中泰宏观：疫情短期扰动，11月工业企业利润继续探底

核心观点

在去年同期基数走低的背景下，11月工业企业利润增速降幅略有扩大，分行业来看，仅原材料行业利润增速降幅有所收窄，采矿业、中游加工组装和下游消费品行业利润增长均有放缓。从营收结构上来看，11月PPI增速较上月低位持平，“价”对利润增长的拖累保持稳定；工业增加值增速较上月延续回落，“量”的贡献继续降低；营收利润率小幅回落，且仍显著低于去年同期，每百元营收中的成本费用保持稳定，反映工业企业的成本压力依然较大。11月工业企业营业收入增速由正转负，库存连续第七个月去化，但去化速度延续放缓。在需求恢复不足和出口增速不断下滑的背景下，工业企业主动去库存的需求仍然强烈，而企业资产负债率走高反映出企业主动加杠杆的意愿仍不强。不过，随着防疫政策优化调整的落地，12月主要工业品的下游需求已有改善迹象，如涤纶POY库存天数显著下跌。我们预计，随着新增感染人数触顶回落，经济活动有望重回修复轨道，届时，需求回暖也将缓解工业企业较大的经营压力。

正文

1. 利润增速降幅扩大

1-11月，规模以上工业企业利润总额同比下降3.6%，而在去年同期基数走低的背景下，11月当月工业企业利润总额同比增速降幅扩大至-8.9%，较10月增速回落0.3个百分点，主要受疫情反弹和需求不足等因素的影响。11月采矿业利润增速降幅略有走扩，而在电气水行业利润增速走高的带动下，原材料类行业利润增速降幅有所收窄；受到疫情散发多发的影响，11月中游加工组装和下游消费品制造业利润增速双双回落。

2. 中下游盈利双双放缓

分行业来看，今年前十一个月，在41个工业大类行业中，20个行业利润总额同比增长，21个行业下降。具体来看各行业11月当月的利润表现，11月采矿业利润增速降幅略有走扩，而在电气水行业利润增速回升的带动下，原材料行业增速降幅有所收窄；中游加工组装制造业利润增长有所放缓，其中，运输设备、通信设备和电气机械均有明显回落，而专用设备行业在半导体和医疗设备等产品的带动下，利润增长有所提速；在疫情影响范围扩大的背景下，11月下游消费品制造业利润同比增速由正转负，农副食品、食品制造、汽车和印刷等行业的利润增长均明显放缓。

3. 营收增速由正转负

1-11月，工业企业营业收入同比增速录得6.7%，其中11月当月增速较10月由正转负至-0.9%。11月每百元营业收入中的成本费用微升至92.8元，但同比增幅有所下降，整体来看，工业企业成本端压力仍大，其中成本较上月下行0.04元、费用较上月上行0.05元。从营收利润率上来看，今年前十一个月，工业企业营业收入利润率小幅回落至6.23%，且仍明显低于去年同期值，反映企业经营面临较大压力。从具体行业来看，中游加工组装和下游消费品制造业利润率较上月末双双上行，而采矿业和原材料行业利润率均有走低。

4. 企业库存有所去化

在去年同期基数走高的背景下，11月末工业企业产成品存货增速延续回落至11.4%，下行幅度继续收窄。剔除价格因素影响后，11月末实际库存增速录得12.9%，较前值14.1%也有下行。同时，今年前十一个月工业企业库存销售比回落至50.9%，不过仍显著高于去年同期水平，11月末存货周转天数与上月持平在18.2天。整体来看，市场需求恢复不足仍制约着工业企业的去库，不过，防疫政策优化或将一定程度缓解企业较大的库存压力。

风险提示：政策变动，经济恢复不及预期