所以在分析之前需要有些必要的铺垫。我们先从携程与去哪儿的商业模式开始讲起。

携程模式:以携程为代表的OTA公司是在线旅游的中介机构,与房地产行业的房产中介的盈利模式几乎一致。OTA公司将自己的客户流量倒给旅游产品的供应商(酒店、航空公司等),并由OTA引导客户与供应商完成交易。如果在交易过程中客户与供应商之间出现任何问题,客户都可以找OTA公司来处理(这一点在在线旅游这个行业非常重要)。在一笔交易完成后,OTA公司就可以从客户的交易额中按照一定比例收取交易佣金。

去哪儿模式:去哪简单理解就是一个搜索引擎,只是与百度这样的门户搜索不同,去哪的搜索引擎是专门为了搜索旅游产品定制的,因此结果更加精确。与OTA公司相比,去哪儿的搜索引擎就是一个信息聚合平台,区别主要体现在以下几点:
(1)在携程上搜索一个产品,搜索结果都是来自携程的供应商。而在去哪儿的搜索结果中会包含多个OTA和传统供应商线上直销平台的结果。
(2)与第一点相关的,携程需要大量人力去线下拓展供应商,平台模式就不需要。
(3)OTA会引导用户完成与供应商的交易,而搜索引擎只是让用户跳转到OTA或者直销平台的页面,搜索引擎本身不涉及交易环节;
(4)如果交易出现问题,用户可以找OTA解决,去哪儿并不负责(在百度搜到什么信息受了骗百度也不管)。
结合以上几点可以看出去哪儿在交易环节中所承担的责任远小于OTA,自然也就不能向OTA一样在交易额中收取交易佣金。去哪儿的收入来源是类似于百度的按点击收取的广告费。

对于供应商与用户而言,在OTA都能享受到更好的服务,但代价就是要花更贵的钱。供应商如果与OTA公司合作,就不需要搭建自己的线上直销平台,坐等OTA公司把客户送上门就好。但是这样坐享其成就要被OTA分走相对高额的销售佣金。对于用户而言,搜索引擎可以提供多家OTA和供应商的报价,因此用户往往可以买到比单一OTA平台更便宜的商品。但缺点就是买到的可能是一家小的OTA或者供应商的商品,服务未必有保障。交易环节每个供应商直销平台和OTA都会有所不同,很难保证用户体验。

有了上面的铺垫,格隆就可以引出携程与去哪儿之间会有一战的核心逻辑:对在线旅游这个细分行业而言,垂直搜索是一个做不大的商业模式。去哪儿如果想要发展壮大,其商业模式必定会越做越重,最终变成一家OTA公司。做平台型公司的最主要逻辑就是在一个足够大的市场当中,以轻资产和薄利多销的模式迅速扩张,占领大部分市场份额。做平台的典型公司就是阿里巴巴。淘宝加天猫两个平台占到中国线上零售额的百分之八十以上,如果是靠直销的模式,就完全没有这个可能。而线上零售这块市场足够大,淘宝天猫2013年的销售额高达惊人的1.5万亿人民币。在这么一个天量的交易额中切下一小块蛋糕也足以成就阿里巴巴这样一个互联网巨头(阿里巴巴切的部分是广告费、天猫会员费以及支付宝交易手续费,占其整个交易额2%-3%,也就是阿里巴巴的货币化率)。但是在线旅游中酒店加机票两大品类13年的交易额加在一起也不过2千亿人民币左右,而且OTA公司已经先发占据了领先的市场份额,去哪儿已经失去了借助轻资产模式迅速扩张的机会(设想如果京东是比淘宝先发的而且已经占到在线零售50%的交易额,淘宝几乎不可能再有今天的市场份额)。如果去哪不能够扩大市场份额,那获得更多收入就只能靠更深度的介入交易环节,从而在交易额中获得更高比例的分成。这样一来就动了传统OTA的蛋糕(去哪儿最近也是这么做的),矛盾激化在所难免。
 
格隆还是一如既往的用数据来支持自己的观点。上表中携程和去哪的交易额是根据上一期港股那点事在线旅游行业分析中的行业整体规模和市场份额计算得出的(读者请登录港股那点事网站www.guuzhang.com查阅往期内容)。从上表中的数据可以看到,虽然去哪儿与携程在酒店业务上的交易额相当(两者都是28%左右的市场份额),但是从交易额中获得的收入去哪儿远低于携程。原因就是携程从交易额中收取的是12.5%的交易佣金(公司并没有在财报中披露交易佣金率的水平,这个交易佣金率是格隆根据净收入和交易额简单计算得到的),而去哪酒店业务的货币化率只有不到1%,这就是去哪儿通过效果广告获得的收入。如果按照这种货币化率,即使去哪获得了携程以外所有的酒店交易额,去哪的酒店业务净收入还是远低于携程。由此看来,去哪儿深入参与交易环节,争取从交易额中获得分成是非常必要的。

另外一个使去哪儿必须提高货币化率的压力来自高额的流量费用。根据去哪儿与百度的“知心合作协议”,百度会在14-16年为去哪儿提供一个最小流量导入的保证,而去哪儿付出的代价就是向百度支付2.29亿美金的广告费。虽然这部分费用是以非现金方式支付的,但是股票也是钱。“知心合作协议”费用在14年的一季报中反映出的是6700万人民币,占到一季度收入的20%。如果去哪儿的流量都是自有的或者是以极低成本获取到的,那这样一个极低的货币化率还是可以维持的。但是现在去哪儿的流量是以高成本获取到的,再以低货币化率卖出去,这样高买低卖的生意显然是不可持续的。虽然去哪儿的CFO说去哪儿的大部分流量都是自有的,但这就更无法解释去哪儿为什么要花这么多钱向百度买流量。去哪儿CFO表示来自百度的流量只占PC端不到20%,而PC端的营收占比在14年Q1已经不到70%,手机端占比显然还会不断提升。去哪儿为何要花如此大的成本去购买对公司营收贡献只有10%左右的流量?

从去哪儿现在的做法来看,也确实在加大向线下渗透的力度。去哪儿的做法就是面向酒店推出一个SaaS平台(Software as a Service),这个服务平台的作用就是帮助酒店方便的建立起一个直销平台,与去哪儿的搜索引擎对接。正如之前格隆在行业篇中分析的,中国的传统旅游产品供应商还没有经过信息化的过程,就迅速的面对互联网时代的冲击。这对于OTA公司是件好事,因为很多酒店根本没有搭建自己线上直销平台的能力,线上销售只能依靠OTA。但是这种局面对于去哪儿是不利的。试想一个酒店如果连自己的网站都没有,去哪儿的搜索引擎如何能够找到这个酒店的信息?所以对于去哪儿而言,推广这样的SaaS平台是非常必要的。去哪儿的员工人数迅速由2013年中的1699人扩张到2014年第一季度的3869人,这样的团队规模显然是地推的需要。14年第一季度财报中首次单列出了一项产品采购费用(productsourcing expenses),反映的就是线下争取供应商的费用在公司总费用占比已经非常显著了(这项费用的占收比由2013年Q1的4.7%增加到了2014年Q1的11.6%)。推广这样一个平台的结果就是使很多酒店摆脱了对OTA的依赖,这必然会使得OTA公司与去哪儿产生激烈的矛盾。而这种在线下一家一家酒店推广SaaS系统的做法也使得去哪的业务模式越做越重,本质上已经从平台公司变成了OTA公司
中美在线旅游代表公司的估值水平

小结:做了以上深度分析,格隆可以开始做些总结了。携程与去哪儿都是朝阳行业中的龙头公司,关于两家公司的深入分析各位投资者有大量的研究报告可以参考,无需格隆赘述。格隆是以自己的视角来对行业发展的大趋势做一个判断。

具体到公司,首先是携程。格隆想要提醒的是,目前携程估值已经比较高(上表中展示了中美在线旅游代表公司的估值水平),而且面临一系列的短期压力,包括:
(1)传统OTA反击。从去年开始,无论是酒店还是机票的佣金率都是在下降。最近国航南航又将销售佣金率固定部分从3%下调至2%(在携程4.6%的机票佣金率中,3%是固定的,剩余部分是根据特定航线或者销售量来确定的浮动部分)。
(2)来自去哪儿的竞争。2013年携程酒店业务的货币化率是去哪儿的12倍以上,如果去哪儿已经下决心深度介入这块市场,那么携程和去哪儿直接的价格战还有得打

对于去哪儿而言,理论上,在一个如此细分领域的平台型公司一定是干不过精耕细作的OTA公司的,从美国的经验来看就是垂直搜索被OTA收购(Kayak被Priceline收购)。但是中国的情况还有些不同,首先是中国的传统旅游供应商比美国分散和落后,给去哪儿推广SaaS平台留出了空间。另外去哪儿背后强大的干爹也决定了携程和去哪儿之间会是一场持久战。对于去哪儿的投资者而言,格隆要提醒的是,要做好和去哪儿一起克服商业模式转变中遇到重重困难的心理准备

在携程与去哪儿之争中,会受益的无疑是途牛。途牛作为休闲旅游细分行业中的老二,最大的不确定性就是来自老大携程的压力。但是以目前的情况来看,携程并不想多线同时作战,而是要专心打好酒店和机票这两块占其收入80%的主战场。携程入股途牛以及CEO梁建章加入途牛董事会都释放了明确的信号。所以在格隆看来,现在的途牛是一家除了股票价格外,什么都很好的公司
关于途牛的深度分析,格隆会在下一期港股那点事中推出,敬请期待。
*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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