国君宏观：三重因素预示收入压力最大时期已经过去

摘要

1、5月一般公共预算收入增速继续下滑，可能是疫情冲击的滞后反映。其中，税收收入下滑，非税收入有所回升；增值税和消费税继续下降，对经济景气度的反映有滞后；所得税和进口相关税种回升，土地相关税种仍处于低位。

2、一般公共预算支出增速反弹，民生类和基建类支出双升。民生类和基建类支出同比较上月分别提升5.6和3.6个百分点；疫情好转下卫生健康支出增速回落。 

3、政府性基金收入增速保持低位，前5个月完成进度为近5年最慢水平。土地成交价款和成交面积深度下跌，目前尚未见到拐点，短期内政府性基金收入可能难以有明显改善。

4、政府性基金支出同比大幅反弹，前5个月进度历史最高。专项债发行节奏再次加速，可能是支撑政府性基金支出回升的主要原因。

5、开年以来疫情冲击、地产下行、留抵退税都导致财政收支矛盾持续加剧，但预计6月之后这些因素都将有所缓解：

1）疫情冲击最严重阶段已经过去，5月经济数据已出现明显改善；

2）留抵退税进入收尾阶段，6月底前1.5万亿全部退完，新增1420亿元也将在7月完成；

3）房地产市场初现企稳迹象，下半年土地出让金收入有望企稳回升。

6、即使后续财政收入端压力缓解，全年财政收支依然存在1万亿左右缺口，盘活存量资金是弥补缺口的首选，此外特别国债、调整预算赤字率、重启PSL等增量政策也有可能落地。

正文

1. 一般公共预算收入继续下滑

5月一般公共预算收入增速继续下滑，可能是疫情冲击的滞后反映。5月一般公共预算收入同比大幅下滑32.5%，剔除留抵退税落地的影响后，单月同比依旧下滑6.0%，较上月继续回落1.1个百分点。中央和地方财政收入同步回落，剔除留抵退税因素后同比分别为-6.6%和-5.4%。前5个月全国一般公共预算收入共完成预算的41.3%，为17年以来最低。

从收入结构来看，税收收入继续下滑，非税收入小幅好转。5月税收收入剔除留抵退税因素后同比-8.1%，较上月继续下滑1.5个百分点。非税收入同比增长11.6%，较上月小幅提升1.3个百分点。利润上缴继续支撑非税收入。

从税收结构来看，第一，剔除退税影响后增值税继续负增，消费税同比转负。剔除退税政策影响后，5月国内增值税同比增长继续大幅下滑到-14.0%；国内消费税同比下降12.1%，比4月大幅下滑26.4个百分点。疫情冲击最严重的月份是4月，但5月生产和消费相关税种出现大幅下滑，税收对经济景气度的反映有所滞后；此外，2021年5月高基数可能也是同比大幅下滑的原因之一。

第二，企业所得税和个人所得税有所好转。5月企业所得税同比增长0.3%，较上月回升1.6个百分点，主要受上游企业利润拉动；个人所得税同比下滑5.7%，较上月回升3.8个百分点。个人所得税和企业所得税的好转对应5月疫情缓解，以及个税一次性退税的影响减弱。

第三，出口退税下滑，进口相关税种收入回升。5月外贸企业出口退税同比增长12.1%，比4月下滑9.5个百分点；进口相关税种——进口环节增值税消费税和关税同比分别增长12.9%和-11.4%，分别较4月回升12.7和5.2个百分点。内需好转可能是带动进口相关税种增速抬升的原因。

第四，契税和土地增值税同比增速依旧处于低位。5月契税收入同比增速-31.2%，较上月降幅收窄12.2个百分点，土地增值税同比增速-40.5%，较上月继续下行8.8个百分点。5月土地相关税种依旧处于低位。

2.  一般公共预算支出增速回升

5月一般公共预算支出增速回升，1-5月支出进度回落到历史较低水平。5月一般公共预算支出增速大幅反弹，同比增长5.6%，比上月回升7.6个百分点；但由于4月以来支出进度放缓的拖累，1-5月支出仅完成预算的37.8%，近五年仅高于2020年同期水平（36.4%），单月完成预算进度的6.8%，仅高于2021年同期。

民生类和基建类支出回升，卫生健康支出有所回落。5月教育和社保支出同比分别增长2.6%和-3.8%，比4月降幅分别收窄13.1和1.1个百分点；卫生健康支出同比增长11.8%，受益于5月疫情逐步好转，比上月下滑0.7个百分点；城乡社区事务、农林水事务和交通运输支出同比分别为-7.8%、8.6%和29.6%，除农林水事务支出大幅回落外，另外两项均出现明显回升。总体来看，5月民生类和基建类支出同比分别为2.0%和6.0%，比上月分别提升5.6和3.6个百分点。

3.  政府性基金收入跌幅收窄，支出进度再加快

5月政府性基金收入跌幅收窄，但前5个月进度仍为近5年最低水平。5月政府性基金收入增长-19.2%，较4月降幅收窄15.1个百分点，为开年来跌幅首次低于20%，但短期内仍然难以见到拐点；1-5月政府性基金收入进度仅完成预算的22.3%，单月和累计进度均远低于历史历年水平。

土地成交价款和面积继续下跌，预示土地出让金短期可能难有明显改善。5月土地成交价款同比增速-40.4%，较上月跌幅扩大12.1个百分点；100个大中城市土地成交面积同比下滑37.1%，在4月下滑24.78%的基础上进一步降低12.3个百分点。土地成交价款和面积继续深度下跌，目前尚未见到拐点，短期内政府性基金收入可能难以有明显改善。

5月政府性基金支出回升，前5个月支出进度为近五年最高。5月政府性基金支出同比增长24.0%，较4月大幅回升11.5个百分点；从支出进度来看，1-5月支出完成预算数的28.3%，保持近五年最快进度。

专项债发行节奏再次加速，可能是支撑政府性基金支出回升的主要原因。相较4月仅发1898.3亿元，5月专项债节奏加快，全月发行7753.6亿元。财政部要求新增专项债在6月底前基本发完，8月底前基本用完，预计6月和三季度政府性基金支出将保持高速。

4.  收入端压力最大的阶段可能已经过去

22年前5个月财政在大幅减收的情况下已经尽最大努力积极。我们以财政赤字的使用进度来衡量积极程度。从一般公共预算来看，前5个月实际赤字（预算支出-预算收入）的使用进度达到21.6%，比2020年还高近3个百分点，2016年以来除19和20两年外，其他年份前5个月均为盈余状态；从政府性基金来看，土地收入下滑和专项债发行靠前使得政府性基金收支差额的“类赤字”使用进度达到43.1%。

开年以来疫情冲击、地产下行、留抵退税都导致财政收支矛盾持续加剧，但预计6月之后这些因素都将有所缓解：

第一，疫情冲击最严重和留抵退税推进最快的阶段均已经过去。5月经济数据显示生产、消费、投资均明显好转，且是在疫情管控尚无明显放松的情况下实现的，预计6月将加速复苏；此外，政府工作报告制定的1.5万亿留抵退税目标要求在6月底前完成，新增的批发和零售业等七大行业企业1420亿元退税也将在7月完成。因此后续一般公共预算收入端压力将明显缓解。

第二，房地产市场初现企稳迹象，下半年土地出让金收入有望回升。5月地产投资降幅收窄，主要是新开工的提振；商品房销售增速也出现小幅回升，地产压力最大的时期可能也已经过去。预计下半年在销售进一步回暖、房企拿地意愿提升的带动下，土地出让金收入有望回升。

即使后续财政收入端压力缓解，全年财政收支依然存在1万亿左右缺口，盘活存量资金是弥补缺口的首选，不排除特别国债、调整预算赤字率、重启PSL等增量政策的可能。我们测算疫情超预期冲击可能使财政两本账全年较预算数少收1万亿左右，从历史来看，盘活存量资金是弥补收支缺口的首选，2015-19年实际调入及使用结转结余的量均明显高于预算数；考虑到20和21年财政连续两年超收歉支，可动用的结余资金体量仍较大。在动用结转结余之外，特别国债、调整预算赤字率、重启PSL等增量政策也是备选。