中银宏观：通胀低于预期，关注国际油价波动

8月CPI环比下降0.1%，同比增长2.5%，核心CPI同比增长0.8%，服务价格同比上升0.7%，消费品价格同比上升3.7%。

从环比看，8月食品价格上涨0.5%，涨幅比上月回落2.5个百分点，影响CPI上涨约0.10个百分点，非食品价格下降0.3%，降幅比上月扩大0.2个百分点，影响CPI下降约0.22个百分点；从同比看，食品价格上涨6.1%，涨幅比上月回落0.2个百分点，影响CPI上涨约1.09个百分点，食品价格上涨1.7%，涨幅比上月回落0.2个百分点，影响CPI上涨约1.38个百分点。

服务价格受疫情影响走弱，通胀波动仍受食品和国际油价主导。8月CPI同比增速低于市场预期且较7月增速下行，从构成来看，服务价格环比增速继续下降，食品价格同比增速回落，工业品价格受国际油价下行影响增速下降，三者的影响都比较显著。但从趋势看，只有服务价格受疫情和居民收入制约，预计短期难以走强，食品价格中的食用油和工业产品价格都将持续承受输入型通胀压力，叠加国内猪肉价格有走强的趋势，我们维持国内通胀仍有上行压力的判断，9月CPI同比增速仍有破3的可能性，但四季度CPI基数将较三季度明显上升，如果国际能源价格能够基本稳定，预计CPI同比增速将在四季度下行。

8月PPI环比下降1.2%，同比增长2.3%，PPIRM同比增长4.2%。

8月份， PPI同比涨幅回落除受上年同期对比基数走高影响外，还主要受三个方面因素影响：一是国际原油、有色金属等大宗商品价格波动下行，国内输入性价格传导压力有所减轻；二是煤炭等行业增产保供效果持续显现，市场供应保障有力；三是受多重因素影响，钢材等行业需求偏弱。

工业需求下降或主导PPI同比增速下行。8月PPI同比增速下行幅度继续超出市场预期，除了季节性高温天气和多地疫情反弹的短期影响，中期影响有两个主要因素，一是国内工业企业去库存影响内需，二是海外持续加息影响之下，外需开始走弱。考虑到8月PPI中新涨价因素影响已经回落至-0.2个百分点，在9月和10月的高基数影响下，不排除10月PPI同比落入负增长区间的可能。

风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。

CPI

8月CPI同比增速较7月下降，核心CPI同比增速较7月持平。8月CPI环比下降0.1%，增速较7月下降0.6个百分点。从分项看，8月环比增速上升的是食品烟酒（0.4%）、其他用品和服务（0.3%）、教育文化娱乐（0.1%）和医疗保健（0.1%），环比增速下降的是交通通信（-1.7%）和衣着（-0.2%）；8月分项中较7月环比增速上升的是其他用品及服务、衣着和医疗保健，环比增速下降较多的是食品烟酒和交通通信。8月CPI同比增长2.5%，较7月下降0.2个百分点，核心CPI同比增长0.8%，较7月持平，服务价格同比上升0.7%，较7月持平，消费品价格同比上升3.7%，较7月下降0.3个百分点。从分项看，8月同比增速较高的依然是交通通信（4.9%），其次是食品烟酒（4.5%），同比增速较7月上升较多的是其他用品和服务，增速上升1.3个百分点，较7月同比增速下降幅度较明显的是交通通信，增速下降1.2个百分点。据测算，在8月份2.5%的CPI同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为0.8个百分点，新涨价影响约为1.7个百分点。

8月食品同比增速较7月下降。从环比看，8月食品价格上涨0.5%，涨幅比上月回落2.5个百分点，影响CPI上涨约0.10个百分点；从同比看，食品价格上涨6.1%，涨幅比上月回落0.2个百分点，影响CPI上涨约1.09个百分点。8月疫情和极端天气的影响依然延续，但消费的季节性回落带动食品价格走弱。生猪出栏逐步恢复正常，加之消费需求季节性走弱，猪肉价格环比增速大幅下降；北方蔬菜上市量增加，但中下旬南方高温干旱天气影响蔬菜生产供应，全国鲜菜价格环比先降后涨，全月涨幅低于历史同期平均水平；鸡肉和鸭肉价格同比涨幅较7月扩大。

国际油价走低叠加服务环比持平。从环比看，8月非食品价格下降0.3%，降幅比上月扩大0.2个百分点，影响CPI下降约0.22个百分点；从同比看，非食品价格上涨1.7%，涨幅比上月回落0.2个百分点，影响CPI上涨约1.38个百分点。受国际油价下行影响，国内汽油和柴油价格环比合计影响CPI下降约0.20个百分点；受疫情影响，飞机票和交通工具租赁费价格环比下降。

服务价格受疫情影响走弱，通胀波动仍受食品和国际油价主导。8月CPI同比增速低于市场预期且较7月增速下行，从构成来看，服务价格环比增速继续下降，食品价格同比增速回落，工业品价格受国际油价下行影响增速下降，三者的影响都比较显著。但从趋势看，只有服务价格受疫情和居民收入制约，预计短期难以走强，食品价格中的食用油和工业产品价格都将持续承受输入型通胀压力，叠加国内猪肉价格有走强的趋势，我们维持国内通胀仍有上行压力的判断，9月CPI同比增速仍有破3的可能性，但四季度CPI基数将较三季度明显上升，如果国际能源价格能够基本稳定，预计CPI同比增速将在四季度下行。

PPI

PPI同比增速连续低于市场预期。8月PPI环比下降1.2%，其中生产资料环比下降1.6%，生活资料环比下降0.1%。8月PPI同比增长2.3%，较7月下降1.9个百分点，其中生产资料同比增长2.4%，较7月下降2.6个百分点，生活资料同比增长1.6%，较7月下降0.1个百分点。PPIRM同比增长4.2%，较7月下降2.3个百分点，从构成来看，8月同比增速较高的产品分别是燃料动力（19.5%）、农副产品类（7.8%）、木材纸浆（4.6%）、化工原料（4.5%）、纺织原料类（4.3%），同比增速下降的是黑色金属（-10.8%）和有色金属（-0.6%），同比增速较7月上升的是木材纸浆类，较7月下降较多的则是燃料动力、化工原料、有色金属和黑色金属。据测算，在8月份2.3%的PPI同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为2.5个百分点，新涨价影响约为-0.2个百分点。

生产资料价格继续环比下降。8月生产资料价格中，采掘业环比下降4.5%，原材料业环比下降2.4%，加工业环比下降0.9%。8月份， PPI同比涨幅回落除受上年同期对比基数走高影响外，还主要受三个方面因素影响：一是国际原油、有色金属等大宗商品价格波动下行，国内输入性价格传导压力有所减轻；二是煤炭等行业增产保供效果持续显现，市场供应保障有力；三是受多重因素影响，钢材等行业需求偏弱。

工业需求下降或主导PPI同比增速下行。8月PPI同比增速下行幅度继续超出市场预期，除了季节性高温天气和多地疫情反弹的短期影响，中期影响有两个主要因素，一是国内工业企业去库存影响内需，二是海外持续加息影响之下，外需开始走弱。考虑到8月PPI中新涨价因素影响已经回落至-0.2个百分点，在9月和10月的高基数影响下，不排除10月PPI同比落入负增长区间的可能。

风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。