国君宏观：流动性合理充裕，结构化工具为主

本次货币政策执行报告与政治局会议精神保持一致，除了对经济增长压力的重视外，货币政策新增对汇率、物价的关注，特别是前者对当前的政策操作已经形成一定掣肘，目前的货币政策目标更趋于兼顾内外均衡。

货币政策依然在“跨周期调节”和“精准调控”的框架下。未来一段时间，货币政策主基调依然是稳中偏松，总量结构并行，流动性保持合理充裕，充分体现其积极配合防疫、财政、产业、地产等政策“搞好跨周期调节”。在银行间市场，缓解银行负债端压力，进而进一步降低融资成本的增量方式将是存款利率的市场化调整。在扩信贷方面，结构性工具将成为后续货币方面增量政策的主方向，仍有万亿空间值得期待，助力货币政策保供稳链，纾困助企，更精准有效地聚焦薄弱市场主体。具体点评如下：

1、【经济定调：短期环境复杂，中长期仍稳中向好】报告开篇强调疫情和俄乌两大Q1重要宏观变量，删去了21年Q4对经济“三重压力”的表述，转变为经济的“复杂性、严峻性、不确定性上升”，与政治局会议一致，预计短期稳增长政策将进一步升温。

2、【外部环境：新增对地缘局势的关注，明确海外收紧产生影响】报告新增俄乌冲突相关表述，并且较21年Q4，更进一步明确海外央行收紧对国内经济政策的影响，意味着货币政策当下调降政策利率一定程度上受到外部掣肘。

3、【政策基调：稳中偏松，纾困助企、保就业将是增量方向】报告整体基调相较于21年Q4的“灵活适度”更松一些，新增“实际行动迎接党的二十大、加大…支持力度、稳字当头、主动应对、提振信心”等表述，同时将“加大”改为“搞好”跨周期调节力度，说明政策对落地效果要求更高，在内需融资需求尚疲弱时避免传统宽货币引致“流动性陷阱”。

4、【扩信贷工具：结构性工具做“加法”，引导信贷精准流向】具体工具方面，特别强调对“稳企业、保就业”的金融支持和“用好各类货币政策工具”，表明后续货币政策增量工具主要在结构性直达型工具方向发力。目前结构性工具均采用“先贷后借”的直达机制，能更好的帮助货币政策“聚焦支持小微企业和受疫情影响的困难行业、脆弱群体”。对比2020年疫情期间结构性工具的运用，结构性工具仍有万亿级别的增量空间。

5、【流动性：坚持不搞“大水漫灌”，保持精准投放、合理充裕】报告维持21Q4对流动性的态度，在不搞大水漫灌的同时，维持合理充裕。由于再贷款等结构性货币政策工具属于非公开的央行投放，对流动性起到正向补充作用，预计后续央行一方面将积极配合财政发债，另一方面，央行将根据银行间实际的流动性缺口来灵活调整降准、MLF/OMO等工具的投放来保持流动性不缺不溢，基本平稳。

6、【利率工具：新增“存款利率”相关表述，降成本诉求进一步提升】报告相较于21年Q4新增对存款利率的表述，一是强调存款利率监管，二是强调发挥存款利率市场化调整机制，均指向央行正在努力打开银行的利率约束，降低其负债成本，进而实现“推动”而不仅仅是“引导”融资成本下降。

7、【汇率：大幅新增汇率相关表述，兼顾内外平衡】报告大幅新增汇率相关表述，提到要“保持外汇市场正常运行”，重申了参考一篮子货币以及有管理浮动的汇率制度。政策目标更明确地强调了“兼顾内外平衡”，要求密切关注发达国家货币政策的调整，这意味着，虽然后续货币政策仍将以我为主，以国内稳增长为首要目标，但汇率稳定已经进入政策重点关注的视野。

8、【物价：新增稳物价表述，支持保供和民生】报告较21年Q4新增对物价的关注，特别提到“谨防…输入型通胀”、“支持粮食、能源生产保供”，体现货币政策前瞻性地关注物价走势，同时全面关注国内和国际通胀压力。另一方面，这也体现了政策的底线思维，与一号文件中对“粮食安全”的表述一致，说明当前货币政策在稳增长首要目标下，同时开始关注物价。

9、【房地产：新增两个“支持”，表述更为积极】报告与政治局会议保持一致，新增“支持各地从当地实际出发完善房地产政策”、“支持刚性和改善性住房需求”，前者对地方松绑地产政策赋予更大自主权，后者表述从“满足”变为“支持”，并且明确到刚需和改善型需求，较21Q4更为明确积极。此外，对于地产金融领域的审慎管理制度，表述也从“实施好”改变为“稳妥实施”，意味着地产领域监管可能适度纠偏。

10、【风险：不发生系统性金融风险是必要坚守的底线】报告较21年Q4新增“坚守不发生系统性金融风险的底线”，表明货币政策目前看待风险坚持底线思维，后续将呼应政治局会议，安排好政策的提前量和冗余度。

11、【专栏】本次报告专栏更侧重于制度建设，从四个方面——货币政策框架、宏观审慎运用至金融控股公司监管、存款利率市场化的进一步推进以及金融稳定法的起草，进一步明晰了当前货币政策实操框架的制度安排和配套设计，体现了央行积极与市场充分沟通以及积极做好预期管理的精神。