降准如期而至，货币政策灵活适度

中国人民银行宣布全面降准0.5个百分点，释放1.2万亿长期资金，应对中国经济新的下行压力。我们认为当前中国经济虽有恢复但是还没达到潜在增速，尤其是中小企业仍面临一定困难，前段时间的信用风险事件也导致地产投资出现下滑。降准释放的部分资金将用于对冲MLF，预计12月15日到期的MLF或将续作5000-7000亿，缩量2500-4500亿。市场流动性有望边际宽松，但幅度或将弱于7月降准。未来，预计货币政策将灵活适度，保持经济运行在合理区间。

12月6日，中国人民银行决定于12月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率为8.4%。对此，我们点评如下：

▍降准的背景：落实李克强总理“适时降准”要求，应对经济下行压力，尤其是地产投资等领域，加大对实体经济的支持力度。

12月3日下午，国务院总理李克强视频会见IMF总裁格奥尔基耶娃，提出“运用多种货币工具，适时降准，加大对实体经济特别是中小微企业的支持力度”。李克强总理在会谈中提到中国经济“面对复杂环境和新的下行压力”。我们认为当前中国经济虽有恢复但是还没达到潜在增速，尤其是中小企业仍面临一定困难，前段时间的信用风险事件也导致地产投资出现下滑。

12月6日召开的政治局会议也要求，“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环”。另外，中国人民银行在答记者问中提到，本次降准的三个考虑因素为：增强金融机构资金配置能力、引导金融机构积极运用降准资金加大对实体经济特别是中小微企业的支持力度、以及通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本。这三个因素与7月降准时的答记者问基本一致。

▍本次全面降准0.5个百分点，释放1.2万亿长期资金，部分用于对冲12月到期的MLF，市场流动性有望边际宽松，但幅度弱于7月降准。

中国人民银行在答记者问中指出，此次降准将于12月15日调整，释放的一部分资金将被金融机构用于归还到期的中期借贷便利（MLF）。这与我们在12月5日外发报告《一周宏观述评（第二十四期）：降准预期与流动性展望》判断一致：“比较可能的时间窗口是MLF到期较大的12月15日（9500亿元）”。7月降准释放1万亿流动性，当月通过MLF缩量续作回收3000亿流动性。12月15日有9500亿MLF到期，考虑到本次降准比7月释放的长期资金多2000亿，且12月支小再贷款、清洁煤炭再贷款和碳减排支持工具等也可能投放一定流动性，预计12月MLF操作可能净回收2500-4500亿。

预计12月银行间市场流动性将保持合理充裕，并出现边际宽松。不过因为本次降准前市场已有一定预期，所以预计对流动性的影响程度弱于7月降准。另外，值得注意的是，本次降准和7月的降准均不含已执行5%存款准备金率的小型银行，我们认为5%的存款准备金率或为央行目前认为保持稳健经营所需的最低存款准备金率。在本次降准后，小型银行均已执行5%的存款准备金率，后续再对中小银行进行定向降准或已无空间，预计将主要使用全面降准。

▍本次降准将降低金融机构资金成本每年约150亿元，关注后续对于科技创新的支持政策。

央行预计本次降准将降低金融机构150亿成本，比7月降准降低的120亿稍高，但是与约190万亿的人民币贷款存量规模相比仍然较小。降准的成本不一定会直接体现为平均贷款利率的下降，例如虽然有7月的降准，但9月的一般贷款利率、企业贷款利率和房贷利率均较6月有所回升。我们认为货币政策的结构性支持方向更加值得关注，如人民银行在降准公告中提到“支持中小企业、绿色发展、科技创新”，其中支持中小企业的政策已经有支小再贷款和普惠金融定向降准，支持绿色发展的政策已有碳减排支持工具和清洁煤炭再贷款，关注未来可能出台的支持科技创新政策。

▍货币政策将灵活适度，保持经济运行在合理区间。

12月6日召开的政治局会议对于货币政策的表述和此前相比略有不同：2020年12月的中央经济工作会议和2021年7月的政治局会议对于货币政策的表述均为“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”，而本次政治局会议的表述为“稳健的货币政策要灵活适度”。“稳健的货币政策要灵活适度”这一措辞与2019年12月的中央经济工作会议一致，当时将经济面临的困难总结为“我国正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，结构性、体制性、周期性问题相互交织，‘三期叠加’影响持续深化，经济下行压力加大”，未来的货币政策方向或可参考2019年底。