获纳入恒生综指成份股 互联网职教第一股粉笔（02469.HK）价值重估迎来契机

5月12日，恒生指数有限公司发布公告称，粉笔（02469.HK）进入恒生综合指数成份股，自6月5日起生效。

对此事件，有分析师表示，获得纳入恒生综合指数的粉笔，将有机会被纳入港股通标的范围，未来在二级市场的流动性有望显著增强。

资料显示，粉笔的主营业务为非学历职业教育考试培训，公司已于2023年1月9日在港交所正式挂牌上市，成为“互联网职教第一股”。截至5月12日周五，粉笔的每股股价收盘在13.14港元，较9.90港元的每股发售价仍上升约32.7%，该数据或可反映出上市之后的粉笔，受到更多投资者的广泛认可，估值重心有所向上提升。

多线业务全面增长 经营安全性稳步提升

日前，在粉笔发布的2022年财报中显示，公司全年实现营收28.1亿元人民币（单位下同），经调整利润为1.91亿元，成功实现扭亏为盈。

2022年的毛利润及毛利率均实现增长，毛利润为13.7亿元，较2021年的8.4亿元同比增长62.4%，同期毛利率由24.5%提升至48.6%，增幅显著。

从业务方面来看，粉笔的核心收益来源于在线培训、线下培训、教材及辅导教材的销售三大板块，2022年三大业务板块毛利润和毛利率均实现增长。其中，在线培训服务的毛利润从2021年的7.16亿元上涨至2022年的8.66亿元，毛利率由2021年的51.3%增至2022年的61.2%。线下培训方面，毛利率由2021年的-0.3%提升至2022年的36.9%，毛利润由亏损491万元改善至盈利3.46亿元，同步实现了扭亏增盈。教材及辅导教材的销售方面，毛利润由2021年的1.3亿元上涨至1.5亿元，同期的毛利率由31.3%增长至33.6%。

此外，粉笔的降本增效策略也初见成效。财报显示，粉笔的三费（管理费用、销售费用和研发费用）占收入比有明显下降，从2021年的62%下降至2022年的45%。

分项分析可发现，销售成本由2021年的25.88亿元减少44.2%至2022年的14.45亿元，其中降本效果最为显著的是线下培训部分，由2021年的16.22亿元减少63.5%至2022年的5.93亿元。在线培训部分，由2021年的6.8亿元减少19.3%至2022年的5.5亿元。公司的管理费用由2021年的11.2亿元减少51.5%至2022年的5.44亿元，销售及营销费用下降26.6%，各项费用均呈现明显下降趋势。

因此，粉笔的自有现金也得到显著提升，从2022年6月的4.71亿元增至2022年12月31日的7.25亿元，经营安全性大幅度提升。粉笔的净流动资产亦由2021年12月31日约人民币2770万元增至2022年12月31日约人民币5.65亿元。流动资产对流动负债比率从2022年6月的1.3倍提升至2022年12月31日的1.8倍。由此推断，粉笔大概率会在2023年一季度达到二级市场普遍认可的2.0倍健康水平。

巩固线上发展优势 技术壁垒突出

资料显示，粉笔的主营业务为非学历职业考试培训，早期的发展重心在线上，并取得一定成果。彼时，培训机构的授课渠道集中在线下，受地域、时间限制明显，且产品客单价较高，无法覆盖更多有需求的用户。针对这部分市场，粉笔研发了一系列线上学习产品，通过题库、粉笔模考、980系统班等产品，积累了原始流量同时收获了良好的口碑。公司也因此坚持对技术研发进行投入，截至目前，已经拥有7项技术专利，形成一定技术壁垒。据透露，粉笔已有新的专利在等待授权。

对于技术的不断研发投入为公司的降本增效提供了有力支撑。以粉笔的智能批改系统为例，该系统在2022年服务人次超过220万，共计批改题目6467万道。据粉笔内部测算，教师完成同等质量的批改动作需要5-10分钟，转换为成本约10元/题，假设人工可以承载与系统相同的工作量，需要支付超过6亿元的人工成本。此外，系统评判一道作文题的时间仅需95ms，小题的评判时间约为47ms,有效减少了用户的等待时间，提升用户体验。

除了智能批改系统外，粉笔也在RTC、大数据、人工智能、OCR、云端技术及其他先进技术应用领域不断拓展，用以支持线上产品和服务。

凭借良好的学习体验，粉笔迅速成为非学历职业考试培训领域内知名品牌。根据弗若斯特沙利文报告，粉笔的平均月活跃用户由2019年约290万人增至2020年约470万人，再增至2021年约650万人，并进一步增至截至2022年6月30日止六个月约750万人，远超所有其他市场参与者的规模。此外，根据弗若斯特沙利文调查，在熟悉所有主要招录类考试服务供货商的调查者中，有58.7%称粉笔为其首选。

进入恒生综合指数成份股 有利提升资金流通性

恒生综合指数(Hang Seng Composite Index)是香港联合交易所的股票市场指数，在2001年推出。恒生综合指数涵盖香港联合交易所主要上市公司总市值的95%左右，为投资者提供了最能反映香港上市企业的股价表现的指标，具有广泛的市场代表性。恒生综合指数计算采用自由浮动调整后的市值法，并以指数基金，共同基金，以及业绩基准为依据。

据悉，恒生综合指数每半年调整一次，如一季度新上市并满足恒生综指大型和中型指数纳入条件公司可以在此次纳入，进而进入港股通。根据中金公司研报测算，粉笔可能符合沪港通纳入标准。

华泰证券表示，获得纳入恒生系列指数的公司，流动性将有机会显著增强，利于公司直接受到被动资金与主动资金加持。同时恒生综指的变动将导致港股通名单的变动，公司有望获得“北水”投资。

据LiveReport大数据，通过最新一次（2023年3月13日）港股通调整后的数据回溯发现，获新纳入的港股通标的平均成交量提升37%，而同期被剔除的港股通标的平均成交量萎缩29%。

由此可见，如粉笔能顺利纳入港股通，公司的成交量料在未来将能够获得合理的提升，在持续优化公司股东结构的同时，流动性改善将有机会为粉笔这样的细分领域领先企业体现更多的龙头溢价，公司长期价值重估逻辑得到了进一步的巩固。