【年度复盘系列】：美股（下）

年终岁末之际，行业龙头栏目特别推出行业年度复盘系列文章，对过去一年各行各业进行复盘和总结，并展望未来行业发展趋势。本系列共涉及10多个行业，将在未来一周内陆续发出，敬请关注。

大家好！我们继续来对美股过去一年进行复盘总结和前瞻分析。上篇文章主要涉及大盘和巨头，本篇文章将主要就一些更具体的板块展开分析，就此出发吧。

03 智能电车：守得云开见月明，高景气度持续

这两年的最大风口无疑是电车，享受全球主流国家新能源车政策红利，并且在可见的未来赛道景气度仍将维持。那么接下来，我们主要就掀起这波浪潮的特斯拉进行复盘和分析。

（特斯拉最近一年股价走势）

来源：Seekingalpha

截止12月28日周二，特斯拉股价近一年上涨65%，大幅跑赢各类指数。复盘来看，Q1基本走出了圆弧顶，1月至2月中的上涨主要是去年年底涨势的延续，从2月中下旬开始和其他成长股一样遭到估值下杀。原因我们前文具体分析过，主要是通胀预期带来的影响。

从3月中下旬到4月中下旬股价迎来震荡修复，但5月又出现了大幅下跌。主要影响因素一是德尔塔变异株肆虐导致供应链失衡、通胀加剧，二是接连出现车祸事故。另外Q1财报显示，特斯拉通过出售碳排放积分获得5.18亿美元营收，占营收比高达5%，被不少人质疑和嘲讽是“卖炭翁”。关于疫情重来前文也有分析，“刹车失灵”等事件有许多造假的成分，后来也被实锤，这里就不过多展开了。

接下来在交付量逐步增长，利空逐渐消化的过程中，特斯拉股价小幅震荡上行修复，直到Q3财报大超预期（交付量创新高达24.1万，同比增73%），老马给出未来几年汽车交付量将实现年均50%增长的强劲指引，沉寂多时的特斯拉终于开启了一轮轰轰烈烈的上涨，股价一路新高破1200美元。

（18Q4-21Q3特斯拉交付量数据）

来源：官方渠道

（特斯拉经营现金流和利润情况）

来源：官方渠道

近1个多月的大幅震荡主要由于老马的减持计划（自有股份的10%），另外叠加前文提到的12月以来，通胀和加息实锤，taper加速，Omicron加剧疫情等诸多利空。不过随着老马减持逐渐完成，11月交付量数据稳健，并且Q4交付量可能超预期，大盘的圣诞和跨年行情也如约而至，特斯拉股价接连4天强势上涨。

通过复盘可以看到特斯拉作为智能电车龙头，在赛道高景气度维持的情况下，趋势是明显向上的（估值显得并不重要）。不过旅途中波折也是难免的，这也印证了一句老话：投资者可能90%的时间都是在耐心等待，只有10%的时间迎来收获。接下来我们继续从一些数据来看。

（21年前三季vs去年同期全球纯电动车销量）

来源：EV-volumes.com

（欧美中21年9月vs去年同期纯电动车渗透率）

来源：EV-volumes.com

（中国新能源车销量数据）

来源：中汽协

验证新能源车赛道景气度的主要从3个方面：政策、主要玩家交付量增速、渗透率。政策不必多说，主流发达国家和我国都是大力扶持和鼓励。在大概率通过的拜登BBB（BuildBackBetter，重建美好）计划中，对新能源车提高了税收抵免金额，并且扩大了适用范围，无疑是又一个重大利好。

主要玩家交付量增速也没的说，特斯拉，包括新势力蔚小理、比亚迪等交付量近两年都是成倍增长。上图一显示21年前三季和去年同期全球纯电动车销量的对比，可以看到增幅高达141%，突破300万辆的水平。渗透率方面，上图二显示截至今年9月，欧美中纯电动车渗透率与去年对比，可以明确看到渗透率的暴涨（以中国最明显，从5.3%升至17.4%），未来仍有广阔的空间（美国目前渗透率才不到6%）。

在政策的扶持导向，消费者心理转变的大势下，新能源车这个赛道景气度在可见的未来将维持火热。龙头特斯拉的品牌积淀，技术壁垒，超级工厂产能与效率，以及自动驾驶更新迭代等方面都可以说是一骑绝尘，股价推动力仍然强劲。主要风险在于估值偏高，超级工厂产能释放不及预期，FSD推出受阻等。

PS：补充说明，特斯拉的能源业务可能是被低估的部分，如下图可见，储能业务近4年cagr高达96%。

04 半导体：缺芯与扩产为主旋律，火热需求推动超级周期持续

（SOXX、QQQ及SPY股价拟合图）

来源：Tradingview

2021年美股半导体板块呈普涨之势。截止21年12月29日收盘，费城半导体指数(SOXX)年内涨幅为46.18%，大幅跑赢同期纳指100ETF(QQQ：28.61%)、标普500指数ETF(SPY：29.42%)的涨幅。个股方面，截止12月29日收盘，年初至今涨幅居前的有英伟达（+130.02%）、安森美半导体（+110.6%）、迈威尔科技（+86.84%）、应用材料（+87.87%）、科磊（+69.99%）、阿斯麦（+65.35%）。

（1）2021主线：缺芯与晶圆扩产并存，半导体超级周期持续

延续2020年，缺芯和晶圆扩产是2021年的主旋律，半导体行业超级景气周期持续。其中，疫情反复（尤其是东南亚疫情）、限电限产、航运受阻等因素，使得交期延长、芯片涨价、晶圆缺货等现象成为常态。

据WSTS预测，21年全球半导体市场规模同比增25.6%达5529.61亿美元，创历史新高，并在22年同比增8.8%至6014.9亿美元。从已公布的月度数据来看，21年全球半导体销售额持续创记录新高，但月度增速已有放缓的迹象。

从细分市场来看，据WSTS预计，21年除光电子和微处理器仅个位数增长外，其他细分市场均有20%以上的增长。其中，半导体行业的前两大细分市场——逻辑电路和记忆体（存储器）21年预计分别增长26.2%及37.1%，记忆体（存储器）在22年预计将继续增长18.4%。而DRAM和NANDFlash是存储芯片的主要构成，20年分别占比53%、42%。

随着5G换机潮，以及DDR5标准内存进入量产和商用（据Omdia，到22年，DDR5将占据整个DRAM市场份额的10%，24年则将进一步扩大至43%），预计22年NAND需求将增长30%，与行业长期的CAGR一致，DRAM需求将保持中高双位数增长。

伴随着晶圆产能吃紧的，是以台积电为首的各大头部晶圆厂商大规模扩产的消息。据SEMI，全球预计将在21、22年两年新建29座晶圆厂（21年增加19座，22年增加10座，但也不排除后续还有新建项目），并于23-24年陆续投产，同时将有60座12英寸晶圆厂进行扩产，这将带来晶圆产能的提升，进而缓解芯片短缺的现状。

据Gartner，全球晶圆代工厂的产能有望在21、22年分别增长8%和7%。这29座晶圆厂当中，15座为代工厂，月产能达3-22万片晶圆(约当8吋)；存储器厂4座，月产能达10-40万片晶圆(约当8吋)。当新建厂房全部投产之后，月产能将增加13-66万片晶圆(约当8吋)。

得益于晶圆厂的大幅扩产，半导体设备行业在21、22年迎来爆发式增长。新晶圆厂落地后，必将大量采购相关半导体设备用于生产。因此，素有“全球半导体设备风向标”之称的北美半导体设备订单数据全年保持强势，自21年1月份以来，半导体设备出货额同比增速均稳定在30%以上。

据SEMI预计，21年全球半导体设备销售总额将同比增44.7%至1030亿美元，创历史新高，22年将扩大到1140亿美元，或将实现罕见的连续三年增长。

据Gartner，集成电路制造设备投资一般占总资本支出的70%-80%，且随着工艺制程的提升，设备投资占比也将相应提高。而在半导体设备中，前道制造三类主设备薄膜沉积设备、刻蚀机、光刻机为核心设备，技术难度最大，未来市场空间增量较大。

其中，薄膜沉积设备和刻蚀机被AMAT、泛林和东京电子三大厂家垄断，光刻机则以阿斯麦独占鳌头，而光刻机中又以EUV为王，随着芯片制程工艺的提升，市场对EUV的需求将进一步增加。

（19-25年薄膜沉积设备及刻蚀设备的全球市场规模情况单位：亿美金）

（半导体设备细分领域市场竞争格局）

（2）展望2022：产能紧俏，景气度依旧火热

11月芯片交期再度延长，半导体行业缺芯情况短期难以缓解。受IoT、5G、云、AI和自动驾驶等科技大趋势的推动，以及对半导体的需求在各个行业的多样化，半导体行业在全球经济中更具基础性和核心地位，市场需求持续增长。而尽管晶圆厂已展开大规模的扩产，但实际产能落地仍需1-2年时间。

另外，据海纳集团(SusquehannaFinancialGroup)，21年11月整体芯片交期较10月增加4天，达22.3周，创2017年以来芯片交期最长记录。其中，以电源管理IC与微控制器（MCU）交期延长最严重。在以上因素的共同影响下，晶圆产能仍会是22年的抢手货。而全球晶圆代工龙头台积电以其良率和品质闻名，且经过21年十多个月的横盘调整，22年有望突破历史新高。

作为21年缺芯的重灾区，车用芯片仍是推动22年半导体需求增长的重要引擎。汽车供应链厂商表示，22年车用芯片将持续短缺，特别集中在8英寸晶圆厂部分，由于多数产能已预订一空，再加上8英寸晶圆扩产有难度，预估情况在25年前都难以扭转。安森美半导体、恩智浦、意法半导体、德州仪器、英飞凌等半导体公司有望持续受益。至于12英寸，因为汽车并非主力需求，再加上扩产动态良好，预估紧缺状态将逐渐缓解。

新能源车是推动半导体需求激增的重要增长引擎。数据显示，今年前11个月国内新能源车累计销量已达297.6万辆，同比增幅达177%。据平安产业研究院和国信证券，尽管芯片荒和供应链紧张拖了交付量的后腿，但按照这个增速，预计到21年底，新能源车销量将突破340万辆，同比激增1.7倍，22年中高端新能源车市场增速或将加快，新能源车汽车销量有望增至510万台，带动头部造车新势力年销量突破20万大关。

近年来，在云服务、5G、AIOT等的推动下，加上疫情背景下的全球数字化浪潮加速趋势明显，计算需求大幅增长，作为数据存储与运算的物理基础，服务器出货量平稳上升，维持着较高的景气度。

据Gartner，20年全球服务器的出货量同比增3.9%至1260万台。同时，在服务器核心组件中，CPU、GPU和DRAM为主要成本支出，合计占比约32%，在更高性能的服务器中甚至高达50%-83%。同时，超大规模数据中心的增长明显，预计25年市场可达890个，CAGR为9.76%。

数据中心将长期成为半导体行业的重要增长点，并对半导体周期性起到一定的平滑作用。GPU巨头英伟达、高性能CPU&GPU芯片设计商AMD以及网络芯片DPU巨头迈威尔值得关注。

05 消费互联网：剧烈震荡的一年，元宇宙为未来方向

其实回顾除去年外的前5年的发展，可以看到中国的消费互联网其实是走在世界前列的，比如电商的渗透率30%左右比美国高出10个百分点，阿里京东之外又诞生了拼多多这样的新秀；腾讯成为全球手游龙头，B站从二次元强势出圈；外卖和本地生活发展迅猛，短短几年时间美团的市值最高达到2万亿港元；抖音快手为代表的短视频崛起，并带动直播带货…这些无不是中概的高光时刻。

但是由于反垄断、共富等政策影响，中概基本都被打在了地板上。那么美国本土的消费互联网公司呢？其实今年整体表现也比较惨淡。电商方面，亚马逊全年涨幅远逊大盘，新崛起的二哥Shopify勉强和大盘持平；游戏方面，几个老牌的像EA、暴雪、任天堂一个比一个跌的惨；社交方面，Snap腰斩式暴跌，老一哥Meta全年收益略输大盘，从9月开始也是一波大调整，直到最近圣诞行情才有回暖；流媒体方面，一哥奈飞跑输大盘，新秀Roku腰斩式下跌，迪士尼全年收益为负…

（Zoom近一年走势）

来源：Seekingalpha

问题出在了哪呢？首先是消费互联网无疑都是去年最大的赢家，股价基本都是成倍上涨，比如Snap最高涨近5倍（从去年年初起算），Zoom超8倍，Shopify4倍，Roku近4倍等等。这里就有明显的问题了——估值水平都非常高，那么杀估值基本是无法避免的。况且还有另外一个更严重的共性问题——需求好像没有想象那么美好，或者说消费互联网找不到新的增长点了，天花板明显。在这种情况下，股价即便腰斩也难在短时间内翻身。

那么未来转机在哪呢？元宇宙，或者马化腾口中的全真互联网。关于元宇宙此前我们有很多文章专门分析，朋友们可自行参阅。下面就几个代表性的标的来看。

（1）Roblox

（Roblox上市以来股价走势vs标普500）

来源：Seekingalpha

Roblox自上市便被市场认为是元宇宙第一股，元宇宙这个概念也是明确被其写入了招股书。上市后由于不错的DAU数据推动了一波股价上涨，但由于估值太高，元宇宙概念还没有那么火热，后续经历了半年左右的震荡期。直到Q3财报大超预期，上演了一天暴涨42%的奇观，而且在元宇宙概念大热的推动下，上涨动能不减，股价一路新高直破140美元。

（19Q1-21Q3RobloxDAU增长情况）

来源：官方渠道

其后股价自高点大幅回撤，主要原因一是此前上涨情绪面比较重，估值已经涨到非常离谱的地步（直到目前估值仍然不低，EV/Sales接近35x）。另外11月数据不太理想，DAU环比没有增长；最后还有系统性原因杀估值，如此前提到的通胀和加息实锤，taper加速等。

简单回顾一下Roblox的核心看点：近5000万DAU（日活跃用户），平均DAU每天使用时长2.63小时，交互量和能量密度极大；打通终端跨平台，随地属性让元宇宙成为可能；开放世界，UGC（用户自建内容），超过2000万款游戏和800万开发者；以虚拟币Robux形成闭环经济生态等。

那么Roblox未来看什么呢？核心一是在于DAU的继续增长情况（包括出圈速度），二是广告这张隐含的期权何时能够实现。总的来说，Roblox的经营稳健向好，明年值得继续期待，风险点主要在于增速放缓，而估值偏高。

（2）MetaPlatforms

（Meta近一年走势vs标普500）

来源：Seekingalpha

Meta（原Facebook）近一年涨幅29%，比标普500略低一点。从走势上来看，其实Meta大部分时候是跑赢大盘的，问题主要出在9月后，我们着重看看这里。

总结来说，9月Meta的大跌主要影响因素有：通胀持续高位，供应链仍然紊乱，美联储开始放风taper；青少年保护、数据安全和隐私等问题；Tiktok的崛起；苹果隐私新政等。

（AppleSearchAds与其他竞对对比）

从上图可以明显看到，浅蓝色部分代表的Facebook的广告份额今年下半年以来急剧压缩，而苹果自家的SearchAds大幅上升。简单点说，就是苹果吃了Facebook和Snap的份额，原因是广告商们无法追踪数据，也就无法评估通过Facebook等渠道投放的广告效果。

不过此前我们在Meta财报的文章中分析过，其实社交基本盘还是稳固的，并且估值水平处于低位，价位比较有吸引力。

（Meta历史P/E走势）

来源：Macrotrends

目前Meta估值随着圣诞行情迎来了一些修复，不过从上图可以看到仍处于偏低的位置。另外在资本市场中，但凡反生过的事=Pricedin，反映在价格中了，作为投资者更重要的是关注未来。那么Meta的前景如何？其实从改名这件事就反映很多东西了。

Meta从Facebook更名而来，意思很明确就是要干元宇宙，这也是CEO小扎频频表示的。而Meta元宇宙的桥头堡在Oculus。简单回顾Oculus3个关键时间节点：

1）15年6月，Oculus正式发布了消费者版Rift虚拟现实头显，这款设备于2016年03月29日正式上市销售，上市时售价为599美元；

2）19年5月，Oculus发布新一代产品Quest，这也标志着FacebookVR战略的重大转变——由PC平台全面转型VR一体机。也许若干年后回看，这个事件标志着VR进入2.0时代。

3）20年10月，Oculus发布新产品Quest2，从数据追踪来看，这应该是VR步入现象级的开始。

（全球头XR（VR&AR）出货量）

来源：counterpoint

根据Counterpoint的GlobalXR(VR&AR)ModelTracker的数据，扩展现实(XR)头显出货量在21年Q1同比增长2倍，而正是Oculus的Quest2的推动了这些销量。如图黑色的部分可以明显看到，Oculus的出货量占比在20Q4（Quest2发布时间）开始迅猛增长，最高达到75%，而其他一众老牌玩家如Valve、Pico（今年8月传字节跳动将用50亿收购）、Sony等市占率迅速萎缩。

最新的数据来源于与Meta紧密合作的高通，CEO阿蒙在11月中旬的的投资者大会上表示，Quest2的销量可能以售出1000万台。这个数据非常令人振奋，因为早在19年，小扎就表示1000万用户是“（VR相关）生态系统爆发”的关键门槛。结合目前Meta已有超万人的团队研发VR/AR（元宇宙），并且社交基本盘稳固，Meta明年的表现值得期待。风险主要来自通胀环境下广告的增长可能不及预期，元宇宙发展进程不及预期等。

好了，关于过去一年的美股的总结与明年的前瞻到这里就先告一段落了，感谢朋友们的收看。