11月贸易数据点评:当前出口的结构性亮点在哪

本文来自格隆汇专栏:国君宏观董琦,作者:董琦 郭新宇

11月出口再超预期,对欧盟和新兴经济体出口表现亮眼。

导读

11月出口再超预期,对欧盟和新兴经济体出口表现亮眼。我们预计四季度出口增速中枢大约为23%,往后看,出口的峰值虽然已过,但设备类产品(机械设备、电气设备、交运设备等)是结构性亮点,同时“量价并重”格局将至少延续至2022年初,出口强韧性对实际经济增长的支撑已经开始减弱。

摘要

1.  出口方面,同比增速22.0%(前值27.1%),两年平均增速21.3%(前值18.7%)。从量价的角度来看,截止10月份数据,价格对出口的贡献度从9月的56%下降到10月的42%,11月预计仍将延续“量价并重”的格局。

(1) 产品方面,纺织服装鞋帽等出行相关商品出口增速维持高位,同时剔除手机后,机电产品和高新技术产品出口增速依然保持较强韧性。11月新兴经济体疫情缓解,发达国家继续推行“与疫情共存”政策,出行相关商品出口增速维持高位。此外,11月份剔除手机后,机电产品和高新技术产品出口仍维持较强韧性,机械设备、运输设备、集成电路等产品出口均保持高位。

(2)分国别来看,中国对欧盟出口增速维持高位,对新兴经济体出口有所提升,但受基数效应影响,对美国出口增速大幅下行,剔除基数效应后对美出口增速为21%,较10月小幅下降。中国对欧盟出口增速维持高位,一方面是由于欧盟疫情出现明显恶化,带动防疫物资出口,另一方面欧盟内部设备短缺,带动设备类出口。新兴经济体疫情整体缓解,带动中国对上述经济体出口增速的小幅提升。

2.  进口方面,国内生产端边际修复带动进口超预期上行。11月进口增速31.7%(前值20.6%),两年复合增速17.3%(前值12.4%):

(1) 产品方面,主要进口产品价涨量跌仍在延续,但受国内生产边际修复影响,进口数量跌幅明显收窄,带动进口超预期上行。11月份原油和铜价涨幅维持高位,铁矿砂价格跌幅扩大,但进口数量方面,受国内生产端边际修复影响,铁矿砂、原油、铜、煤、集成电路等主要进口产品数量同比涨幅明显扩大或跌幅明显收窄。

(2)从国别来看,中国从主要经济体的进口增速均有所回升。其中从金砖、拉美和东南亚等资源型国家和美国进口增速回升最明显,一方面与新兴经济体疫情缓解有关,另一方面也与国内生产边际修复有关。中国从欧盟进口增速由负转正,大体保持稳定。

3.  往后看,我们认为出口峰值虽然已过,但疫后中国出口的底层逻辑已经发生改变,2022年出口全年仍有望维持6%的增长,设备类产品(机械设备、电气设备、交运设备等)是结构性亮点:

(1)疫情以来,设备类产品一直都是支撑中国对美欧出口份额提升的主要产品;

(2)欧盟当前面临设备短缺和产能不足问题,后续资本开支意愿仍在;

(3)美国设备类库存仍处于前中期,同时资本开支预期处在历史高位,也将对中国设备类出口构成支撑。

正文


1.  出口再超预期,对欧盟和新兴经济体出口表现亮眼


受新兴经济体疫情缓解和欧盟设备短缺影响,中国11月出口再次超市场预期。11月出口同比增速22.0%(市场预期17.2%,前值27.1%),两年平均增速21.3%(前值18.7%)。从量价的角度来看,截止最新10月份数据,价格对出口的贡献度从9月的56%下降到10月的42%,价格的贡献度依旧较高,11月预计仍将延续这种“量价并重”的格局。在国内“双控”限产等供给端约束和海外消费旺季的推动下,这样一个“量价并重”的格局可能将持续至2022年初,出口的强韧性对实际经济增长的拉动有限。

分国别和地区来看,中国对欧盟出口增速维持高位,对东南亚和其他金砖国家出口小幅提升,但受基数效应影响,对美国出口增速大幅下行,剔除基数效应后对美出口增速为21%,较10月小幅下降。中国对欧盟出口增速维持高位,一方面是由于10月中下旬以来欧盟疫情出现明显恶化,中国对欧盟的防疫物资出口增加,另一方面因为欧盟内部设备短缺,从中国进口设备类产品增加。往后看,防疫物资并不能长期支撑中国对欧盟的出口,若疫情有所缓解,设备类产品将再次成为中国对欧盟出口的主要动力。东南亚和其他金砖国家疫情整体缓解(个别国家如越南和南非例外),带动中国对上述经济体出口增速的小幅提升。中国对美出口增速大幅下行,但剔除基数效应后,依旧维持高位。

分产品来看,纺织服装、鞋帽等“外出经济”相关商品出口增速维持高位,同时剔除手机、音视频设备后,机电产品和高新技术产品出口增速依然保持较强韧性。11月东南亚等新兴经济体疫情持续缓解,同时发达国家继续推行“与疫情共存”政策,鞋帽、服装、箱包等“外出经济”相关商品出口增速维持高位,另一方面也由于欧盟疫情持续恶化,中国纺织纱线等防疫物资出口增速维持在较高水平。此外,11月份手机出口增速继续大幅下滑至-20%,对机电产品出口构成明显拖累,剔除手机、音视频设备后,机电产品和高新技术产品出口仍然维持较强韧性,机械设备、运输设备、集成电路等产品出口均保持高位。

往后看,我们认为出口动力的峰值虽然已过,但疫后中国出口的底层逻辑已经发生改变,2022年出口回落幅度及速度大概率将低于市场预期,出口全年仍有望维持6%的增长,动能前高后低,从三季度开始下行压力加大,设备类产品是结构性亮点。一方面2022年全球经济依旧会在一定程度上延续复苏趋势,带动全球贸易总额保持正增长。另一方面,疫情期间中国出口份额提升的底层逻辑已经发生改变,提升的份额很大一部分来源于对全球新增出口的抢占,而非挤占了其他经济体的原有订单。同时在设备类、交通运输类等产品的支撑下,我们预计中国占全球的贸易份额将会继续保持强韧性,将使得中国出口下降幅度和速度低于大家的预期。此外,海运运费若出现明显下降,也将带动前期积压的低附加值商品的出口。同时Omicron的出现,加大了2022年海外疫情反复的风险,对新兴市场而言中国出口仍然可能出现替代。


2.  国内生产端边际修复带动进口超预期上行


进口方面,11月国内生产端边际修复带动进口超预期上行。11月进口增速31.7%(市场预期18.2%,前值20.6%),两年复合增速17.3%(前值12.4%)。

分产品来看,主要进口产品价涨量跌仍在延续,但受国内生产边际修复影响,进口数量跌幅明显收窄,带动进口超预期上行。11月份原油和铜的价格涨幅维持高位,铁矿砂价格跌幅扩大,但进口数量方面,受国内生产端边际修复影响,铁矿砂、原油、铜、煤、集成电路等主要进口产品数量同比涨幅明显扩大或跌幅明显收窄。

分国家与地区来看,中国从主要经济体的进口增速均有所回升。其中从金砖、拉美和东南亚等资源型国家和美国进口增速回升最明显,一方面与新兴经济体疫情缓解有关,另一方面也与国内生产边际修复有关。中国从欧盟进口增速由负转正,大体保持稳定。


3.  中国出口的结构性亮点在哪


疫情以来,设备类产品是支撑中国对美欧出口份额提升的主要产品。疫情后,由于海外生产受限,中国对美欧的出口份额均出现大幅提升,通过对产品的拆分,我们发现,设备类(电气设备、机械设备、交通运输设备等)和制成品共同支撑了疫情初期中国对美欧出口份额的提升,但在2021年海外主要经济体生产逐步恢复的背景下,前期制成品对份额的提升逐步下降,但设备类产品依旧保持非常强的韧性,是目前支撑中国对美欧出口份额提升的主要动能。我们认为设备类产品将继续成为中国出口的结构性亮点,是中国出口份额强韧性的主要支撑,一方面是由于设备类产品订单粘性较高,不易流失,另一方面是海外朱格拉周期将在疫后重启,美欧均存在较大的资本开支需求。

设备短缺和产能不足成为制约欧盟生产的主要因素,后续资本开支意愿强。根据欧盟委员会下属机构的调查,随着疫后复工复产的推进,设备短缺问逐渐加重,并在2021年三季度的调查中超过需求不足,首次成为限制生产的最主要因素,四季度设备短缺进一步加剧。同时该机构的另一项调查显示,认为产能充足的企业占比仅约0.8%,为历史最水平。从产能利用率来看,设备类行业产能利用率较疫情前提升幅度最大,并且均保持高位。从企业盈利来看,欧盟企业盈利二季度同比增长17%,两年复合增速1.8%,并且仍处在复苏阶段,后续对资本开支存在支撑。此外,欧盟委员会预计2022年资本开支增速将保持7.7%的高增长,虽然较2021年有所下滑,但仍处于80%左右的历史分位水平。

美国设备类补库存和资本开支对中国设备类出口构成支撑:

(1)库存方面:截止9月份,美国机械设备和汽车及零部件库存仍处补库的前中期,补库进度滞后于其他行业,同时设备类库销比还都不到50%的历史分位,后续仍有较大补库空间。

(2)资本开支方面:疫情以来,美国企业在宽松的金融环境下,积累了大量现金,在需求不断恢复阶段,企业融资增加的动机不断加强。根据纽约联储的调查,美国未来资本开支的预期处于98%的历史分位,资本开支意愿强烈,也将对中国对美设备类出口构成支撑。此外,美国通过的气候与基建法案也将边际利好中国对美的设备类出口,如机械设备、电气设备等。


4.  风险提示


全球疫情发生反复;全球经济复苏不及预期。

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