摘要  

投资要点

2019年至2021年涨幅居后的房地产和银行等三低品种，今年以来显著跑赢，如何理解背后原因，如何看其持续时间？

1、今年为何三低持续跑赢？

年初以来，我们持续分析“三低”配置思路，如1月23日《为何转向“三低”板块，2月又如何看？》、2月6日《继续挖掘“三低”》、2月13日《再论“三低”配置：这次有何不同？》。

今年以来，“三低”品种的比较优势持续显现。指数层面，不同于2019年和2020年的领涨，创业板年初以来领跌，且跌幅高于2021年；行业层面，2019年至2021年涨幅居后的房地产和银行等三低品种，今年以来显著跑赢。

展望2022年，我们认为“三低”品种的演绎或持续2-3个季度，一则国内仍处稳增长窗口，二则美联储或开启加息周期。换言之，不同于2019年至2021年以电子、电新、食饮、医药为代表的“三高”配置，“三低”品种优势在宏观变量清晰化之前，或呈现出持续相对收益。

2、如何看成长股反弹窗口？

关于成长股反弹，我们在2月20日《成长的反弹窗口是何时？》和2月27日《俄乌冲突下，如何看成长股反弹？》均提出：

如果将反弹的时间维度定义为3-5周，成长股的反弹窗口或是3月下旬至4月。原因在于，一则，宏观视角，4月是美联储加息预期的边际缓解窗口；二则，中观视角，2022年一季报预告的陆续披露有望提振市场情绪。

3月关注美联储议息会议扰动。3月15至16日的美联储议息会议召开在即，届时或开启加息周期，并可能将对接下来的加息和缩表路径做出进一步提示。与此同时，借助1994-1995年、1999-2000年、2004-2006年、2015-2018年的四轮美联储加息周期复盘，加息初期美股和全球权益资产往往受到扰动。

因此，在3月的配置中，我们提出“指数震荡，结构均衡”的配置策略。

3、三低对应哪些投资机会？

从定量的角度，综合基金持仓、估值水平和股价位置，我们采取打分模式，也即，基金持仓占比居后50%的加一分，估值分位数居后50%的加一分，股价位置居后50%的加一分。

打分结果显示，得分为3的行业有，交运、轻工、纺服、环保；得分为2的行业有，房地产、公用事业、石油石化、钢铁、建筑、建材、传媒、通信、机械设备、非银金融、商贸零售、综合。

定性角度，我们梳理出稳增长、出行链、高股息、新成长等四条配置线索。

  正文  

1、今年为何三低持续跑赢？

12月19日，我们发布《秋收冬藏：以退为进，关注稳增长链》提出，岁末年初，随着抱团板块的再均衡，我们预计市场进入结构切换窗口，波动也会有所加大。

年初以来，我们持续分析“三低”配置思路，如1月23日《为何转向“三低”板块，2月又如何看？》、2月6日《继续挖掘“三低”》、2月13日《再论“三低”配置：这次有何不同？》，“三低”品种的比较优势持续显现。

今年以来，主要指数和行业表现显著不同于2019年至2021年。指数层面，不同于2019年和2020年的领涨，创业板年初以来领跌，且跌幅高于2021年。

行业层面，2019年至2021年涨幅居后的房地产和银行等三低品种，今年以来显著跑赢。2022年1月1日以来，煤炭、银行、交运、综合、有色、建筑、石化和房地产实现正收益，而2019年至2021年领涨的电力设备、食品饮料、电子自年初以来分别调整-13%、-13%、-16%。

就其背后原因，我们在2月13日的报告《再论“三低”配置：这次有何不同？》中分析：

我们预计，“三低”配置策略的比较优势，并非仅1-2个月，而是有望持续2-3个季度。原因在于，一方面，相较于2019年至2021年，2022年美联储进入加息周期，借助复盘发现加息初期对成长股等利率敏感资产或有扰动；另一方面，相较于2019年至2021年，2022年的稳增长力度和时间或更长。

展望2022年，我们认为不同于2019年和2021年，需关注部分宏观变量的潜在影响，一方面国内稳增长进展，另一方面美联储加息节奏和美股波动。

在此背景下，我们提出“三低”配置策略，也即，以“三低”（低估值、低股价、低持仓）为锚挖掘“双长”（稳增长和新成长）。结合目前存量博弈的市场特征，两者演绎或呈现跷跷板效应。

2、如何看成长股反弹窗口？

关于成长股反弹，我们在2月20日《成长的反弹窗口是何时？》和2月27日《俄乌冲突下，如何看成长股反弹？》均提出：

如果将反弹的时间维度定义为3-5周，成长股的反弹窗口或是3月下旬至4月。原因在于，一则，宏观视角，4月是美联储加息预期的边际缓解窗口；二则，中观视角，2022年一季报预告的陆续披露有望提振市场情绪。

3月关注美联储议息会议扰动。3月15至16日的美联储议息会议召开在即，届时或开启加息周期，并可能将对接下来的加息和缩表路径做出进一步提示。与此同时，借助1994-1995年、1999-2000年、2004-2006年、2015-2018年的四轮美联储加息周期复盘，加息初期美股和全球权益资产往往受到扰动。

因此在3月的配置中，我们提出“指数震荡，结构均衡”的配置策略。

3、三低对应哪些投资机会？

展望2022年，我们认为“三低”品种的演绎或持续2-3个季度，一则国内仍处稳增长窗口，二则美联储或开启加息周期。换言之，不同于2019年至2021年以电子、电新、食饮、医药为代表的“三高”配置，“三低”品种优势在宏观变量清晰化之前，或呈现出持续相对收益。

从定量的角度，综合基金持仓、估值水平和股价位置，我们采取打分模式，也即，基金持仓占比居后50%的加一分，估值分位数居后50%的加一分，股价位置居后50%的加一分。

打分结果显示，得分为3的行业有，交运、轻工、纺服、环保；得分为2的行业有，房地产、公用事业、石油石化、钢铁、建筑、建材、传媒、通信、机械设备、非银金融、商贸零售、综合。

定性角度，我们梳理出稳增长、出行链、高股息、新成长等四条配置线索：

（1）稳增长：兴业银行、南京银行、保利发展、招商蛇口、万科A、中国能建、中国铁建、索菲亚等；

（2）出行链：白云机场、中国国航、南方航空、上海机场、锦江酒店等；

（3）高股息：大秦铁路、山东高速、招商公路、中国移动、中国联通等；

（4）新成长：汽车电子、半导体材料和模拟设计、专精特新等。

风险提示

1、业绩增速低于预期。如果相关公司实际增速显著低于市场预期，或影响板块后续走势。

2、流动性收紧超预期。如果流动性收紧超预期，或对市场估值产生一定扰动。