云南白药，越来越平庸-格隆汇

拥有120年历史的老字号云南白药，近期因炒股亏损近20亿元引发市场担忧。

日前，在云南省上市公司投资者网上集体接待日暨集体业绩说明会上，云南白药董秘钱映辉就公司炒股亏损回应道：“在原有的风险控制基础上，严格控制二级市场投资规模，逐步减仓，不再继续增持。”

据云南白药于今年3月发布的2021年财报，公司2021年实现营业收入363.74亿元，同比增长11.09%；归母净利润为28.04亿元，同比下滑49.17%。这也是云南白药近20年来首次出现归母净利润下滑的情况。

2021年云南白药归母净利润大幅下滑，主要归因于公允价值变动损益亏损19.29亿元，这部分亏损又与公司在二级市场上投资失败密切相关。对比上年同期22.4亿元的收益，2021年的云南白药在股票投资上损失惨重。

“不务正业”背后，隐含着云南白药多年来发展陷入瓶颈期的尴尬。

01 隐忧

2016年，云南白药启动国企混改。2017年，民营企业新华都被引入云南白药。新华都背后的实控人正是有着“最牛散户”之称的陈发树。

早年间的陈发树靠倒卖木材生意起家，后转战新零售行业，成立新华都集团。比起公司实际运营上的成功，陈发树更让人印象深刻的是他在投资领域上的功成名就。他曾投出过紫金矿业、青岛啤酒等知名企业，目前还是隆基绿能、中国中免等白马股的前十大股东。

参股云南白药后，陈发树将其擅长的投资带入了这家百年老字号，但此后几年时间，云南白药的投资收益一直不愠不火。直至2020年，A股市场爆发大牛市行情，陈发树投资的几只股票小米集团、伊利股份、贵州茅台、恒瑞医药均实现了不同程度的上涨，为云南白药带来了非常可观的投资收益。

好景不长，2021年，二级市场消费与医药板块先后出现大幅的回撤，互联网板块也因反垄断出现大幅下跌。云南白药在2020年所投资的几只白马股在2021年出现大额亏损。其中，云南白药在小米上的投资亏损就达到了14亿之多。

云南白药之所以出现这种情况，除了主营业务增长瓶颈外，还在于它的体制机制阻碍了进一步创新升级，以及迭代的速度与整体改革的速度。

据公司年报，2017年6月，白药控股的股权结构由云南省国资委与新华都各持有50%股权变更为云南省国资委、新华都、江苏鱼跃分别持有45%、45%、10%的股权。云南省国资委与新华都拥有相等的股权，也这意味着，云南白药并无实际控制人，从而拉低了公司改革升级的效率。

02 瓶颈

“不务正业”去做投资，云南白药因此被不少投资者诟病。事实上，云南白药的主营业务近年来正陷入增长瓶颈中。

1999年，时任昆明制药股份有限公司董事、副总裁的王明辉接任云南白药，并对云南白药进行了大刀阔斧的改革。其提出的“两翼产品”战略，成功帮助云南白药从中药领域拓展至大健康领域。

2003年至2010年，云南白药的营收增速迈入30%至40%的高速增长阶段。旗下健康事业部的明星产品云南白药牙膏跻身国内一线牙膏品牌，成为云南白药营收贡献的中坚力量。

截至2021年，云南白药牙膏在国内牙膏市场的占有率已经超过23%，连续四年稳居市场份额第一。

但从增长情况来看，2010年后，云南白药牙膏的营收增速便开始放缓。2011年，云南白药牙膏的销售额增速为45.34%，2018年时这一数据已经下滑至4.54%，很明显，这项业务已经到达天花板。

云南白药的其他业务部分，药品事业部、医药商业事业部、中药资源事业部营收增速多年来保持在10%以上。这便导致，在高增速的牙膏业务营收趋缓后，云南白药的整体营收增速在2010年后也进入低增长状态。

眼见增长天花板到来，陷入瓶颈期的云南白药也在谋求新的增长点。

在今年3月30日的投资者调研会议上，云南白药便提出，公司会围绕“1+4+1”战略来做好发展和转型。第一个“1”，是指深耕在中医药领域的发展。“4”指在口腔领域、皮肤领域、骨伤领域以及女性关怀领域，全面对产品矩阵进行布局。最后一个“1”指数字化技术，包括以人工智能为主的新技术引入到研发经营的各个环节。

看着战略是不错的，而且切入口腔、皮肤与女性关怀领域，确实也是当下大热的风口，但问题在于，云南白药的整体体系能否匹配，它整个团队的运营能力与水平能否去驾驭这些领域，还有如何解决老行业与新兴行业之间的矛盾，旧有的体制如何与新兴的高新人才进行嫁接，都很关键。

在跨界过程中，将公司拖垮的案例也是比比皆是，云南白药在牙膏上有很多成功的经验，但在其他领域是否还能继续复制，仍然是个大问号。

03 缺陷

云南白药最大的问题，还是在于它所对应的治疗领域。这个领域曾经因为国家级机密配方而受益，但现在却增长乏力。

原因很简单，云南白药的看家本领是主治跌打损伤，这在战争年代是绝对的战略医疗资源，但在现在这个时代，需求和效用就会少很多，尽管每天都有人出现跌打损伤问题，但这些都只是常规的需求，基本不存在突然加速的可能性。

相比较而言，片仔癀的需求就实在得多，因为现代人喝酒、熬夜、过度饮食、食物污染的情况太多了，这给肝脏带来很多的压力，而且肝脏不好，整个人都会不好，所以尽管药物不便宜，甚至越来越贵，都还是有人愿意买单，恰巧治疗肝炎又是片仔癀的独门秘诀，所以它能够持续享受需求的增加，并且能够不断提价。

在涨价这块，云南白药就弱很多了，甚至基本也不存在涨价逻辑，投资价值自然就弱很多。这也是云南白药不断扩展药品的动力所在。只不过，从过往以及未来的产品扩展来看，基本都是比较普通的，感冒药、六味地黄丸之类的，这些品类都是红海市场，而且也不存在所谓的国家级机密配方，竞争力也就很一般了。

随着增长空间渐趋饱和，云南白药的盈利能力也出现了下滑，ROE下滑的幅度则更加大。

当然，除了亲自下场拓展新业务，也可以通过外延并购去做增量，这块云南白药也算得上积极。今年4月12日，云南白药发布公告称，关于认购上海医药集团股份有限公司2021年度非公开发行的6.66亿股A股股票的重大资产购买实施完毕，认购资金109.10亿元。此次认购完成后，云南白药持有上海医药18.01%股份，成为上海医药第二大股东。

而且，云南白药的现金储备也比较多，常年维持在百亿级别，截至今年一季度末，云南白药的现金及现金等价物余额为106.7亿元，可以说，做外延并购也好，对外投资也好，都不缺钱，这或许也是陈发树看上云南白药最重要的原因。

不过，和并购或者参股和主营业务相干性较高的动作相比，炒股票或许才是云南白药的主要对外投资手段，当然，炒股票这种事，赚的时候爽，亏的时候也很难堪，因为炒股票而巨亏，正是云南白药无法回避的事实。

如果在公司治理方面没有更好的规避资本炒作的诱惑，这一次炒股亏损，不会是最后一次。